报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][2][6] 报告的核心观点 - 2024年公司受需求影响整体收入承压，但受益于奶价下行及费用高效投放经营利润率提升幅度超预期，且对商誉及联营亏损集中减值计提理清报表包袱 [1][6] - 2025年公司战略上优化供应链降本增效、加大渠道下沉，产品上强化高端策略和精准营销，计划收入恢复小幅增长，经营利润率保持平稳 [1][6] - 乳品行业经历2024年需求压力后竞争趋缓，2025年随着上游供给侧出清和政策带动需求提振，整体供需有望显著改善带动企业走出低谷 [1][6] - 预测2025 - 2026年EPS为人民币1.29、1.39元，对应2025年14倍PE [1][6] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本3916百万股，香港股3916百万股，总市值771亿港元，香港股市值771亿港元，每股净资产10.6港元，ROE（TTM）为0.3，资产负债率54.8%，主要股东为中粮集团有限公司，持股比例24.1409% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为4%、14%、19%，相对表现分别为16%、15%、 - 3% [4] 2024年业绩情况 - 实现收入886.7亿元，同比下降10.1%，归母净利润1.05亿元，同比下降97.8%，剔除贝拉米商誉减值及联营亏损影响，归母净利润调整后为44.35亿元，同比 - 7.8%，经营利润72.6亿元，经营利润率同比提升1.9个百分点至8.2% [5] - H2实现收入440.04亿元，同比减少7.4%，归母净利润 - 23.4亿元，同比减少230.9%，经营利润41.4亿元，同比增长0.4% [5] - 计划每股派发股息0.509元，合计派发现金股利19.94亿元，派息比率为45% [5] 各产品收入情况 - 2024年液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他产品分别实现收入730.7/51.8/33.2/43.2/27.9亿元，分别同比 - 11.0%/ - 14.1%/ - 12.7%/ - 0.9%/+18.0% [5] - 24H2液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他产品收入分别为368/18/17/22/15亿元，分别同比 - 8.97%/+5.03%/ - 11.65%/+4.96%/+11.67% [5] 行业情况 - 2024年乳制品行业因原奶供给过剩及需求不及预期，供需矛盾凸显，整体市场短期内压力仍存 [5] - 婴配粉行业受人口出生率下滑等因素影响持续承压，但市场逐步企稳，头部企业市场份额占比提升 [5] - 冰淇淋行业面临宏观消费信心不足、市场竞争激烈、行业渠道库存偏高等挑战，但消费者对健康属性关注度提升、需求多元化，线上渠道快速发展，户外旅游等新消费场景为其发展注入新势能 [5] - 2024年妙可蓝多围绕四大核心战略，奶酪市场占有率持续稳居行业第一，领先优势扩大，盈利能力显著提升 [5] 成本与费用情况 - 2024年毛利率39.6%，同比提升2.4pcts（H2 + 3.1pcts），得益于奶价下降带来的成本红利 [5] - 销售及经销费用减少8.3%至230.926亿元，产品和品牌宣传及行销费用减少5.4%至71.148亿元 [5] - 行政费用下降10.8%至42.290亿元，与2023年基本持平 [5] - 其他费用中的教育附加费、城市维护建设税及其他税项为5.121亿元，同比下降4.2% [5] - 业务经营费用总额下降8.7%至278.337亿元 [5] 未来展望 - 2025年公司预计收入有望恢复至小幅增长水平，OPM相对稳定，未来3年OPM将保持年均提升30 - 50bp的提升空间 [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|98624|88675|91085|93021|94997| |同比增长|6.5%|-10.1%|2.7%|2.1%|2.1%| |营业利润(百万元)|5517|7640|6798|7329|8009| |同比增长|17.2%|38.5%|-11.0%|7.8%|9.3%| |归母净利润(百万元)|4809|105|5099|5505|6025| |同比增长|-9.3%|-97.8%|4778.8%|8.0%|9.5%| |每股收益(元)|1.22|0.03|1.29|1.39|1.53| |PE|14.9|685.2|14.0|13.0|11.9| |P B|1.7|1.8|1.7|1.6|1.5| [7] 财务预测表 - 包含资产负债表、现金流量表、利润表等多方面财务数据预测，涵盖2023 - 2027年各项目情况 [9] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入年成长率|6.5%|-10.1%|2.7%|2.1%|2.1%| |营业利润年成长率|17.2%|38.5%|-11.0%|7.8%|9.3%| |净利润年成长率|-9.3%|-97.8%|4778.8%|8.0%|9.5%| |毛利率|37.2%|39.6%|39.6%|39.8%|40.0%| |净利率|4.9%|0.1%|5.6%|5.9%|6.3%| |ROE|10.9%|0.3%|11.4%|11.7%|12.2%| |ROIC|6.5%|1.8%|7.5%|7.8%|8.2%| |资产负债率|56.0%|54.8%|53.5%|52.4%|51.5%| |净负债比率|32.5%|32.6%|31.5%|30.7%|30.0%| |流动比率|1.0|1.0|1.1|1.2|1.3| |速动比率|0.9|0.8|1.0|1.1|1.1| |资产周转率|0.9|0.8|0.8|0.8|0.8| |存货周转率|8.8|9.7|11.0|11.0|11.0| |应收帐款周转率|13.1|14.8|17.1|17.1|17.1| |应付帐款周转率|6.3|5.9|6.3|6.3|6.3| |每股收益(元)|1.22|0.03|1.29|1.39|1.53| |每股经营现金(元)|2.12|2.77|2.27|2.29|2.37| |每股净资产(元)|11.26|10.62|11.31|11.93|12.48| |每股股利(元)|0.49|0.51|0.77|0.98|1.07| |PE|14.9|685.2|14.0|13.0|11.9| |PB|1.7|1.8|1.7|1.6|1.5| |EV/EBITDA|8.2|14.8|7.8|7.6|7.3| [10]