公司业务与结构 - 公司是国内乳业龙头，背靠中粮集团，液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他乳制品收入占比分别为82 40%/5 84%/3 74%/4 87%/3 15%，液态奶为主要业务 [1] - 奶酪业务同比增长0 45pct，冰淇淋、奶酪、奶粉业务收入占比有望进一步提升 [1] - 公司在海外已有6个生产基地，海外收入占比从2019年度开始持续增加 [1] - 公司通过投资控股牧场、战略合作、自建牧场等方式布局上游奶源，国内合作牧场千余家，日均收奶超2万吨，生鲜乳100%来自规模化牧场 [3] 产品与品类发展 - 公司以常温液奶为核心，包括特仑苏、蒙牛、真果粒等品牌，同时延展鲜奶（每日鲜语）、奶酪（妙可蓝多）、冰淇淋、奶粉等新业务 [3] - 高品质、健康化产品迭代创新，如低温短保纯奶、0糖酸奶、益生菌酸奶、奶酪等，顺应健康化升级趋势 [2] - 数智化赋能工厂在人均效能、包装效率、坪效等维度有显著改善，加速渠道下沉和运营效率提升 [3] 行业供需与趋势 - 原奶供给侧2018年以来连续六年增长，需求承压导致奶价28个月持续下行，2021年底至2023年7月19日原奶均价降幅达24 53% [2] - 主产区启动产能调整，产量有望收缩，叠加政策催化，乳品消费或加速迎来供需均衡 [2] - 奶价企稳预示行业竞争回归良性轨道，乳企盈利能力有望改善 [2] 财务与估值 - 公司净利率处于行业较高水平，略低于其他头部乳企但高于区域乳企 [4] - 预计2025年、2026年归母净利润分别为50 8亿元、56 9亿元，当前PE估值约13倍、12倍 [4] - 中高端产品布局完善，鲜奶等升级产品对盈利能力有正向贡献，中期盈利能力改善路径清晰 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖蒙牛乳业，给予“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 随着原奶趋向供需平衡，价格竞争或放缓，公司产品升级延续，盈利能力有望保持提升；公司盈利能力历经调整，有望顺应供给侧改善的机会，在价格竞争放缓的背景下获得修复，叠加公司在中高端产品布局完善，鲜奶、奶酪等升级产品对整体盈利能力带来正向贡献，中期维度盈利能力改善的路径较为清晰 [3][9] 分组1：乳业龙头，背靠中粮，多业务协同成长 - 蒙牛乳业是全球乳业八强、国内乳品龙头，2004 年在香港上市，中粮集团作为第一大股东持续赋能；产品矩阵涵盖常温液态奶、低温液态奶、奶酪、冰淇淋、奶粉等品类，2024 年液态奶收入占比 82.40%，冰淇淋、奶酪等业务增长较快 [14] - 1999 - 2007 年，优异营销能力叠加大单品打造推动公司初期爆发；2008 - 2011 年，牛奶安全事件频出，开始品牌修复及安全管理；2012 - 2016 年，科学管理制度不断完善，奶源建设及产品矩阵扩展向好；2017 - 2024 年，融资并购助力产品结构化升级 [18][19][20] - 2009 - 2024 年蒙牛乳业营收 CAGR 为 8.60%，领先乳制品行业；2024 年营收/归母净利润分别为 886.75/1.05 亿元，分别同比变动 -10.09%/-97.83%，收入下滑因行业需求疲软等，归母净利润承压主因联营公司业绩减少及商誉减值等 [23] - 2024 年液态奶/冰淇淋/奶粉/奶酪/其他乳制品收入占比分别为 82.40% / 5.84% / 3.74% / 4.87% / 3.15%，液态奶业务稳定发力，冰淇淋、奶酪、奶粉业务收入占比有望提升，奶酪同比增长 0.45pct；2019 - 2024 年海外收入 CAGR 为 46.00%，占比从 0.90%提升 4.42pct 至 5.32% [6][26] - 2024 年液态奶收入同比下降 10.97%至 730.66 亿元，常温液态奶增速领先行业，低温液态奶逆势正增长，鲜奶板块高端品牌领先；冰淇淋业务收入同比下降 14.12%至 51.75 亿元，领先公司营业收入增速 [30][31] - 中粮集团为蒙牛乳业最大股东，截至 2024 年底占 24.24%的股份，协助发展多元业务；公司管理团队经验丰富，新总裁高飞熟悉公司且营销经验丰富，有望带领公司破局加速新业务领域拓展 [33][35][41] 分组2：乳制品行业：原奶供需再平衡，产品结构迭代升级 - 2023 年中国乳品市场零售额约合 3733 亿元，同比下滑约 4%，2024 年以来行业整体需求呈弱复苏态势，低温鲜奶、特定功能升级的产品仍有增长机遇 [49] - 我国居民人均奶类消费量近 2 年有所回落，奶类消费存在城乡差异、区域不平衡，农村居民奶类消费意愿较强，南方地区消费意识觉醒有望驱动人均消费水平提升 [52] - 原奶价格受供需关系影响呈周期性波动，2008 年以来出现两轮较大周期；本轮奶价反转信号聚焦需求回暖、产能去化及政策落地、饲料价格回升等；预计 2025 年原奶价格有望在年中或 2025H2 回暖止跌 [58][62][65] - 饮用奶发展分三个阶段，2014 年以前高速增长，2015 - 2019 年行业成熟，2020 年至今经济恢复；目前饮用奶市场规模主要由价增、低温白奶增长驱动，头部乳企布局高端化、功能化白奶 [67][69][76] - 2009 - 2019 年酸奶市场规模快速增长，近年因不符健康化趋势、均价较高，销量和市场规模下降；目前价格回归理性，聚焦健康、营养、功能细分赛道，未来销量有望提振 [78][82] - 2009 - 2022 年奶酪市场规模大幅上升，2023 年市场需求恢复不及预期，同比降幅达 17.68%，主要因销量同比下跌 19.8%，行业仍有较大增长空间 [84] 分组3：品类延展、数智化提效协同布局，业绩将迎改善 - 蒙牛通过多种方式布局上游奶源，国内合作牧场超千家，日均收奶超 2 万吨，生鲜乳 100%来自规模化、集约化牧场 [8] - 公司以常温液奶为核心构建产品矩阵，延展鲜奶、奶酪、冰淇淋、奶粉等非液奶新业务，近年来收入占比保持提升 [8] - 公司强化“深度分销”策略，加快乡镇级渠道下沉渗透，依托 C 端渠道优势延展 B 端客户，数智化赋能工厂在多维度有显著改善 [8] 分组4：原奶供需将迎拐点，驱动盈利改善 - 随着原奶趋向供需平衡，价格竞争或放缓，公司产品升级延续，盈利能力有望保持提升；净利率处于行业较高水平，略低于其他头部乳企，但高于区域乳企 [9] - 预计 2025 年、2026 年归母净利润分别为 50.8 亿元、56.9 亿元，当前 PE 估值约 13 倍、12 倍，仍有较大提升空间 [9]

蒙牛乳业回购动态 - 5月13日以每股18.100港元至18.380港元回购20.00万股，金额365.05万港元，当日收盘价18.180港元，下跌2.68%，成交额6.32亿港元 [2] - 自5月6日起连续6日回购，合计97.00万股，累计金额1834.04万港元，期间股价累计下跌9.78% [2] - 今年以来共进行22次回购，合计488.00万股，累计金额8622.05万港元 [3] 近期回购明细 - 5月12日回购15.00万股，价格区间18.540港元至18.780港元，金额280.41万港元 [3] - 5月9日回购15.00万股，价格区间18.600港元至18.840港元，金额280.99万港元 [3] - 5月8日回购15.00万股，价格区间18.840港元至19.100港元，金额285.26万港元 [3] - 5月7日回购30.00万股，价格区间19.260港元至19.660港元，金额582.53万港元 [3] - 5月6日回购2.00万股，最高价19.900港元，金额39.80万港元 [3] 历史回购数据 - 4月30日回购2.00万股，价格区间18.800港元至18.900港元，金额37.75万港元 [3] - 4月29日回购20.00万股，价格区间18.940港元至19.200港元，金额380.77万港元 [3] - 4月25日回购20.00万股，价格区间19.160港元至19.300港元，金额384.95万港元 [3] - 4月24日回购20.00万股，价格区间19.120港元至19.200港元，金额383.37万港元 [3] - 4月22日回购30.00万股，价格区间19.100港元至19.300港元，金额576.50万港元 [3] - 4月17日回购20.00万股，价格区间19.460港元至19.500港元，金额389.57万港元 [3] - 4月8日回购15.00万股，价格区间18.700港元至18.900港元，金额282.25万港元 [3] - 4月7日回购80.00万股，价格区间17.640港元至17.980港元，金额1428.82万港元 [3] - 1月16日回购46.00万股，价格区间14.860港元至14.980港元，金额687.67万港元 [3] - 1月10日回购13.00万股，价格区间15.280港元至15.320港元，金额199.06万港元 [3] - 1月9日回购12.00万股，最高价16.040港元，金额192.48万港元 [3] - 1月8日回购30.00万股，价格区间16.060港元至16.100港元，金额482.62万港元 [3] - 1月7日回购18.00万股，价格区间16.240港元至16.440港元，金额294.70万港元 [4] - 1月6日回购30.00万股，价格区间16.200港元至16.260港元，金额487.10万港元 [4] - 1月3日回购18.00万股，价格区间16.340港元至16.400港元，金额294.72万港元 [4] - 1月2日回购17.00万股，价格区间16.680港元至17.020港元，金额285.67万港元 [4]

蒙牛乳业回购动态 - 5月7日以每股19.260港元至19.660港元回购30.00万股，金额582.53万港元，当日收盘价19.260港元下跌3.60%，成交额3.47亿港元 [2] - 5月6日至7日连续2日回购合计32.00万股，累计金额622.33万港元，期间股价累计下跌4.42% [2] - 2025年以来累计进行18次回购，合计回购423.00万股，总金额7410.33万港元 [3] 近期回购明细 - 5月7日回购30.00万股，最高价19.660港元，最低价19.260港元，金额582.53万港元 [3] - 5月6日回购2.00万股，最高价19.900港元，金额39.80万港元 [3] - 4月30日回购2.00万股，最高价18.900港元，最低价18.800港元，金额37.75万港元 [3] - 4月29日回购20.00万股，最高价19.200港元，最低价18.940港元，金额380.77万港元 [3] - 4月25日回购20.00万股，最高价19.300港元，最低价19.160港元，金额384.95万港元 [3] 历史回购数据 - 4月24日回购20.00万股，最高价19.200港元，最低价19.120港元，金额383.37万港元 [3] - 4月22日回购30.00万股，最高价19.300港元，最低价19.100港元，金额576.50万港元 [3] - 4月17日回购20.00万股，最高价19.500港元，最低价19.460港元，金额389.57万港元 [3] - 4月8日回购15.00万股，最高价18.900港元，最低价18.700港元，金额282.25万港元 [3] - 4月7日回购80.00万股，最高价17.980港元，最低价17.640港元，金额1428.82万港元 [3]

报告公司投资评级 - 给予蒙牛乳业“买入”评级，目标价24.5港元/股，较现价有21.6%的涨幅空间 [5][6][14] 报告的核心观点 - 行业存栏持续去化，奶价有望年内企稳，下游乳企竞争有望缓和；蒙牛乳业收入目标低单位数增长，聚焦盈利能力改善；1Q25需求恢复慢，收入端有望逐季改善 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 全国奶牛存栏自24年3月开始下降，24年同比-4.5%，产能端去化带动供给端收缩，24年国内原奶产量同比-2.8%至4,079万吨，是2018年以来首次下降；分季度看，1Q/2Q/3Q/4Q原料奶产量同比增速分别为5.1%/2.1%/-5.8%/-9.0%，产能出清节奏加快且持续；预期原奶价格下半年企稳，2026年大概率进入紧平衡阶段，下游乳企竞争缓和 [3][8] 公司经营 - 管理层指引25年收入望实现低单位数增长，常温业务保持稳定，其他业务略有增长；原奶价格全年稳定或略降，市场竞争激烈，需费用投入维持份额；公司将通过品类结构优化、不同品类盈利改善、精细化管理和降本增效等措施，维持25年OPM相对稳定，未来三年平均每年改善30 - 50bp经营利润率 [3][10] - 1Q25因需求恢复慢、春节错期、同期基数高，未明显改善；进入2Q25，考虑去年同期基数低和国家政策提振，预期收入端逐季改善 [4][11] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业额（人民币百万元）|98,624|88,675|89,909|92,901|96,225| |同比增长（%）|6.51%|-10.09%|1.39%|3.33%|3.58%| |毛利率|37.2%|39.6%|39.7%|39.7%|39.8%| |归母净利润（人民币百万元）|4,809|105|5,228|5,752|6,310| |同比增长（%）|-9.3%|-97.8%|4902.5%|10.0%|9.7%| |净利润率|4.9%|0.1%|5.8%|6.2%|6.6%| |每股盈利（元）|1.22|0.03|1.33|1.46|1.60| |PE@20.15HKD|15.4|707.1|14.2|12.9|11.7| [7][18]

报告公司投资评级 - 给予蒙牛乳业“买入”评级，目标价24.5港元/股，较现价有21.6%的涨幅空间 [5][6][14] 报告的核心观点 - 行业存栏持续去化，奶价有望年内企稳，下游乳企竞争有望缓和，蒙牛乳业聚焦精细化管理及降本增效，利润率有望逐步修复 [2][3][8] - 管理层指引2025年收入望实现低单位数增长，公司将采取措施维持2025年OPM相对稳定，以未来三年平均每年30 - 50bp经营利润率改善为盈利目标 [3][10] - 1Q25需求恢复缓慢，收入未明显改善，进入2Q25，收入端有望逐季改善 [4][11] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - 全国奶牛存栏自2024年3月开始下降，2024年同比-4.5%，产能端去化带动供给端收缩，国内原奶产量同比-2.8%至4079万吨，是2018年以来首次下降 [3][8] - 分季度看，2024年1Q/2Q/3Q/4Q原料奶产量同比增速分别为5.1%/2.1%/-5.8%/-9.0%，产能出清节奏加快且持续，预期原奶价格下半年企稳，2026年大概率进入紧平衡阶段 [3][8] 公司经营 - 管理层指引2025年收入望低单位数增长，常温业务保持稳定，其他业务略有增长；原奶价格全年稳定或略降，市场竞争激烈，需投入费用维持份额 [3][10] - 公司将通过品类结构优化、不同品类盈利改善、精细化管理和降本增效等措施，维持2025年OPM相对稳定，未来三年平均每年改善经营利润率30 - 50bp [3][10] - 1Q25因需求恢复慢、春节错期、同期基数高，收入未明显改善；2Q25因去年同期基数低和政策提振，收入端有望逐季改善 [4][11] 财务预测 - 预期2025 - 2027年公司EPS分别为1.33/1.46/1.60元 [6][14] - 2023 - 2027年营业额分别为986.24亿、886.75亿、899.09亿、929.01亿、962.25亿元，同比增长6.51%、-10.09%、1.39%、3.33%、3.58% [7] - 2023 - 2027年毛利率分别为37.2%、39.6%、39.7%、39.7%、39.8%；归母净利润分别为48.09亿、1.05亿、52.28亿、57.52亿、63.10亿元，同比增长-9.3%、-97.8%、4902.5%、10.0%、9.7% [7] 公司基本信息 - 2025年5月2日收盘价20.15港元，总股本39.16亿股，总市值789.07亿港元，净资产480.3亿元，总资产1063亿元，52周高低为11.82/22.55港元，每股净资产12.27元 [1] - 主要股东中粮集团持股24.24%，Mitsubishi持股7.88%，FIL持股6.03%，UBS持股5.39%，BBH持股5.03% [1]

蒙牛乳业回购动态 - 4月29日以每股18.940港元至19.200港元的价格回购20.00万股，回购金额380.77万港元 [2] - 当日收盘价19.020港元，下跌0.31%，全天成交额1.93亿港元 [2] - 今年以来累计进行15次回购，合计回购389.00万股，累计回购金额6750.25万港元 [2] 近期回购明细 - 4月25日回购20.00万股，回购金额384.95万港元，价格区间19.160-19.300港元 [2] - 4月24日回购20.00万股，回购金额383.37万港元，价格区间19.120-19.200港元 [2] - 4月22日回购30.00万股，回购金额576.50万港元，价格区间19.100-19.300港元 [2] - 4月17日回购20.00万股，回购金额389.57万港元，价格区间19.460-19.500港元 [2] - 4月8日回购15.00万股，回购金额282.25万港元，价格区间18.700-18.900港元 [2] - 4月7日回购80.00万股，回购金额1428.82万港元，价格区间17.640-17.980港元 [2] 年初回购情况 - 1月16日回购46.00万股，回购金额687.67万港元，价格区间14.860-14.980港元 [2] - 1月10日回购13.00万股，回购金额199.06万港元，价格区间15.280-15.320港元 [2] - 1月9日回购12.00万股，回购金额192.48万港元，最高价16.040港元 [2] - 1月8日回购30.00万股，回购金额482.62万港元，价格区间16.060-16.100港元 [2] - 1月7日回购18.00万股，回购金额294.70万港元，价格区间16.240-16.440港元 [2] - 1月6日回购30.00万股，回购金额487.10万港元，价格区间16.200-16.260港元 [2] - 1月3日回购18.00万股，回购金额294.72万港元，价格区间16.340-16.400港元 [2] - 1月2日回购17.00万股，回购金额285.67万港元，价格区间16.680-17.020港元 [2]

公司排名与荣誉 - 公司在2024年“全球乳业二十强”中排名第九[4][5] - 公司连续16年入选荷兰合作银行「全球乳业20强」榜单，位列全球第9[17][18] - 公司在BrandZ™「最具价值中国品牌榜」中位列Top30[17][18] - 公司MSCI ESG评级维持AA，持续领跑中国乳业[17][18] 公司生产能力 - 截至2024年12月31日，公司乳制品年生产能力约1400万吨[4][5] 公司整体财务数据 - 2024年公司收入886.748亿元，同比下降10.1%[7] - 2024年公司毛利率39.6%，同比提升2.4个百分点[7] - 2024年公司经营利润72.567亿元，经营利润率8.2%，同比提升1.9个百分点[7] - 2024年公司归属本公司权益股东的利润1.05亿元，2023年为48.09亿元[7] - 2024年公司经营业务产生的净现金流量83.32亿元，2023年为83.49亿元[7] - 2024年公司基本每股盈利0.027元，2023年为1.220元[7] - 2024年公司摊薄每股盈利0.027元，2023年为1.216元[7] - 截至2024年12月31日止年度，集团收入为人民币886.748亿元，同比下降10.1%[142][145] - 集团毛利下降至人民币350.904亿元，毛利率上升2.4个百分点至39.6%[143][146] - 销售及经销费用减少8.3%至人民币230.926亿元，占集团收入比例26.0%[148][152] - 产品和品牌宣传及行销费用减少5.4%至人民币71.148亿元，占集团收入比例8.0%[148][152] - 行政费用下降10.8%至人民币42.290亿元，占集团收入比例4.8%[149][152] - 经营利润为人民币72.567亿元，同比增加17.6%，经营利润率为8.2%，同比增加1.9个百分点[150] - 业务经营费用总额下降8.7%至278.337亿元，占集团收入比例31.4% [153] - 经营利润为72.567亿元，同比上升17.6%，经营利润率为8.2%，同比提升1.9个百分点 [153] - 集团确认对贝拉米相关现金产生单位商誉及无形资产减值亏损分别为11.547亿元及34.901亿元，综合影响业绩39.814亿元 [154] - 联营公司现代牧业商誉减值亏损5.992亿元，公司应占该联营公司亏损8.271亿元，其中商誉减值影响3.487亿元 [155][160] - EBITDA减少53.1%至44.617亿元，EBITDA利润率为5%，同比下降4.6个百分点 [156][160] - 公司权益股东应占利润同比下降97.8%至1.045亿元，每股基本盈利为0.027元，同比下降97.8% [156][160] - 董事会建议提升2024年分红比例至45% [157][160] - 2021年商誉为1.344亿澳元（6.21亿元），2022年商誉为1.6亿澳元（7.4亿元） [164][167] - 所得税支出为7.746亿元，同比下降45.6%，有效所得税税率为77.5%，同比增加54.9个百分点 [166][169] - 确认贝拉米现金产生单位商誉及无限使用年期商标减值分别约为11.547亿元及34.901亿元，减值后商誉为零，商标减计至16.118亿元 [161][165][168] - 2024年资本支出为35.846亿元，2023年为41.718亿元，同比减少14.08%[170][175] - 2024年经营活动现金净流入为83.323亿元，2023年为83.493亿元，同比减少0.2%[171][176] - 2024年末计息银行及其他借贷降至346.372亿元，2023年末为374.108亿元，一年内偿还的借贷为166.616亿元，2023年末为98.069亿元[172][176] - 2024年末净借贷为172.980亿元，2023年末为249.670亿元[173][176] - 2024年末总权益为480.255亿元，2023年末为506.517亿元，债务权益比率为72.1%，2023年末为73.9%[174][176] - 2024年融资成本为14.678亿元，2023年为15.693亿元，占收入比重约1.7%，2023年为1.6%，同比增加0.1个百分点[174][177] 各业务线收入数据 - 2024年液态奶收入730.656亿元，奶粉收入27.936亿元，冰淇淋收入51.754亿元，奶酪收入43.197亿元，其他产品收入23.676亿元[9] - 2024年液态奶收入为730.656亿元，2023年为820.711亿元，占总收入的82.4%，2023年为83.2%[180] - 冰淇淋业务收入为人民币51.754亿元，2023年为人民币60.263亿元，占蒙牛总收入的5.8%，2023年占比为6.1%[193] - 奶粉业务收入为人民币33.205亿元，2023年为人民币38.017亿元，占蒙牛总收入的3.7%，2023年占比为3.9%[195] 各业务线发展情况 - 2024年公司低温品类市场份额连续20年保持第一，盈利能力显著提升[27][29] - 2024年公司鲜奶业务逆势增长，每日鲜语夯实高端鲜奶市场份额第一[27][29] - 2024年公司奶粉业务中瑞哺恩实现双位数增长，发布全球首款HMO配方奶粉[29][30] - 2024年公司贝拉米加速拓展东南亚市场，悠瑞针对中老年人群推出特定配方奶粉[29][30] - 2024年公司自主研发的HMO获美国FDA批准，有望拓展全球市场[31] - 公司M - ACTION保持「中国专业运动营养领导者」地位，引领中国运动营养行业[31] - 公司Aice在海外显著增长，在印尼市场领先，在菲律宾即食冰淇淋市场排名第二[31] - 2024年蒙牛自主研发的HMO获美国FDA审批，推动乳制品迈向“专业营养”新高度[33] - 艾雪营收表现强劲提升，品牌稳居印尼市场份额第一、菲律宾即食冰淇淋市场份额第二[33] - 妙可蓝多奶酪业务年内完成业务整合，市场占有率稳居第一[32] - 迈胜坚持“中国专业运动营养领导者”定位，国际市场业务显著增长[33] - 蒙牛低温产品业务市场份额连续20年保持第一，产品结构和盈利能力显著提升[70][73] - 蒙牛鲜奶业务连续4年实现盈利，高端品牌每日鲜语录得双位数增长[71][74] - 蒙牛鲜奶业务在会员店、电商平台等线上线下渠道保持市场份额第一[80][84] - 蒙牛奶粉业务国内聚焦瑞哺恩品牌，实现逆勢加速增长[83][85] - 贝拉米连续5年蝉联“跨境电商有机奶粉第一”，高端产品线逆势高速增长[87][90] - 蒙牛成人粉业务聚焦悠瑞品牌，发布多项科研成果，带动品牌指标全面提升[88][90] - 国内鲜奶行业2024年面临下滑挑战，蒙牛鲜奶事业部逆勢取得快速增长[71][74] - 低温乳制品行业年内仍下滑，但下滑速度明显放缓，渠道多元化发展[70][73] - 婴配粉行业受人口出生率下滑影响持续承压，头部企业市场份额占比提升[82][85] - 冰淇淋行业面临消费者信心弱等挑战，但也有新消费场景注入发展动力[89] - 冰淇淋业务面临宏观消费信心不足等挑战，但也有新势能，事业部进行战略调整[91] - 随变布局高端巧克力冰淇淋市场，绿色心情蝉联豆冰品类销量第一，冰+推动水冰品类多元化，蒂兰圣雪做差异化定位[95][98] - 冰淇淋业务通过全渠道RTM战略布局激活全链路直营直控，加速布局增量现代渠道[96][99] - 海外冰淇淋业务艾雪在印尼市场份额第一、菲律宾即食冰淇淋市场份额第二，公司拓展中南半岛市场[97][99] - 中国奶酪行业和消费处于早期成长阶段，行业份额向头部企业集中[101][104] - 2024年妙可蓝多围绕四大核心战略，奶酪市场占有率持续居行业第一，盈利能力提升[102][104] - 妙可蓝多持续产品研发创新，强化核心价值体系，启用新代言人加速品牌年轻化[103][104] - 妙可蓝多在即食营养奶酪、家庭餐饮场景、餐饮奶酪等方面有产品创新和市场拓展[109] - 2024年7月妙可蓝多完成收购内蒙古蒙牛奶酪有限公司100%股权，实施双品牌战略[110] - 蒙牛运动营养品牌迈胜建立专业产品矩阵，深耕DTC渠道，液体蛋白产品上线山姆超市[116][117][120][121] - 蒙牛孵化的虹摹生物自主研发的HMO 2'-岩藻糖基乳糖获美国FDA GRAS认证，已布局十多种产品线[118][121] - 妙可蓝多低温产品矩阵丰富，常温产品品类拓宽，家庭餐桌和餐饮工业奶酪领域有进展[112] - 妙可蓝多在生产工艺上继推出马斯卡彭国产原制奶酪后取得新突破[112] 公司市场活动与营销 - 2024年蒙牛在全国近百座城市举办110场马拉松比赛，为超220万名跑者提供营养支持[35][37] - 2025年春节蒙牛携手《哪吒2》推出联名合作营销，推进品牌年轻化破圈[35][37] - 公司通过2024巴黎奥运会及“百城马拉松”等活动提升品牌知名度、美誉度和全球影响力，2025年春节与《哪吒2》及贾玲合作注入品牌新活力[53][55] 公司战略与发展方向 - 2024年蒙牛推进“GREEN”可持续发展战略及“双碳战略”目标，建立“1+N”可持续发展报告披露体系等[36][37] - 2025年蒙牛4万名员工将以“再创一个新蒙牛”为指引，建设世界一流乳企[41][43] - 2024年乳业供需失衡，蒙牛推进“一体两翼”战略，实现高质量发展[51] - 蒙牛推动产品类别升级创新，加速To B渠道拓展，引领乳制品转型[52] - 2024年，集团以“再创一个新蒙牛”及FIRST画像为指导，聚焦质量管理体系3.0和质量文化[119][122] - 集团持续开展7大体系认证，ISO9001和HACCP工厂认证覆盖率100%[126][130] - 集团启动“质量数字化战略转型”，建成质量指标库，上线冷链2.0，落地转型规划首期5个模块[127][130] - 报告期内，集团沉淀315“世界品质，让消费者看见”活动IP，首创端到端品质见证活动[128][131] - 2024年，蒙牛推出多项举措支持奶牛牧场应对供需失衡问题[129] - 2024年公司推出多项支持举措助力牧场伙伴发展，标杆牧场单产水平达12吨以上[132][134][137] - 2024年公司持续推进业务数智化转型，拥抱AI技术，构建AI agent提升整体效率[136][138][141][144] - 渠道域“共赢”平台实现超亿件商品流向流速及集团销管费用可视可控，万家终端门店在线化[141][144] - 蒙牛宁夏工厂获评世界经济论坛“灯塔工厂”，常温“一盘货”在华中全场景覆盖[141][144] 公司产品创新与特色 - 蒙牛UHT奶每100ml含4.0g蛋白质和130mg原生高钙[180] - 常温酸奶纯甄聚焦品牌差异化，主打0添加原味酸奶，通过欧盟标准认证[182] - 常温乳饮真果粒定位高端，花果奶昔酸奶饮推出洛神花草莓味[184] - 每日鲜语双蛋白牛乳每350ml添加六颗巴旦木，采用零乳糖简单配方[191] - 每日鲜语蛇年限定好运新年奶在外层标签隐藏6种美好祝福[191] - 随变•金标72%系列以高可可固形物含量和纯正生牛乳为卖点[193] - 蒙牛瑞哺恩“恩至”系列是全球首款添加创新MLCT结构脂和新型OPO的产品[195][196] - 蒙牛瑞哺恩恩至4段产品是蒙牛旗下首款创新添加HMO的配方奶粉[195][196] - 蒙牛一米八八专为3 - 15岁儿童研制，富含钙、维生素D、维生素K，首创添加初乳碱性蛋白CBP[197] - 蒙牛悠瑞骨力金装行业首创添加Ga - HMB，连续两年获亚太区“年度中老年行动营养产品”大奖[198][199] - 优益C环保装无标签瓶线上全面切换PS材质，推出益生菌柠檬茶[189]

摩根士丹利对蒙牛乳业(02319 HK)的评级调整 - 目标价由20港元上调至22 5港元 维持增持评级 [1] - 上调今明两年每股盈利预测7%和9% [1] - 预测2027年每股盈利为1 72元人民币 [1] 蒙牛乳业销售及利润率预测 - 预计今年需求不振情况将持续 新产品需要时间带动增长 [1] - 下调明年销售预测2% 今明两年销售分别增长1%及4% [1] - 在去年较高基础上 上调今年营业利润率预测0 4个百分点 明年上调0 5个百分点 [1]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][6][13] 报告的核心观点 - 原奶价格底部盘整，上游牧场产能持续去化，预计25年三季度原奶价格迎来拐点 [3][11] - 奶价反转对蒙牛盈利能力有正向催化，可实现销售价格良性上移、大包粉减值明显减少、联营公司利润增加 [4][12] - 公司盈利能力逐年向好，OPM提升逐年兑现，且注重股东回报，未来派息率仍存在扩大空间 [5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润均有增长，给予公司2025年20xPE，对应目标价为27.6港元，维持“优于大市”评级 [6][13] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 证券代码2319 HK，现价HK$19.76（2025年04月16日收盘价），目标价HK$27.60，市值HK$77.38bn / US$9.98bn，日交易额（3个月均值）US$76.01mn，发行股票数目3,916mn，自由流通股75%，1年股价最高最低值HK$22.15 - HK$12.02 [2] 供给去化 - 主产区生鲜乳价格维持在3.07元/kg，环比微幅下跌，底部横盘半年，原奶价格已下行近4年，创14年新低，导致上游牧场产能持续去化 [3][11] - 截止25年2月，全国奶牛存栏为611万头，累计减少5.8%，较24年3月累计减少38万头，预计590万头左右达到供需平衡，原奶价格将触底回升 [3][11] - 25年上半年行业产能将继续去化，有望在三季度看到原奶价格拐点 [3][11] 周期反转 - 原奶下行周期对蒙牛毛利率有提振，但正面影响被大包粉减值及牧业联营亏损抵消，受益程度低于中小乳企 [4][12] - 若原奶周期反转，可实现销售价格良性上移、大包粉减值明显减少、联营公司利润增加 [4][12] 盈利能力与股东回报 - 公司24年/2024H1/2024H2经营利润率同比+1.9/+0.6/+3.3pct，OPM超预期，2022 - 2024年OPM分别提升34/40/193基点 [5] - 24年公司将剔除相关减值净影响后的利润作为分红基础，提升分红比例至45%，同比提升5pct，派发期末股息每股普通股人民币0.509元，合计拟派发现金股利约20亿元 [5] - 24年资本开支35.8亿元，同比 - 14%，未来派息率仍存在扩大空间 [5] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为914.4/958.2/1013.0亿元，同比增长3.1%/4.8%/5.7% [6][13] - 预计2025 - 2027归母净利润为54.1/58.1/64.2亿元，2026 - 2027年同比增长7.3%/10.6% [6][13] - 预计EPS分别为1.38/1.48/1.64元，给予公司2025年20xPE，对应目标价为27.6港元，维持“优于大市”评级 [6][13] 财务报表分析和预测 - 2025 - 2027年营业收入、营业毛利、净利润等指标均呈增长趋势，盈利能力指标如毛利率、净利润率、净资产回报率等也有所提升 [10] - 偿债能力指标方面，资产负债率呈下降趋势，流动比率、速动比率和现金比率呈上升趋势 [10] - 经营效率指标方面，应收账款周转天数和存货周转天数保持稳定，总资产周转率和固定资产周转率略有变化 [10]