报告公司投资评级 - 维持买入评级，但将目标价下调至119.08港元 [1][11] 报告的核心观点 - 2025年第一季度略好于预期，尽管4月宏观和天气不佳，但仍对第二季度趋势持谨慎乐观态度 [1] - 认为收购狼爪的价格有吸引力，其所在的中高端户外行业及欧洲市场拓展潜力大 [1] - 考虑收购后现金和利息收入减少，下调2025 - 2027年净利润预测 [11] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027财年，营收从623.56亿元增长至948.88亿元，净利润在2025年有所下降后继续增长 [2] - 2025 - 2027财年，预计营收同比增长10.5%、10.9%、9.4%，净利润同比增长 - 12.7%、15.8%、12.1% [2] 零售销售情况 - 2025年第一季度安踏零售销售增长符合预期，库存改善但线上折扣加深 [10] - 2025年第一季度斐乐零售销售增长好于预期，库存持平但折扣扩大 [10] - 2025年第一季度其他品牌零售销售增长、库存和折扣表现出色，集团整体零售销售增长达中双位数 [10] 未来展望 - 2025年3 - 4月零售销售增长可能放缓，但公司有多项增长驱动因素，对第二季度仍谨慎乐观 [11] - 收购狼爪有积极协同效应，可助力品牌升级和全球扩张 [11] 收购情况 - 安踏集团以2.9亿美元现金收购狼爪品牌，预计2025财年产生3.25亿欧元销售和1200万欧元调整后息税折旧摊销前利润 [11][18] - 收购的2025财年市销率为0.8倍，低于集团和行业平均；企业价值/息税折旧摊销前利润为21.3倍，认为合理 [11] 同业比较 - 与同业相比，安踏的市盈率、市净率等指标处于一定水平，目标价有42%的上涨空间 [21] 假设情况 - 对各业务板块和品牌的销售增长、销售网络、毛利率、运营费用等进行了假设和预测 [20]