报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 12.25 元 [1][9] 报告的核心观点 - 浙商证券 2024 年年报显示轻资本业务提升，但受市场影响杠杆有所回落，与国都证券并购整合推进，看好供给侧改革机会 [1][9] 各部分总结 财务指标 - 剔除其他业务收入后营业总收入 64 亿元，同比+12.3%，单季度 24 亿元，环比+9.2 亿元；归母净利润 19.3 亿元，同比+10.2%，单季度 6.7 亿元，环比+1.9 亿元，同比+2.4 亿元 [6] - 报告期内 ROE 为 5.5%，同比-1pct，单季度 ROE 为 1.9%，环比+0.2pct，同比+0.3pct [1] - 报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为 3.51 倍，同比-1.1 倍，环比-0.7 倍 [1] - 报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为 5.2%，同比+0.6pct，单季度资产周转率为 1.9%，环比+0.7pct，同比+0.9pct [1] - 报告期内净利润率为 30.2%，同比-0.6pct，单季度净利润率为 28%，环比-4.9pct，同比-5.5pct [1] 业务情况 - 自营业务收入合计 17.4 亿元，单季度 7.1 亿元，环比+2.5 亿元，单季度自营收益率为 2%，环比+0.7pct，同比+1.6pct [2] - 信用业务利息收入 25.1 亿元，单季度 7.1 亿元，环比+1.1 亿元，两融业务规模 242 亿元，环比+62.2 亿元，两融市占率 1.3%，同比+0.08pct [2] - 质押业务买入返售金融资产余额 55 亿元，环比-14.9 亿元 [2] - 经纪业务收入 23.5 亿元，单季度 8.9 亿元，环比+105.2%，同比-22.2% [8] - 投行业务收入 7.2 亿元，单季度 2.7 亿元，环比+1.1 亿元，同比+0.7 亿元 [8] - 资管业务收入 3.9 亿元，单季度 0.9 亿元，环比-0.1 亿元，同比-0.7 亿元 [8] 资产负债情况 - 剔除客户资金后公司总资产 1236 亿元，同比-11.2 亿元，净资产 352 亿元，同比+81.8 亿元，杠杆倍数 3.51 倍，同比-1.1 倍 [7] - 公司计息负债余额 570 亿元，环比+24.6 亿元，单季度负债成本率 0.6%，环比+0pct，同比-0.2pct [7] 重资本业务 - 重资本业务净收入合计 27.2 亿元，单季度 10.5 亿元，环比+3.6 亿元，重资本业务净收益率（非年化）为 3.4%，单季度 1.3%，环比+0.4pct，同比+0.9pct [7] 监管指标 - 风险覆盖率 298.9%，较上期+58.6pct（预警线 120%），风险资本准备 85 亿元，较上期+3.9%，净资本 255 亿元，较上期+29.3% [8] - 净稳定资金率 154.8%，较上期-10.7pct（预警线 120%），资本杠杆率 21.4%，较上期+2.5pct（预警线 9.6%） [8] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本为 14.4%，较上期+2.3pct（预警线 80%），自营非权益类证券及其衍生品/净资本为 169.2%，较上期-50pct（预警线 400%） [8][9] 投资建议 - 预计浙商证券 2025/2026/2027 年 EPS 为 0.52/0.58/0.65 元人民币，BPS 分别为 8.17/8.55/8.97 元人民币，归母净利润分别为 23.8/26.6/29.8 亿元，当前股价对应 PB 分别为 1.30/1.24/1.18 倍，加权平均 ROE 分别为 6.56%/6.96%/7.44%，给予 2025 年业绩 1.50 倍 PB 估值预期，目标价 12.25 元 [9]