报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 考虑今年汛期降雨不确定性，保守假设今年来水与去年相当，预计公司2025 - 2027年归母净利润为50.08、53.04、54.65亿元，当前股价对应PE分别为16、15、15倍，维持“买入”评级 [6] 市场表现 - 截至2025年4月11日，收盘价16.83元，一年内最高价20.47元，最低价14.78元，总市值82,039.63百万元，流通市值82,039.63百万元，总股本4,874.61百万股，资产负债率32.78%，每股净资产8.94元/股 [3] 事件情况 - 公司2024年全年营收16.09亿元，同比增长8.54%；归母净利润45.08亿元，同比增长2.45%；单四季度营收5.22亿元，同比增长13.09%；归母净利润0.86亿元，同比下滑84.64%，业绩低于市场预期 [8] - 2025年一季度营收3.64亿元，同比增长41.17%；归母净利润14.79亿元，同比增长16.16%，基本符合市场预期 [8] - 2024年利润分配方案拟每股派息0.40元（含税），现金分红占归母净利润的43.26% [8] - 控股股东四川能源发展集团拟12个月内增持公司股份，增持金额5 - 10亿元，不设增持价格区间 [8] 业绩分析 - 2024年雅砻江水电业绩下滑，主业好转；利润总额47.02亿，同比增加1.37亿；投资收益46.43亿，同比减少1.7亿；主业利润0.59亿元，同比增加3.07亿 [8] - 2025年一季度利润总额15.33亿元，同比增加2.36亿元；投资收益14.76亿元，同比增加1.48亿元；主业利润0.57亿元，同比增加0.88亿元 [8] 业务情况 - 2024年雅砻江水电（持股48%）贡献投资收益39.66亿，同比减少1.88亿；国能大渡河（持股20%）贡献投资收益3.86亿元，同比增加0.81亿元 [8] - 公司控股水电2024年上网电量54.12亿千瓦时，同比增长10.15%，上网电价204.73元/兆瓦时，同比增加7.88元/兆瓦时 [8] - 2025年一季度控股水电机组平均上网电价0.349元/千瓦时（不含税），较去年同期增加0.066元/千瓦时（不含税），对应含税电价增加7.46分 [8] 控股股东情况 - 4月8日，控股股东基于对公司长期价值认可和未来发展信心，拟增持公司股份，期限12个月，承诺增持期间不减持 [8] - 目前增持主体及其一致行动人持有公司股份50.07% [8] - 4月10日，川投集团获9亿元银行股票增持专项贷款用于增持，预计专项贷款利率1.75% - 2.25%，低于公司2024年股息率2.38% [8] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,482|1,609|1,909|2,109|2,209| |同比增长率（%）|4.36%|8.54%|18.65%|10.48%|4.74%| |归母净利润（百万元）|4,400|4,508|5,008|5,304|5,465| |同比增长率（%）|25.17%|2.45%|11.09%|5.93%|3.02%| |每股收益（元/股）|0.90|0.92|1.03|1.09|1.12| |ROE（%）|11.86%|10.70%|11.08%|10.93%|10.50%| |市盈率（P/E）|18.64|18.20|16.38|15.47|15.01|[7] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|874|870|607|864| |应收票据及账款|838|1,006|1,112|1,164| |营业成本|786|985|1,085|1,085| |预付账款|64|8|6|7| |其他应收款|26|107|388|428| |存货|278|79|100|110| |其他流动资产|47|1,732|1,735|1,736| |流动资产总计|394|3,637|4,105|4,330| |长期股权投资|-7|46,468|48,313|50,244| |固定资产|-34|10,348|10,380|10,795| |在建工程|0|386|1,509|2,732| |无形资产|495|474|453|433| |长期待摊费用|2|15|12|9| |其他非流动资产|1|3,700|3,700|3,701| |非流动资产合计|15|61,412|64,387|67,933| |资产总计|65,049|68,492|71,933|75,815| |短期借款|10|2,922|3,022|3,122| |应付票据及账款|-3|431|383|422| |其他流动负债|0|2,277|2,973|3,276| |流动负债合计|5,629|6,378|6,820|6,936| |长期借款|87|12,837|12,337|11,837| |其他非流动负债|2,696|2,696|2,696|2,696| |非流动负债合计|148|15,533|15,033|14,533| |负债合计|21,163|21,412|21,353|21,570| |股本|4,875|4,875|4,875|4,875| |资本公积|8,232|8,232|8,233|8,235| |留存收益|29,032|32,090|35,444|38,959| |归属母公司权益|42,138|45,196|48,551|52,068| |少数股东权益|1,748|1,885|2,029|2,177| |股东权益合计|43,886|47,080|50,580|54,245| |负债和股东权益合计|65,049|68,492|71,933|75,815|[9] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1,609|1,909|2,109|2,209| |营业成本|786|985|1,085|1,085| |税金及附加|46|55|61|61| |销售费用|19|23|25|25| |管理费用|202|240|265|265| |研发费用|35|41|45|45| |财务费用|456|434|409|394| |资产减值损失|-1|-15|-6|-6| |信用减值损失|-21|-29|-32|-32| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|4,643|5,107|5,322|5,393| |公允价值变动损益|0|0|0|1| |资产处置收益|0|1|1|1| |其他收益|14|15|15|15| |营业利润|4,701|5,210|5,519|5,687| |营业外收入|4|10|10|10| |营业外支出|3|-3|-3|-3| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|4,702|5,223|5,533|5,700| |所得税|72|80|84|84| |净利润|4,630|5,144|5,448|5,613| |少数股东损益|122|136|144|144| |归属母公司股东净利润|4,508|5,008|5,304|5,465| |EPS(元)|0.92|1.03|1.09|1.12|[9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|4,630|5,144|5,448|5,613| |折旧与摊销|341|370|386|412| |财务费用|456|434|409|394| |投资损失|-4,643|-5,107|-5,322|-5,393| |营运资金变动|66|177|184|-57| |其他经营现金流|29|78|309|309| |经营性现金净流量|879|1,095|1,415|1,277| |投资性现金净流量|691|1,685|1,082|1,123| |筹资性现金净流量|-1,209|-2,784|-2,759|-2,144| |现金流量净额|362|-4|-262|257|[9] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|8.54%|18.65%|10.48%|4.74%| |营业利润增长率|3.47%|10.83%|5.94%|3.03%| |归母净利润增长率|2.45%|11.09%|5.93%|3.02%| |经营现金流增长率|47.64%|24.55%|29.20%|-9.77%| |盈利能力| | | | | |毛利率|51.18%|48.40%|48.55%|50.88%| |净利率|287.77%|269.44%|258.34%|254.10%| |ROE|10.70%|11.08%|10.93%|10.50%| |ROA|6.93%|7.31%|7.37%|7.21%| |ROIC|10.98%|10.32%|10.30%|9.96%| |估值倍数| | | | | |P/E|18.20|16.38|15.47|15.01| |P/S|50.99|42.98|38.90|37.14| |P/B|1.95|1.82|1.69|1.58| |股息率|0.00%|2.38%|2.38%|2.38%| |EV/EBITDA|17|16|15|14|[9]