报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司新客户扩展顺利、老客户份额提升，积极扩张产能满足客户需求，精细化管理下盈利稳健，在贸易摩擦下仍具增长韧性 [8] 根据相关目录分别进行总结 个股表现 - 2024年4月至2025年4月期间，公司股价从-23%逐步上升至27% [3] 公司基本情况 - 最新收盘价56.14元，总股本和流通股本均为11.67亿股，总市值和流通市值均为655亿元，52周内最高/最低价为79.34/48.22元，资产负债率23.4%，市盈率17.06，第一大股东为俊耀集团有限公司 [4] 事件回顾 - 2024年公司收入240.1亿元，同比+19%；归母净利润38.4亿元，同比+20%；扣非归母净利润37.8亿元，同比+19%；其中24Q4收入65亿元，同比+12%，归母净利润10亿元，同比+9%；公司拟每10股派发现金红利23元，收入业绩符合此前业绩快报，分红率超预期 [5] 事件点评 - 销量快速增长，新客户表现靓丽，2024年销售运动鞋2.23亿双，同增18%，销售单价同比略有增长，主要以销量贡献；前五大客户收入190.0亿元，同比增长15%，占销售总额比例79.13%，占比有所下降，前五大以外客户销售收入50.1亿元，同比增长41%；2025年新合作客户Adidas预计订单快速增长，On、NB、Reebok等客户订单仍强劲增长，前四大客户占比预计下降 [6] - 产能爬坡影响24Q4毛利率，盈利稳定，2024年毛利率同比+1.2pct至26.8%，其中24Q4毛利率同比-2.3pct至24.1%；2024年销售/管理/财务费用率分别同比持平/+1.0pct/+0.1pct至0.3%/4.5%/-0.4%，管理费用率提升主要系薪酬绩效增加以及新增计提员工长期服务金；2024年净利率同比+0.1pct至16% [7] - 产能保持扩张，2024年总产能/总产量分别为2.29/2.21亿双，产能利用率为97%，处于饱和状态；2024年新开越南工厂3家、印尼工厂1家，25Q1有印尼及国内新工厂开始投产；未来仍有持续扩产计划 [7] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为44.3亿元/51.0亿元/58.8亿元，对应PE分别为15倍/13倍/11倍，维持“买入”评级 [8] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024N | 24006 | 19.35 | 5663.03 | 3840.33 | 20.00 | 3.29 | 17.06 | 3.76 | 15.31 | | 2025E | 27547 | 14.75 | 6146.18 | 4426.88 | 15.27 | 3.79 | 14.80 | 3.00 | 9.00 | | 2026E | 31301 | 13.63 | 6964.78 | 5104.45 | 15.31 | 4.37 | 12.83 | 2.43 | 7.23 | | 2027E | 35565 | 13.63 | 7834.80 | 5881.80 | 15.23 | 5.04 | 11.14 | 1.99 | 5.85 | [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为19.4%、14.7%、13.6%、13.6%，营业利润增长率分别为22.5%、15.2%、15.3%、15.2%，归属于母公司净利润增长率分别为20.0%、15.3%、15.3%、15.2% [13] - 获利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为26.8%、26.1%、26.1%、26.1%，净利率分别为16.0%、16.1%、16.3%、16.5%，ROE分别为22.0%、20.3%、18.9%、17.9%，ROIC分别为20.7%、19.6%、18.2%、17.1% [13] - 偿债能力方面，2024 - 2027年资产负债率分别为23.4%、19.2%、19.2%、16.7%，流动比率分别为3.12、3.97、4.16、5.02 [13] - 营运能力方面，2024 - 2027年应收账款周转率分别为5.90、5.91、6.01、6.01，存货周转率分别为5.99、6.10、6.18、6.16，总资产周转率分别为1.14、1.11、1.04、0.98 [13] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为3.29、3.79、4.37、5.04，每股净资产分别为14.94、18.73、23.10、28.14 [13] - 估值比率方面，2024 - 2027年PE分别为17.06、14.80、12.83、11.14，PB分别为3.76、3.00、2.43、1.99 [13] - 现金流量表方面，2024 - 2027年净利润分别为3836、4427、5104、5882百万元，经营活动现金流净额分别为4617、3755、5776、4940百万元，投资活动现金流净额分别为 - 2165、 - 1025、 - 813、 - 400百万元，筹资活动现金流净额分别为 - 1937、 - 22、 - 22、 - 22百万元，现金及现金等价物净增加额分别为549、2708、4941、4518百万元 [13]