报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 8.16 元 [5][6] 报告的核心观点 - 25 年 Q1 公司总营收 52.61 亿元（+10.93%yoy），归母净利润 2.95 亿元（42.10%yoy）同比高增，25 年有望迎特高压订单与交付大年，改善公司收入与结构，且公司市场开拓效果好、提质增效深化，盈利能力有望持续提升 [1] - 24 年公司总营收 222.81 亿元（+5.07%yoy），归母净利润 10.54 亿元（+17.50%yoy），扣非净利润 9.97 亿元（+55.52%yoy），经营活动现金流量净额 34.99 亿元（+176.57%yoy），两级营销成效显著，国南网中标份额提升，网外市场推进，海外新签合同额增加，提级管理配网业务 [2] - 24 年公司毛/净利率分别为 21.12%/5.47%，同比+2.50/0.62pct，25 年 Q1 毛/净利率 21.02%/7.04%，净利率攀升，多业务毛利率因收入规模、结构及管理水平提升而明显提升 [3] - 25 年特高压项目节奏有望提速，预计核准 5 - 6 条直流、3 条交流，成为订单与交付大年，拉动公司业绩 [4] - 考虑出海业务受海外政策影响，略下调公司 25 - 26 年归母净利润预测至 17.38/21.68 亿元（前值 18.86/23.51），给予 27 年预测 23.78 亿元，可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE 均值 18.2 倍，给予公司 25 年 24 倍 PE，目标价 8.16 元（前值 25 年 25X，9.20 元） [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027E 年，公司营业收入分别为 210.51 亿、222.81 亿、287.31 亿、324.14 亿、344.03 亿元，增速分别为 15.58%、5.84%、28.95%、12.82%、6.13% [5][27] - 归属母公司净利润分别为 8.85 亿、10.54 亿、17.38 亿、21.68 亿、23.78 亿元，增速分别为 44.55%、19.09%、64.84%、24.76%、9.71% [5][27] - EPS 分别为 0.17、0.21、0.34、0.42、0.46 元，ROE 分别为 4.15%、4.83%、7.66%、8.95%、9.11% [5][27] - PE 分别为 36.83、30.93、18.76、15.04、13.71 倍，PB 分别为 1.51、1.48、1.40、1.30、1.20 倍，EV EBITDA 分别为 13.32、12.13、10.21、6.50、6.76 倍 [5][27] 业务收入与毛利率 - 24 年变压器/开关/电子电力与工程贸易/电容器、避雷器/研发检测及二次设备收入分别为 92.2/85.0/24.6/9.8/6.6 亿元，同比+17.8%/+11.0%/-32.9%/+22.6%/+2.5%，毛利率为 14.35%/26.52%/15%/23.2%/51.73%，同比+5.88/+1.29/-0.81/+1.49/+2.82pct [3] 现金流情况 - 2023 - 2027E 年经营活动现金分别为 12.15 亿、34.99 亿、 - 20.78 亿、81.56 亿、 - 16.21 亿元 [27] 可比公司估值 - 平高电气、思源电气、国电南瑞、许继电气 25 年 Wind 一致预期 PE 均值为 18.0 倍，中国西电 25 年预测 PE 为 18.76 倍 [20]