报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收16.7亿元（同比-7.6%），归母/扣非净利润1.2亿元（-22.0%）/0.9亿元（-20.7%），公司处于渠道调整末期，收入短期继续承压，费用相对刚性影响利润 [6] - 考虑消费环境和公司经营节奏调整，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年实现归母净利润3.4/4.2/4.7亿元（此前为6.6/7.5亿元），当前股价对应PE为23.5/19.4/17.1倍 [6] - 公司系中国时尚零售龙头，看好公司控制闭店节奏，推进品牌焕新促进店效提升，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 品牌端 - 2025Q1女装/男装/乐町/童装实现营收5.7/7.2/1.3/2.1亿元，同比-12.8%/-6.7%/-1.5%/-6.6%，各品牌收入均小幅下滑主要系加盟商关店 [7] - 2025年初至今，女装/男装/乐町/童装净关27/23/7/10家至1225/1267/283/468家，预计公司净关店趋势将逐渐收窄 [7] 渠道端 - 2025Q1线上实现收入4.5亿元（同比-12.7%），线下实现收入12.0亿元（同比-6.7%），其中直营/加盟实现营收8.2/3.8亿元，同比-3.6%/-12.7% [8] - 年初至今净闭57家至3316家，直营/加盟净闭23/34家至1105/2211家，净闭店导致向加盟商发货减少或将是加盟渠道收入下滑的主要原因 [8] 盈利能力与营运能力 - 2025Q1公司毛利率为60.0%（同比+4.8pct），直营/加盟/线上毛利率分别同比-0.5/+16.0/+4.4pct至70.6%/52.9%/49.7%，推测毛利率增长主要来自产品结构优化及终端折率提高，以配合品牌形象塑造 [9] - 期间费用率为51.4%（同比+5.9pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+4.8/+0.7/+0.3/+0.1pct，归母净利率为7.4%（同比-1.4pct） [9] - 2025Q1末存货16.4亿元，同比+19.8%，存货周转天数228天，同比+68天，经营性现金流量净额同比转负为-3.0亿元，主要系收入下降及对供应商付款加快 [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,792|6,802|7,085|7,830|8,425| |YOY(%)|-9.4|-12.7|4.2|10.5|7.6| |归母净利润(百万元)|422|258|342|415|471| |YOY(%)|128.4|-38.7|32.5|21.1|13.6| |毛利率(%)|54.1|55.2|57.5|57.8|57.8| |净利率(%)|5.4|3.8|4.8|5.3|5.6| |ROE(%)|9.3|5.7|7.0|8.0|8.5| |EPS(摊薄/元)|0.89|0.55|0.72|0.88|0.99| |P/E(倍)|19.0|31.1|23.5|19.4|17.1| |P/B(倍)|1.8|1.8|1.7|1.6|1.5| [10] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司2023A - 2027E的财务数据预测，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等各项指标 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [12]