报告公司投资评级 - 行业为基础化工/化学制品，6个月评级为买入（首次评级），当前价格17.46元，目标价格26元 [6] 报告的核心观点 - 膳食纤维和功能糖市场顺应健康化趋势持续扩容，行业技术壁垒高且竞争格局较优，报告研究的具体公司在行业上行背景下有望通过两大项目放量实现收入利润较高增长，预计24 - 26年公司营业收入同比+33%/31%/27%至11.5/15.1/19.2亿元，归母净利润同比+30%/33%/30%至2.5/3.3/4.4亿元，对应PE分别为23X/17X/13X，给予公司25年25X估值，对应目标价为26元，首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 各目录总结 功能糖领军企业，产能扩张带来高成长 - 报告研究的具体公司是国内功能糖龙头和多品类功能性配料供应商，主营益生元、膳食纤维和健康甜味剂，2024年营业收入11.52亿元，同比增长33%，归母净利润2.49亿元，同比增长29% [15] - 产品矩阵多元化，24Q1 - 3益生元/膳食纤维/健康甜味剂营收占比分别为29%/54%/13%，顺应健康化趋势，功能性突出 [18] - 股权结构稳定，窦宝德父子合计持股49.76%主导经营，高管行业经验丰富，团队稳定性强 [21][24] - 盈利能力保持行业前列，24Q1 - 3毛利率/净利率分别为33%/22%，25年随着阿洛酮糖原材料结晶果糖自产，利润弹性有望释放 [26][32] 新兴行业发展潜力较大，技术壁垒为主要竞争要素 - 膳食纤维产业蓬勃发展，2023年全球/中国膳食纤维收入分别为5.14/1.29亿美元，同比+7.8%/+10.5%，预计2030年达10.0/3.1亿美元，中高端产品技术含量高，产能利用率高，下游应用广，公司抗性糊精技术领先 [34][36][44] - 阿洛酮糖市场潜力大，2024年全球市场规模约2亿美元，预计2030年达5亿美元，部分人工代糖有安全问题，阿洛酮糖是健康代糖，国内审批有望25年落地，为公司开辟增量空间 [51][56][57] - 益生元全球增速稳定，预计26年全球/国内产值可达185.5/38.1亿元，产量可达86.6/24万吨，国内各品类分布均匀 [58][60] 产能扩张带来业绩增量，下游需求稳定性较强 - 高毛利产品占比提升，2024Q1 - 3膳食纤维占比56%，25年或再迎高增，阿洛酮糖有望放量，高端品抗性糊精占比提升、阿洛酮糖成本优化将提升盈利水平 [66][69] - 产能持续快速扩张，23年产品销量提升，产销率高位运行，24年两大项目投产缓解产能紧张，泰国基地降本增效，公司还储备高端品类产能 [76][78][80] - 下游客户粘性较高，客户结构分散，海外毛利高，公司深化新老客户合作，定制化产品需求使客户粘性大 [81][83] 盈利预测 - 收入端预计24 - 26年膳食纤维同比增长41%/32%/22%，健康甜味剂同比增长21%/60%/50%，益生元系列同比增长21%/20%/25%，其他淀粉糖同比变动 - 70%/-5%/0%，整体营业收入同比增长33%/31%/27% [86] - 盈利端预计2024 - 2026年膳食纤维毛利率分别为38.7%/38.4%/38.7%，健康甜味剂毛利率分别为23.8%/29.0%/30.0%，益生元毛利率分别为28.6%/28.0%/30.0%，整体毛利率预计分别为32.7%/33.3%/34.1% [87] - 相对估值法选取科拓生物和安琪酵母为可比公司，给予公司25年25X估值，预计EPS为1.03元，对应目标价26元 [88]