报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 220 元/股 [6][11] 报告的核心观点 - 春风动力 2024 年报及 2025 年一季报业绩优异，出海与高端化引领新成长，长期有四大核心成长逻辑助力高成长，维持“买入 - A”评级 [1][11] 各业务表现 2024 年业务情况 - 营收 150.38 亿元，同比+24.18%，归母净利润 14.72 亿元，同比+46.08% [1] - 四轮车销售收入 72.10 亿元，同比+10.85%，销量 16.91 万台，同比+15.47%，因 2023 年调节库存致基数低 [1] - 摩托车内销收入 30.94 亿元，同比+44.44%，销量 14.32 万台，同比+44.21%，因产品力强、新品上市 [1] - 两轮车外销收入 29.43 亿元，同比+30.22%，销量 14.33 万台，同比+46.67%，因海外市场拓展及产品谱系补齐 [1] - 极核销售收入 3.97 亿元，同比+414.15%，销量 10.60 万台，因新品热销及渠道数量加速扩张，2024 年渠道数量同比增近 15 倍 [1] - 综合毛利率 30.06%，同比 - 2.67pct，因北美市场收入占比下降及极核业务前期毛利率低 [2] - 期间费用率 16.53%，同比 - 4.50pct，销售费用率同比下滑多因广告促销费用减少及收入规模增长摊薄费用 [2] 2025 年 Q1 业务情况 - 营收 42.50 亿元，同比+38.86%，因产品持续热销及新品上市，1 - 2 月摩托车销量 3.63 万台，同比+40.9%，全地形车销量 2.38 万台，同比+26.5% [3] - 综合毛利率 29.73%，考虑会计准则变更，较 2024 年下滑 0.33pct，因极核销量高增长 [3] - 期间费用率 14.80%，考虑会计准则变更，较 2024 年下滑 1.73pct [3] - 归母净利润 4.23 亿元，同比+45.20% [3] 长期核心成长逻辑 - 全地形车产品结构改善，深耕近二十年成欧洲 ATV 市占率第一，加速布局 UTV 及 SSV 产品，2024 年 8 月上市 4 款三缸平台新产品，未来高端产品市占率有望提升 [4] - 国内中大排摩托车迎来新品周期，深耕多年产品打磨能力强，2024 年以来新品持续热销，国内中大排销量 8.28 万台，同比+114.5%，市占率 20.83%，同比+9.47pct，未来销量及市占率有望提升 [10] - 中大排摩托车加速出海，全球市场空间大，公司全球市占率低有成长空间，产品力强，2024 年中大排外销 6.69 万辆，同比+63.8%，未来出口销量有望高速增长 [10] - 电动两轮车业务逐步发力，行业高端化、智能化趋势明确，极核品牌以高端电摩入局成细分赛道第一，加速布局主品类和主价格航道，2024 年以来多款踏板电自新产品上市，覆盖价格带下探，渠道数量 2024 年同比增近 15 倍，未来有望热销 [11] 投资建议 - 维持“买入 - A”评级，预计 2025 - 2027 年净利润分别为 18.5/22.9/28.9 亿元，对应当前市值，PE 分别为 12.6/10.1/8.0 倍，给予 2025 年 18 倍 PE，对应 6 个月目标价 220 元/股 [11] 财务预测 利润表预测 - 2025 - 2027 年预计营业收入分别为 190.2/237.8/292.5 亿元，净利润分别为 18.5/22.9/28.9 亿元等 [12][14] 资产负债表预测 - 2025 - 2027 年预计资产总额分别为 164.7/220.5/254.7 亿元，负债总额分别为 83.6/119.7/127.8 亿元等 [14] 现金流量表预测 - 2025 - 2027 年预计经营活动产生现金流量分别为 12.0/42.3/28.2 亿元等 [14] 财务指标预测 - 2025 - 2027 年预计营业收入增长率分别为 26.5%/25.0%/23.0%，净利润增长率分别为 25.7%/24.0%/25.9%等 [14]