报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内关节轴承龙头，在关节轴承细分领域具备显著竞争优势和行业地位 [4] - 人形机器人在手腕和脚踝应用关节轴承是产业趋势，公司积极布局，已成为智元机器人核心供应商，后续有望深度受益人形机器人产业的发展机遇 [4] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为1.71/2.16/2.60亿元，对应PE 36/29/24倍，股票合理估值区间为21.58 - 24.27元（对应25年PE为40 - 45x） [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况：关节轴承隐形冠军 - 主营业务：主营关节轴承、圆锥滚子轴承及高端机械零部件、金属材料贸易，关节轴承产销量世界第一，产品配套众多国家重点项目，广泛应用于多个领域，远销四十多个国家和地区，客户覆盖国内外知名企业 [15] - 公司复盘：分为四个阶段，从传统轴承切入逐步聚焦关节轴承，推动业务出海并上市，后进行相关多元化布局，如今关节轴承在人形机器人领域有望打开成长天花板 [17][18][19] - 产品特点：关节轴承品类齐全，制造链完整，拥有柔性精益制造体系，可适应不同订单生产 [21] - 子公司情况：通过控股子公司开展供应链服务与生产物资贸易，聚焦关节轴承业务，收缩其他零部件业务，重要子公司包括永轴公司、三齿公司、龙冠公司和永裕德公司 [25] - 客户认可：关节轴承产品质量稳定，性价比高，获得各行业重点龙头客户普遍认可，进入跨国公司全球采购体系，通过权威认证，产品列入美国政府采购合格产品目录 [27] 财务分析：整体经营稳健，关节轴承毛利率超45% - 收入增长：2017 - 2023年收入增长CAGR达17.60%，主要系贸易业务快速增长和轴承收入小幅增长，2024年前三季度收入同比增长12.18% [32][33] - 净利润：剔除股票影响后，归母净利润保持稳定增长，2017 - 2023年扣非归母净利润CAGR约20.23% [33] - 业务结构：2024年上半年，金属材料贸易/轴承产品/齿轮与变速箱业务收入占比分别为51.75%/46.55%/1.70%，轴承业务贡献绝大部分净利润，贸易业务增长迅速 [37] - 盈利能力：整体利润率下滑系低毛利率贸易业务摊薄所致，核心业务关节轴承毛利率持续提升，2024年前三季度净利率修复至10.11% [42] - 国内外情况：海外收入占比15 - 20%，毛利率高于国内，主要因贸易业务属国内业务 [45] - 费用率：期间费用率稳步下降，研发支出保持高位，扣除贸易业务后的研发费用率保持在12% - 14% [51][55] - 权益与应收：逐步减轻权益工具对业绩的影响，应收账款年限结构有所改善 [58] 股权结构：国资背景，股权结构长期保持稳定 - 漳州市国资委通过漳州市九龙江集团有限公司和漳州市国有资本运营集团有限公司实际控制公司，合计持股41.75% [64] 关节轴承：可多角度偏转的滑动轴承，高技术壁垒的利基市场 - 轴承概述：被誉为“机械的关节”，技术水平影响工业发展，主要分为滑动轴承和滚动轴承，全球/中国轴承市场规模超8000/2000亿元 [67][68] - 竞争格局：国际轴承八大家在中高端轴承占据垄断地位，中国轴承企业份额集中在中低端，集中度相对不高 [69][70] - 关节轴承特点：是球面滑动轴承，可支撑多角度运动，由内圈、外圈和摩擦副组成，与普通轴承应用场景不同 [72][73] - 技术要求：加工工艺难点多，自润滑摩擦副对技术要求更高 [81] - 需求与格局：全球/中国关节轴承市场空间约100/10 - 15亿元，需求稳健，全球SKF、INA及龙溪占据主要份额，国内龙溪市占率超75% [83][91] - 技术优势：掌握摩擦副自润滑织物技术，PTFE织物摩擦副可提升粘接强度和轴承寿命，多项技术获福建省科技进步奖 [94] 关节轴承+配套连杆是人形机器人的必要结构 - 必要性：人形机器人手腕和脚踝需多自由度运动，关节轴承和配套连杆是必须零部件，国内外代表性企业方案均需用到关节轴承 [99] - 公司情况：人形机器人配套关节轴承已送样，实现百万元收入，获评智元机器人优秀合作伙伴奖 [120] 盈利预测 - 假设前提：关节轴承未来新领域需求大，2024 - 2026年销售收入分别为9.44/10.86/12.49亿元，毛利率维持46.47%；齿轮与变速箱领域销售收入持平，分别为0.44/0.44/0.44亿元，毛利率维持4.96%；金属材料贸易等其他业务收入每年增长10%，2024 - 2026年销售收入分别为10.87/11.96/13.15亿元，毛利率维持0.77% [123][124] - 未来3年业绩预测：预计2024 - 2026年营收分别为20.78/23.28/26.11亿元，同比9.14%/12.05%/12.13%；归母净利润分别为1.71/2.16/2.60亿元，同比增速1.83%/25.75%/20.56% [127] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司合理价值区间 [129]