报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][7] 报告的核心观点 - 2024年业绩稳健兑现符合预期，收入及经调利润同增30%以上，持续推进分红和回购彰显发展信心，公司以优质医疗资源为核心驱动，名医体系建设领先，持续看好其成长性，但考虑AI领域投入和股权激励费用影响，略下调报表盈利预测 [1][2][7] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年全年收入30.2亿、年内溢利3.1亿、经调整溢利4.0亿，同比分别增长30%、21%、31%；2024H2收入16.6亿、年内溢利2.0亿、经调整溢利2.5亿，同比分别增长24%、25%、24% [1] - 2024年线下收入27.4亿，同比增长35%，线上收入2.8亿，同比下降2%；2024H2线下收入15.1亿，同比增长28%，线上收入1.5亿，同比下降6% [6] - 2024年毛利率30.1%，同比持平，经调净利率13.2%，同比提升0.1pp；2024H2毛利率30.7%，同比下降0.5pp，经调净利率15.2%，同比提升0.1pp [6] 诊疗情况 - 2024年诊疗人次同增26%，次均消费同增3%；2024Q4单季度诊疗人次同增18% [2] - 2024年新客户88.9万、就诊人次541.1万，同增11%、26%；会员就诊人次占比39%，同增3pp，有消费的会员人次同增26% [2] - 2024年客户回头率67.1%，同增2pp；会员回头率85.4%，同比下降0.2pp [2] 门店扩张 - 2024年国内机构数量达78家，新覆盖4个城市，自建4家，其余为收购，海外收购1家宝中堂新加坡 [2] - 2025Q1新增5家门店，4家自建分院开业，1家成都分院试运营，3月与4家医疗机构股东订立股权转让协议 [2] - 2025年计划新增15 - 20家分院加密现有城市门店，新进2 - 3个城市 [2] 医疗资源 - 已合作8名国医大师，副高及以上医生超1.5万人，与20多家大学、三甲中医院达成战略或医联体合作 [2] - 2024年新增42个名医传承工作室，自有医生数量提升至782名，较2023年末增加240人 [2] 业务发展策略 - 内生增长方面，加强自费服务体系，优化收入结构，2024年至2025年2月新增6款院内制剂备案，累计达13个，预计2025年放量，省会城市规模化发展 [2] - 外延拓展方面，稳推规模性并购，预计每年新进2 - 3个城市，推进中医出海，收购新加坡宝中堂，计划组建高管团队、开设门诊、设立中医药海外国际总部 [2][7] - AI驱动方面，全面拥抱“中医诊疗 + AI”，每年新增数百万条就诊数据，自2019年布局数字化和AI，打造“名医分身”提升诊疗效率 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司收入38.89/49.50/62.17亿，同增29%/27%/26%；归母净利4.24/5.72/7.38亿，同增38%/35%/29% [7] - 预计2025 - 2027年经调净利润4.75/6.08/7.64亿，同增19%/28%/26%，对应经调PE 14/11/9倍 [7] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3022|3889|4950|6217| |（+/-）（%）|30.1%|29%|27%|26%| |归母净利润（百万元）|307|424|572|738| |（+/-）（%）|21.6%|38%|35%|29%| |每股收益（元）|1.26|1.77|2.38|3.07| |P/E|24.96|15.43|11.46|8.88| |经调净利润（百万元）|400|475|608|764| |（+/-）（%）|31%|19%|28%|26%| |经调P/E|16.86|14.21|11.11|8.84|[8] 三大报表预测值 |报表|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|流动资产（百万元）|1813|2210|2717|3378| | |现金（百万元）|1116|1408|1747|2198| | |应收账款及票据（百万元）|269|286|333|399| | |存货（百万元）|179|206|252|305| | |其他（百万元）|247|310|386|476| | |非流动资产（百万元）|1844|1876|1908|1938| | |固定资产（百万元）|142|150|157|164| | |无形资产（百万元）|1544|1564|1583|1602| | |其他（百万元）|158|163|168|173| | |资产总计（百万元）|3656|4086|4625|5316| | |流动负债（百万元）|763|883|1009|1171| | |短期借款（百万元）|8|8|8|8| | |应付账款及票据（百万元）|308|350|412|492| | |其他（百万元）|448|525|589|671| | |非流动负债（百万元）|517|537|557|577| | |长期债务（百万元）|92|92|92|92| | |其他（百万元）|424|444|464|484| | |负债合计（百万元）|1280|1419|1566|1748| | |普通股股本（百万元）|0|0|0|0| | |储备归属母公司股东权益（百万元）|2533|2822|3214|3721| | | |2376|2665|3057|3565| | |少数股东权益（百万元）|0|1|2|4| | |股东权益合计（百万元）|2376|2666|3059|3568| | |负债和股东权益（百万元）|3656|4086|4625|5316| |利润表|营业收入（百万元）|3022|3889|4950|6217| | |其他收入（百万元）|0|0|0|0| | |营业成本（百万元）|2113|2697|3431|4313| | |销售费用（百万元）|369|476|612|776| | |管理费用（百万元）|185|227|248|276| | |研发费用（百万元）|0|0|0|0| | |财务费用（百万元）|18|20|19|17| | |除税前溢利（百万元）|363|503|677|874| | |所得税（百万元）|56|78|105|135| | |净利润（百万元）|307|425|573|739| | |少数股东损益（百万元）|0|1|1|1| | |归属母公司净利润（百万元）|307|424|572|738| | |EBIT（百万元）|356|488|659|852| | |EBITDA（百万元）|356|575|748|941| | |EPS（元）|1.26|1.77|2.38|3.07| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|-|507|598|758| | |净利润（百万元）|-|424|572|738| | |少数股东权益（百万元）|-|1|1|1| | |折旧摊销（百万元）|-|87|89|90| | |营运资金变动及其他（百万元）|-|-5|-63|-71| | |投资活动现金流（百万元）|-|-55|-53|-50| | |资本支出（百万元）|-|-115|-115|-115| | |其他投资（百万元）|-|60|62|65| | |筹资活动现金流（百万元）|-|-161|-206|-256| | |借款增加（百万元）|-|0|0|0| | |普通股增加（百万元）|-|0|0|0| | |已付股利（百万元）|-|-161|-206|-256| | |其他（百万元）|-|0|0|0| | |现金净增加额（百万元）|-|291|339|451|[9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力|营业收入（%）|30.09%|28.66%|27.30%|25.59%| | |归属母公司净利润（%）|21.64%|38.33%|34.71%|29.02%| |获利能力|毛利率（%）|30.09%|30.64%|30.70%|30.62%| | |净利率（%）|10.15%|10.91%|11.55%|11.86%| | |ROE（%）|12.91%|15.92%|18.70%|20.69%| | |ROIC（%）|12.15%|14.92%|17.64%|19.63%| |偿债能力|资产负债率（%）|35.01%|34.74%|33.85%|32.88%| | |净负债比率（%）|-42.77%|-49.04%|-53.83%|-58.80%| | |流动比率|2.37|2.50|2.69|2.88| | |速动比率|2.11|2.24|2.41|2.59| |营运能力|总资产周转率|0.86|1.00|1.14|1.25| | |应收账款周转率|13.45|14.00|16.00|17.00| | |应付账款周转率|7.11|8.20|9.00|9.54| |每股指标（元）|每股收益|1.26|1.77|2.38|3.07| | |每股经营现金|1.26|2.11|2.49|3.16| | |每股净资产|9.75|11.10|12.73|14.85| |估值比率|P/E|24.96|15.43|11.46|8.88| | |P/B|3.22|2.46|2.14|1.84| | |EV/EBITDA|18.65|9.11|6.56|4.73|[9]