报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 铜合金新增产能逐步释放，高端产品占比持续提升，下游通讯、半导体、新能源车需求强劲，光伏产能规划主动调整，美国产能盈利确定性强，产能继续扩张 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报，2024年实现营收186.6亿元，同比+5.1%，归母净利13.5亿元，同比+20.5%，扣非归母净利13.3亿元，同比+16.3%；单季度看，24Q4实现营收40.7亿元，同比-22.3%，环比-28.9%，归母净利2.6亿元，同比-23.1%，环比-44.3%，扣非归母净利2.7亿元，同比-22.7%，环比-40.9%，Q4业绩环比下滑主要受减值拖累 [1] - 2024年拟每10股派发现金股利5.01元（含税），合计现金分红4.1亿元，分红率30.0% [1] 铜合金 - 2024年铜合金销量24.1万吨，同比+22.2%，带材、棒材、线材、精密细丝销量均实现同比增长，其中带材销量7.0万吨，同比+42.2%，增幅最为明显，主要由于5万吨带材项目爬坡，截至24年底月度产能利用率已超过90% [1] - 2024年铜合金实现净利润4.4亿，同比+54.6%，利润贡献明显增加，单吨净利1812元，同比增长380元，预计主要由于高加工费带材产品产能释放，公司产品结构优化效果逐步显现 [1] - 3万吨特殊合金带材项目按计划推进中，2万吨特殊合金线材规划25年6月投产 [1] 光伏 - 2024年光伏组件销量2051MW，同比-20.0%，主要由于美国关税政策影响 [2] - 尽管销量下滑，但凭借美国客户优质的合同订单，2024年新能源板块实现净利润9.2亿元，同比增长9.0%，光伏组件单W净利约0.43元，保持高位 [2] - 越南3GW电池片项目目前已试生产，由于美国对东南亚光伏产品加征较高关税，越南产能未来重点面向欧洲、印度市场 [2] - 美国2GW TOPCon组件产能计划25年4月投产，2GW TOPCon电池片产能26年投产，美国为保护本土制造业发展对进口产品加征关税，但光伏需求仍然强劲，未来美国光伏产能盈利确定性强，因此公司规划继续扩大美国产能，计划新增1GW组件产能，预计25年8月试生产，新增1GW电池片产能，投产后将在美国形成3GW电池片+组件产能 [2] 减值 - 2024年公司资产减值损失5.1亿元，同比增加1.0亿元，基本全部发生在24Q4，其中固定资产减值1.6亿元，主要由于对越南光伏产线计提减值（越南2.2GW PERC产线已全部减值完毕），存货减值3.5亿元，预计主要由于对越南光伏组件存货计提减值 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为12.8、15.3和19.6亿元，对应2025年4月15日收盘价的PE分别为11、9和7倍 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|18,655|22,143|24,758|28,317| |增长率（%）|5.1|18.7|11.8|14.4| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,354|1,281|1,525|1,957| |增长率（%）|20.5|-5.3|19.0|28.3| |每股收益（元）|1.67|1.58|1.88|2.41| |PE|10|11|9|7| |PB|1.7|1.5|1.3|1.2| [4] 公司财务报表数据预测汇总 |利润表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业总收入|18,655|22,143|24,758|28,317|成长能力（%）| | | | | |营业成本|15,303|18,906|20,959|23,619|营业收入增长率|5.06|18.70|11.81|14.38| |营业税金及附加|39|44|50|57|EBIT增长率|-0.33|-1.17|16.40|24.69| |销售费用|248|288|371|510|净利润增长率|20.47|-5.34|19.01|28.32| |管理费用|536|664|792|963|盈利能力（%）| | | | | |研发费用|472|554|619|708|毛利率|17.97|14.62|15.34|16.59| |EBIT|1,777|1,756|2,044|2,549|净利润率|7.26|5.79|6.16|6.91| |财务费用|72|161|156|148|总资产收益率ROA|7.83|6.64|7.29|8.49| |资产减值损失|-511|-132|-146|-165|净资产收益率ROE|16.08|13.81|14.66|16.47| |投资收益|5|0|0|0|偿债能力| | | | | |营业利润|1,552|1,464|1,743|2,236|流动比率|1.67|1.67|1.78|1.90| |营业外收支|-6|0|0|0|速动比率|0.77|0.74|0.81|0.89| |利润总额|1,546|1,464|1,743|2,236|现金比率|0.36|0.36|0.41|0.47| |所得税|193|183|218|280|资产负债率（%）|51.32|51.91|50.28|48.47| |净利润|1,354|1,281|1,525|1,957|经营效率| | | | | |归属于母公司净利润|1,354|1,281|1,525|1,957|应收账款周转天数|42.07|39.23|39.23|39.23| |EBITDA|2,263|2,290|2,642|3,205|存货周转天数|125.62|127.24|127.24|127.24| |资产负债表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E|每股指标（元）| | | | | |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|2,277|2,668|3,292|4,083|每股收益|1.67|1.58|1.88|2.41| |应收账款及票据|2,150|2,356|2,634|3,013|每股净资产|10.38|11.44|12.83|14.65| |预付款项|172|266|295|332|每股经营现金流|1.56|2.02|2.15|2.53| |存货|5,267|6,459|7,160|8,069|每股股利|0.50|0.49|0.59|0.75| |其他流动资产|754|763|822|902|估值分析| | | | | |流动资产合计|10,620|12,512|14,203|16,399|PE|10|11|9|7| |长期股权投资|0|0|0|0|PB|1.7|1.5|1.3|1.2| |固定资产|4,087|4,572|4,890|5,208|EV/EBITDA|7.40|7.31|6.34|5.23| |无形资产|344|343|341|339|股息收益率（%）|2.91|2.87|3.41|4.38| |非流动资产合计|6,676|6,782|6,718|6,660| | | | | | |资产合计|17,295|19,294|20,920|23,058| | | | | | |短期借款|1,950|1,950|1,950|1,950|现金流量表（百万元）|2024A|2025E|2026E|2027E| |应付账款及票据|1,818|2,553|2,831|3,190|净利润|1,354|1,281|1,525|1,957| |其他流动负债|2,581|2,985|3,210|3,504|折旧和摊销|486|534|598|656| |流动负债合计|6,350|7,489|7,991|8,645|营运资金变动|-1,185|-518|-737|-947| |长期借款|805|805|805|805|经营活动现金流|1,262|1,640|1,746|2,048| |其他长期负债|1,721|1,722|1,722|1,726|资本开支|-1,660|-633|-528|-592| |非流动负债合计|2,526|2,528|2,527|2,532|投资|-2|0|0|0| |负债合计|8,876|10,016|10,518|11,176|投资活动现金流|-1,661|-633|-528|-592| |股本|811|811|811|811|股权募资|149|0|0|0| |少数股东权益|0|0|0|0|债务募资|-234|0|0|0| |股东权益合计|8,420|9,278|10,402|11,882|筹资活动现金流|-570|-616|-594|-666| |负债和股东权益合计|17,295|19,294|20,920|23,058|现金净流量|-863|391|624|791| [8]