报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司储能、消费电池保持满产满销，持续份额扩张，动力电池放量盈利显著修复，预计25 - 27年归母净利润分别为53.8、72.0、90.8亿元，对应PE分别为15/11/9X [5] 业绩简评 - 4月17日公司发布24年报，24年公司收入486亿元，同比 - 0.3%，扣非归母净利润31.6亿元，同比 + 14.8%；单Q4收入145.7亿元，同比 + 10%，环比 - 18%，扣非归母净利润6.6亿元，同比 + 10%，环比 - 34% [2] 经营分析 经营利润情况 - 24年公司毛利率17.4%，同比 + 0.4pct，四费率10.7%，同比 + 0.2pct，扣非归母净利率6.5%，同比 + 0.9pct；单Q4毛利率17.5%，环比 - 1.5pct，四费率10.1%，环比 - 0.6pct，资产 + 信用减值2.75亿元，环比 + 2.5亿，扣非归母净利率4.5pct，环比 - 2.4pct；剔除减值影响、年终奖计提、股权激励计提冲回影响，经营业绩较Q3环比稳健 [3] 分业务情况 - 24年公司动力/储能/消费电池收入分别为192/190/103亿元，同比 - 20%/+16%/+23%，毛利率分别为14.2%/14.7%/27.6%，同比 - 0.2pct/-2.3pct/+3.9pct，相较H1，H2动力电池从11%提升至17%，储能电池略升，消费电池下降 [4] - 24年动力电池出货30.29GWh，同比 + 8%；储能电池出货50.45GWh，同比 + 92%，位列全球份额第二；消费电池满产满销，单月产销突破1亿只，电动工具、智慧出行、清洁设备等细分市场份额持续提升 [4] 后续展望 - 预计25年公司动储电池出货有望达130GWh，动力有望50GWh，储能有望80GWh，伴随下游电动商用车的快速起量、乘用车小鹏、零跑配套车型的放量，动力电池单位盈利预计较24年显著改善，储能电池看好维持相对稳健的单位盈利，消费电池中圆柱电池、小3C电池预计维持高景气 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年归母净利润分别为53.8、72.0、90.8亿元，对应PE分别为15/11/9X，维持“买入”评级 [5] 公司基本情况（财务数据） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|48,784|48,615|69,398|84,999|103,283| |营业收入增长率|34.38%|-0.35%|42.75%|22.48%|21.51%| |归母净利润(百万元)|4,050|4,076|5,380|7,203|9,084| |归母净利润增长率|15.42%|0.63%|32.01%|33.88%|26.12%| |摊薄每股收益(元)|1.980|1.992|2.630|3.521|4.441| |每股经营性现金流净额|4.24|2.17|4.93|6.25|6.62| |ROE(归属母公司)(摊薄)|11.66%|10.84%|13.18%|15.95%|17.95%| |P/E|21.31|23.46|15.11|11.28|8.95| |P/B|2.49|2.54|1.99|1.80|1.61|[8] 三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|36,304|48,784|48,615|69,398|84,999|103,283| |增长率|/|34.4%|-0.3%|42.8%|22.5%|21.5%| |主营业务成本|-30,338|-40,473|-40,149|-56,605|-69,342|-84,327| |%销售收入|83.6%|83.0%|82.6%|81.6%|81.6%|81.6%| |毛利|5,966|8,310|8,465|12,793|15,657|18,956| |%销售收入|16.4%|17.0%|17.4%|18.4%|18.4%|18.4%| |营业税金及附加|-112|-158|-205|-208|-255|-310| |%销售收入|0.3%|0.3%|0.4%|0.3%|0.3%|0.3%| |销售费用|-513|-649|-597|-763|-850|-1,033| |%销售收入|1.4%|1.3%|1.2%|1.1%|1.0%|1.0%| |管理费用|-1,447|-1,568|-1,254|-2,635|-2,440|-2,376| |%销售收入|4.0%|3.2%|2.6%|3.8%|2.9%|2.3%| |研发费用|-2,153|-2,732|-2,942|-4,164|-5,015|-5,990| |%销售收入|5.9%|5.6%|6.1%|6.0%|5.9%|5.8%| |息税前利润（EBIT）|1,740|3,204|3,467|5,023|7,097|9,247| |%销售收入|4.8%|6.6%|7.1%|7.2%|8.3%|9.0%| |财务费用|-147|-199|-429|-579|-467|-355| |%销售收入|0.4%|0.4%|0.9%|0.8%|0.5%|0.3%| |资产减值损失|-324|-544|-317|-310|-322|-338| |公允价值变动收益|-13|12|-13|0|0|0| |投资收益|1,242|609|607|660|700|730| |%税前利润|35.5%|12.6%|13.1%|11.0%|8.8%|7.2%| |营业利润|3,512|4,846|4,696|5,988|8,002|10,080| |营业利润率|9.7%|9.9%|9.7%|8.6%|9.4%|9.8%| |营业外收支|-14|-17|-58|-10|-10|-10| |税前利润|3,498|4,829|4,638|5,978|7,992|10,070| |利润率|9.6%|9.9%|9.5%|8.6%|9.4%|9.7%| |所得税|174|-309|-417|-478|-639|-806| |所得税率|-5.0%|6.4%|9.0%|8.0%|8.0%|8.0%| |净利润|3,672|4,520|4,221|5,500|7,353|9,264| |少数股东损益|163|470|146|120|150|180| |归属于母公司的净利润|3,509|4,050|4,076|5,380|7,203|9,084| |净利率|9.7%|8.3%|8.4%|7.8%|8.5%|8.8%|[9] 资产负债表（人民币百万元） |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|8,979|10,506|9,065|14,041|21,485|29,480| |应收款项|12,895|15,306|17,271|22,628|26,317|31,695| |存货|8,588|6,316|5,251|5,893|6,397|7,116| |其他流动资产|6,395|4,659|6,398|7,007|7,340|7,731| |流动资产|36,857|36,786|37,985|49,569|61,538|76,022| |%总资产|44.1%|39.0%|37.6%|45.0%|50.9%|56.9%| |长期投资|13,438|16,442|17,183|17,439|17,939|18,439| |固定资产|24,154|35,801|39,626|40,172|38,381|35,887| |%总资产|28.9%|37.9%|39.3%|36.5%|31.7%|26.9%| |无形资产|1,905|2,452|2,543|2,773|2,994|3,193| |非流动资产|46,781|57,569|62,906|60,486|59,411|57,612| |%总资产|55.9%|61.0%|62.4%|55.0%|49.1%|43.1%| |资产总计|83,638|94,355|100,891|110,055|120,949|133,634| |短期借款|3,997|5,166|7,374|6,342|6,342|6,342| |应付款项|25,353|30,210|28,957|34,836|40,773|47,272| |其他流动负债|2,835|2,517|3,507|4,798|5,297|5,861| |流动负债|32,185|37,892|39,838|45,976|52,411|59,476| |长期贷款|13,837|14,001|17,569|17,569|17,569|17,569| |其他长期负债|4,456|4,457|2,484|2,146|2,133|2,123| |负债|50,478|56,350|59,891|65,691|72,113|79,167| |普通股股东权益|30,413|34,733|37,581|40,826|45,148|50,598| |其中：股本|2,042|2,046|2,046|2,046|2,046|2,046| |未分配利润|10,445|14,155|17,016|20,244|24,566|30,017| |少数股东权益|2,747|3,272|3,418|3,538|3,688|3,868| |负债股东权益合计|83,638|94,355|100,891|110,055|120,949|133,634|[9] 现金流量表（人民币百万元） |项目|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|3,672|4,520|4,221|5,500|7,353|9,264| |少数股东损益|163|470|146|120|150|180| |非现金支出|1,548|2,242|3,074|3,422|3,798|4,037| |非经营收益|-1,407|-483|48|1,269|40|9| |营运资金变动|-953|2,397|-2,910|-97|1,588|238| |经营活动现金净流|2,860|8,676|4,434|10,094|12,778|13,548| |资本开支|-13,833|-4,999|-5,544|-1,519|-1,915|-1,415| |投资|-2,478|-2,470|-427|-256|-500|-500| |其他|-3,606|1,548|-1,339|660|700|730| |投资活动现金净流|-19,917|-5,921|-7,310|-1,115|-1,715|-1,185| |股权募资|9,109|308|28|17|0|0| |债权募资|9,970|1,455|3,768|-1,100|0|0| |其他|-959|-1,732|-2,395|-2,899|-3,6