报告公司投资评级 - 行业为公用事业/电力，6个月评级为买入（维持评级），当前价格4.66元 [6] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收1792亿元同比降1%，归母净利润98.31亿元同比增75.28%，扣非归母净利46.66亿元同比降4.2%，拟每股派现0.20元（含税），占归母净利润36.28% [1] - 考虑新增装机及煤价、电价变动，下调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为65、71、78亿元（2025 - 2026年前值为89、108亿元），对应PE13、12、11倍，维持“买入”评级 [4] 各业务情况总结 火电 - 2024年煤电平均上网电价457.52元/兆瓦时同比微降，火电发电量3685.24亿千瓦时同比降1.18%，采购原煤1.88亿吨，长协煤占比94%，入炉标煤单价922.17元/吨同比降12.79元/吨，火电贡献净利润100.51亿元同比增17.91%，归母净利润41.15亿元同比增34.05% [2] - 2025年计划火电核准备案200万千瓦，开工147万千瓦，投产764万千瓦 [2] 水电 - 截至2024年末在建水电项目492.35万千瓦，分布在四川、新疆等，大渡河流域2025年计划投产136.50万千瓦、2026年计划投产215.50万千瓦 [3] - 2024年水电发电量594.68亿千瓦时同比增7.93%，上网电价微降5元/兆瓦时，计提资产减值9.06亿，贡献归母净利12.42亿元 [3] 新能源 - 2024年新能源控股装机增加428.53万千瓦，年末风电控股装机容量983.98万千瓦，太阳能控股装机容量1228.06万千瓦，2025年计划投产641.59万千瓦 [4] - 2024年风光利用小时分别同比降174、100小时，风电发电量201.75亿千瓦时同比增7.01%，光伏发电量112.84亿千瓦时同比增95.89%，风光电价分别同比下滑28、73元/兆瓦时，计提信用减值损失8.11亿元，计提资产减值损失2.62亿元，贡献归母净利13.8亿元同比降21.1% [4] 财务数据总结 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 180,998.88 | 179,182.01 | 174,680.23 | 184,045.94 | 185,697.67 | | 增长率(%) | -6.06 | -1.00 | -2.51 | 5.36 | 0.90 | | EBITDA(百万元) | 43,870.82 | 49,179.10 | 40,188.16 | 41,198.50 | 43,047.15 | | 归属母公司净利润(百万元) | 5,608.59 | 9,831.02 | 6,456.59 | 7,075.20 | 7,835.83 | | 增长率(%) | 98.56 | 75.28 | -34.32 | 9.58 | 10.75 | | EPS(元/股) | 0.31 | 0.55 | 0.36 | 0.40 | 0.44 | | 市盈率(P/E) | 14.82 | 8.45 | 12.87 | 11.75 | 10.61 | | 市净率(P/B) | 1.70 | 1.48 | 1.39 | 1.30 | 1.21 | | 市销率(P/S) | 0.46 | 0.46 | 0.48 | 0.45 | 0.45 | | EV/EBITDA | 8.63 | 8.00 | 10.54 | 11.55 | 11.49 | [5] 资产负债表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 19,165.91 | 15,436.73 | 13,974.42 | 14,723.68 | 14,855.81 | | 应收票据及应收账款 | 23,451.34 | 29,833.70 | 14,940.04 | 34,213.45 | 16,591.54 | | 预付账款 | 3,327.26 | 3,300.83 | 3,951.00 | 3,556.23 | 3,757.22 | | 存货 | 4,975.73 | 6,148.36 | 5,144.91 | 6,454.03 | 5,180.65 | | 流动资产合计 | 58,309.91 | 62,565.18 | 46,445.82 | 65,956.10 | 49,483.48 | | 长期股权投资 | 15,004.89 | 16,403.93 | 16,403.93 | 16,403.93 | 16,403.93 | | 固定资产 | 270,807.60 | 293,374.79 | 273,833.58 | 254,292.37 | 234,751.16 | | 在建工程 | 89,309.19 | 90,308.96 | 150,308.96 | 210,308.96 | 270,308.96 | | 无形资产 | 10,800.48 | 7,634.07 | 7,417.86 | 7,201.66 | 6,985.46 | | 非流动资产合计 | 399,215.25 | 431,141.02 | 463,278.81 | 505,234.66 | 546,677.21 | | 资产总计 | 457,899.35 | 493,936.29 | 509,724.64 | 571,190.75 | 596,160.69 | | 短期借款 | 48,944.50 | 30,412.54 | 40,174.28 | 70,374.57 | 86,156.11 | | 应付票据及应付账款 | 32,210.02 | 33,716.72 | 31,137.07 | 37,110.08 | 30,952.43 | | 流动负债合计 | 142,205.37 | 125,035.53 | 130,396.07 | 166,308.97 | 179,657.63 | | 长期借款 | 175,137.97 | 209,211.69 | 214,944.89 | 235,584.66 | 238,206.45 | | 应付债券 | 1,696.73 | 721.44 | 3,348.79 | 1,922.32 | 1,997.52 | | 非流动负债合计 | 195,452.56 | 236,670.68 | 241,894.79 | 260,492.48 | 264,645.35 | | 负债合计 | 338,472.62 | 362,571.55 | 372,290.86 | 426,801.45 | 444,302.98 | | 少数股东权益 | 70,664.45 | 75,330.53 | 77,800.06 | 80,394.20 | 83,147.13 | | 股东权益合计 | 119,426.73 | 131,364.75 | 137,433.78 | 144,389.31 | 151,857.71 | | 负债和股东权益总计 | 457,899.35 | 493,936.29 | 509,724.64 | 571,190.75 | 596,160.69 | [11] 利润表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 180,998.88 | 179,182.01 | 174,680.23 | 184,045.94 | 185,697.67 | | 营业成本 | 154,539.72 | 153,674.14 | 151,173.11 | 159,082.98 | 158,652.59 | | 营业税金及附加 | 1,870.38 | 1,872.17 | 1,825.13 | 1,922.99 | 1,940.25 | | 销售费用 | 31.50 | 15.85 | 15.45 | 16.28 | 16.42 | | 管理费用 | 2,024.65 | 2,218.12 | 2,337.07 | 2,646.42 | 2,855.87 | | 研发费用 | 740.71 | 554.98 | 698.72 | 736.18 | 742.79 | | 财务费用 | 6,710.63 | 6,551.29 | 5,901.82 | 6,423.13 | 6,906.68 | | 资产/信用减值损失 | -2,033.48 | -2,177.01 | -600.00 | -600.00 | -600.00 | | 投资净收益 | 1,585.03 | 7,332.99 | 1,500.00 | 1,500.00 | 1,500.00 | | 营业利润 | 15,288.96 | 20,024.51 | 13,628.93 | 14,117.95 | 15,483.06 | | 营业外收入 | 895.95 | 849.55 | 741.52 | 829.01 | 806.69 | | 营业外支出 | 514.89 | 425.71 | 1,154.87 | 698.49 | 759.69 | | 利润总额 | 15,670.01 | 20,448.35 | 13,215.59 | 14,248.47 | 15,530.06 | | 所得税 | 3,697.77 | 3,805.32 | 2,643.12 | 2,849.69 | 3,106.01 | | 净利润 | 11,972.24 | 16,643.03 | 10,572.47 | 11,398.77 | 12,424.05 | | 少数股东损益 | 6,363.65 | 6,812.01 | 4,115.88 | 4,323.57 | 4,588.22 | | 归属于母公司净利润 | 5,608.59 | 9,831.02 | 6,456.59 | 7,075.20 | 7,835.83 | | 每股收益（元） | 0.31 | 0.55 | 0.36 | 0.40 | 0.44 | [11] 现金流量表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营运资金变动 | -4,108.30 | 21,000.65 | 15,908.24 | -18,107.18 | 15,807.97 | | 长期投资 | 2,084.33 | 1,399.04 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | 股权融资 | -1,280.15 | -1,450.95 | -4,503.44 | -4,443.25 | -4,955.64 | | 经营活动现金流 | 42,583.80 | 55,639.61 | 50,639.94 | 17,972.14 | 53,396.11 | | 资本支出 | 66,494.48 | 32,768.32 | 63,136.42 | 60,615.61 | 58,544.12 | | 投资活动现金流 | -46,859.53 | -48,745.29 | -58,472.47 | -58,502.42 | -58,507.56 | | 债权融资 | 33,801.91 | 2,511.82 | 10,