报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司盈利能力稳定且研发投入加大，业绩符合预期，依托内生外延成长，作为国内民爆龙头未来成长可期，预计2025 - 2027年归母净利润为11.05、14.67、15.90亿元，同比+24.0%、+32.8%、+8.4%，对应EPS分别为0.42、0.55、0.60元 [5][8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为-5.63%、0.36%、2.98%，相对涨幅分别为-0.01%、4.80%、4.03% [4] 相关研究 - 过往发布《江南化工（002226.SZ）：2024年业绩超预期，百亿订单支撑成长》《江南化工（002226.SZ）：兵器集团特种兵，民爆行业领军者》等报告 [5] 投资要点 - 事件：4月16日公司公布2024年年报，营收94.81亿元同比+6.59%，归母净利润8.91亿元同比+15.26%，扣非归母净利润8.01亿元同比+1.12%；Q4营收27.82亿元同比+14.91%、环比+23.68%，归母净利润1.41亿元同比+93.40%、环比-57.44%，扣非归母净利润1.22亿元同比+7.59%、环比-53.13% [5] - 点评：盈利能力上，2024年毛利率30.08%同比+0.60pct，净利率11.94%同比+0.71pct，民爆产品/爆破服务/新能源发电毛利率分别为42.17%/21.63%/42.14%，同比分别+2.62/-0.97/-3.05pct；费用率上，2024年期间费用率15.55%同比+2.03pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.73%、9.40%、3.18%、1.25%，分别同比+0.31pct、+1.22pct、+0.77pct、-0.27pct [5] - 业绩增长：分业务看，民爆产品2024年营收27.41亿元同比+6.61%，工业炸药许可产能提升17.4万吨，截至年末产能76.55万吨，产能利用率83.56%，产量63.97万吨同比+29.42%，电子雷管产能3670万发，产能利用率63.49%，产量2330万发同比-10.97%；爆破服务2024年营收51.04亿元同比+8.25%，新签或执行订单金额101.8亿元，国内市场开拓创新高，国际化经营营收10.23亿元同比+27.85%；新能源发电营收7.77亿元同比-11.32%，截至年末持有雪峰科技股票4142万股，年度因股价变动增加净利润5561万元 [5] - 内生增长：全国民爆龙头，受益新疆景气延续，截至2024年12月炸药产能76.55万吨居行业第一，子公司新疆天河和北方爆破发挥压舱石作用，2024年新疆天河营收21.19亿元同比+18.98%，2024年我国民爆生产企业利润净增长11.1亿元，新疆地区净增长6.6亿元，全年新疆炸药产量53.93万吨同比+22.99%，2025年新疆煤炭产能力争达7亿吨/年以上，2030年有望达10亿吨 [5] - 外延增长：2023年收购的北方民爆和江兴民爆2024年并表贡献业绩，全年贡献净利润0.51和0.47亿元，2024年收购红旗民爆，炸药产能11.4万吨；十四五末大股东兵器集团民爆资产将全部注入，包括奥信化工和庆华民爆，资产注入后增厚利润并加快海外布局，全资子公司北方爆破深耕海外市场，有望依托北方工业和紫金矿业扩大海外份额 [5][6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|8,895|9,481|11,484|15,835|17,789| |(+/-)YOY(%)|13.8%|6.6%|21.1%|37.9%|12.3%| |净利润(百万元)|773|891|1,105|1,467|1,590| |(+/-)YOY(%)|61.5%|15.3%|24.0%|32.8%|8.4%| |全面摊薄EPS(元)|0.29|0.34|0.42|0.55|0.60| |毛利率(%)|29.5%|30.1%|30.3%|28.7%|28.0%| |净资产收益率(%)|8.9%|9.4%|10.7%|12.8%|12.5%|[7] 财务报表分析和预测 - 利润表：2024 - 2027E营业总收入分别为9,481、11,484、15,835、17,789百万元等多项数据 [9] - 资产负债表：2024 - 2027E资产总计分别为18,778、20,546、23,654、26,325百万元等多项数据 [9] - 现金流量表：2024 - 2027E净利润分别为891、1,105、1,467、1,590百万元等多项数据 [9]