报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 延续双位数稳健增速，国补红利持续释放，预计公司25Q1实现收入2904.1亿元(+11.7%)，实现Non - GAAP净利润109.0亿元(+22.5%)，GMV实现双位数增长，1P GMV增速快于3P GMV [8] - 收入拆分看，商品收入总体双位数增速，国补驱动带电领先日百；服务收入预计增长12.3%，佣金基数回归正常使货币化率企稳微增，国补带动流量增长促进服务与物流收入随GMV高增速 [8] - 分部情况，京东零售收入和利润率增长；京东物流收入增长但利润率微降；新业务收入增长但亏损幅度环比增加，外卖业务短期不激进投入 [8] - 调整盈利预测，上调25 - 27年收入预测，下调经调整归母净利润预测，维持京东零售2025年11xPE，分部估值计算公司市值6094亿元，对应每股股价205.93港元 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,084,662|1,158,819|1,259,138|1,332,346|1,389,115| |同比增长(%)|3.67%|6.84%|8.66%|5.81%|4.26%| |营业利润(百万元)|26,025|38,736|44,809|47,792|53,254| |同比增长(%)|31.95%|48.84%|15.68%|6.66%|11.43%| |归属母公司净利润(百万元)|24,167|41,359|45,108|47,891|50,089| |同比增长(%)|132.82%|71.14%|9.07%|6.17%|4.59%| |每股收益（元）|7.62|13.45|14.86|15.78|16.50| |毛利率(%)|14.7%|15.9%|16.0%|16.0%|15.9%| |净利率(%)|2.23%|3.57%|3.58%|3.59%|3.61%| |净资产收益率(%)|8.17%|13.22%|12.72%|12.02%|11.32%| |市盈率（倍）|17.0|9.6|8.7|8.2|7.8| |市净率（倍）|0.4|0.3|0.3|0.3|0.3|[2] 股价及市值信息 - 2025年04月17日股价139.2港元，目标价格205.93港元，52周最高价/最低价为187.43/92.25港元，总股本/流通H股为318,755/286,507万股，H股市值443,707百万港币 [4] 表现情况 |时间|绝对表现%|相对表现%|恒生指数%| |----|----|----|----| |1周|-1.76|-5.21|3.45| |1月|-15.49|-4.1|-11.39| |3月|-2.65|-11.9|9.25| |12月|44.63|12.98|31.65|[5] 京东集团季度盈利预测 |项目|1Q24A|2Q24A|3Q24A|4Q24A|1Q25E|2024A|2025E| |----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入（百万元）|260,049|291,397|260,387|346,986|290,407|1,158,819|1,259,138| |yoy|7.0%|1.2%|5.1%|13.4%|11.7%|6.8%|8.7%| |毛利（百万元）|39,770|45,938|45,043|53,117|44,432|183,868|201,485| |yoy|10.4%|10.9%|16.2%|22.1%|11.7%|15.1%|9.6%| |margin|15.29%|15.76%|17.30%|15.31%|15.30%|15.87%|16.00%| |margin yoy △|0.47%|1.37%|1.65%|1.10%|0.01%|1.14%|0.13%| |调整后运营利润（百万元）|8,879|11,596|13,079|9,641|10,475|43,195|49,276| |yoy|12.7%|33.7%|17.9%|23.7%|18.0%|21.9%|14.1%| |margin|3.41%|3.98%|5.02%|2.78%|3.61%|3.73%|3.91%| |margin yoy △|0.17%|0.97%|0.54%|0.23%|0.19%|0.46%|0.19%| |调整后归母净利润（百万元）|8,899|14,460|13,174|11,294|10,899|43,643|47,795| |yoy|17.2%|69.0%|23.9%|34.2%|22.5%|24.0%|9.5%| |margin|3.42%|4.96%|5.06%|3.25%|3.75%|3.77%|3.80%| |margin yoy △|0.30%|1.99%|0.77%|0.51%|0.33%|0.52%|0.03%| |商品收入（百万元）|208,508|233,908|204,613|280,978|232,522|928,007|1,002,316| |-带电（百万元）|123,212|145,061|122,560|174,149|138,466|564,982|611,708| |-日百（百万元）|85,296|88,847|82,053|106,829|94,056|363,025|390,608| |服务收入（百万元）|51,541|57,489|55,774|66,008|57,886|230,812|256,822| |-平台（百万元）|19,289|23,425|20,763|26,634|21,284|90,111|97,589| |-物流（百万元）|32,252|34,064|35,011|39,374|36,602|140,702|159,233| |商品收入yoy|6.6%|0.0%|4.8%|14.0%|11.5%|6.5%|8.0%| |-带电yoy|5.3%|-4.6%|2.7%|15.8%|12.4%|4.9%|8.3%| |-日百yoy|8.6%|8.7%|8.0%|11.1%|10.3%|9.2%|7.6%| |服务收入yoy|8.8%|6.3%|6.5%|10.8%|12.3%|8.1%|11.3%| |-平台yoy|1.2%|4.1%|6.3%|12.7%|10.3%|6.4%|8.3%| |-物流yoy|13.8%|7.9%|6.5%|9.5%|13.5%|9.3%|13.2%| |京东零售收入（百万元）|226,835|257,072|224,986|307,055|253,574|1,015,948|1,099,119| |yoy|6.8%|1.5%|6.1%|14.7%|11.8%|7.5%|8.2%| |京东零售运营利润（百万元）|9,325|10,108|11,608|10,036|11,008|41,077|47,757| |OPM|4.11%|3.93%|5.16%|3.27%|4.34%|4.04%|4.35%| |OPM yoy △|-0.52%|0.72%|-0.03%|0.68%|0.23%|0.24%|0.30%| |京东物流收入（百万元）|42,137|44,207|44,396|52,097|46,317|182,837|203,051| |yoy|14.7%|7.7%|6.6%|10.4%|9.9%|9.7%|11.1%| |京东物流运营利润（百万元）|224|2,183|2,086|1,824|230|6,317|7,035| |OPM|0.53%|4.94%|4.70%|3.50%|0.50%|3.45%|3.46%| |OPM yoy △|3.59%|3.70%|4.01%|0.68%|-0.03%|2.85%|0.01%| |分部合计运营利润（百万元）|8,879|11,596|13,079|10,975|10,214|44,529|51,083| |OPM|3.41%|3.98%|5.02%|3.16%|3.52%|3.84%|4.06%| |OPM yoy △|-0.02%|0.62%|0.54%|0.72%|0.10%|0.47%|0.21%|[10][11] 可比公司估值表 |公司|最新市值（亿）|经调整净利润（百万）（2024A）|经调整净利润（百万）（2025E）|经调整净利润（百万）（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |沃尔玛（美元）|7,971|21130|23522|26154|37.7|33.9|30.5| |克罗格（美元）|471|3153|3277|3354|14.9|14.4|14.0| |百思买（美元）|131|1409|1488|1535|9.3|8.8|8.5| |唯品会（元）|461|8895|9224|9390|5.2|5.0|4.9| |阿里巴巴（元）|19288|171072|189154|219279|11.3|10.2|8.8| |调整后平均|/|/|/|/|12|11|10|[12] 分部估值表 |项目|估值方式|对应市值（百万元）| |----|----|----| |京东零售|P/E|393,993| |主要股权投资|最新融资估值/市值|215,357| |股权价值|/|609,350| |股份数（百万）|/|3,188| |每股价值（元/股）|/|191.2| |汇率（港元/元）|/|1.08| |每股价值（港元/股）|/|205.93|[13] 财务报表预测与比率分析 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,084,662|1,158,819|1,259,138|1,332,346|1,389,115| |营业成本（百万元）|-924,958|-974,951|-1,057,653|-1,118,534|-1,168,662| |履约费用（百万元）|-64,558|-70,426|-75,927|-78,933|-81,263| |销售费用（百万元）|-40,133|-47,953|-51,745|-57,673|-54,175| |管理费用（百万元）|-9,710|-8,888|-9,740|-10,307|-11,113| |研发费用（百万元）|-16,393|-17,031|-18,274|-18,681|-19,864| |资产减值损失（百万元）|-5,168|-2,361|-2,002|-1,711|-2,294| |营业利润（百万元）|26,025|38,736|44,809|47,792|53,254| |Non - GAAP营业利润（百万元）|35,441|43,195|49,276|52,243|57,713|