报告公司投资评级 - 行业为家用电器/家电零部件，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 2024年盾安环境营业收入126.8亿元，同比+11.4%；归母净利润10.4亿元，同比+41.6%；扣非归母净利润9.3亿元，同比+13.2%；24Q4营收33.4亿元，同比+13.8%；归母净利润4.0亿元，同比+100.2%；扣非归母净利润3.0亿元，同比+52.2% [1] - 家用制冷配件受益以旧换新，2024年热管理收入8.1亿元，同比+71.7%；冷配创收96.1亿元，同比+13.7%；设备收入15.0亿元，同比-9.2%；海外业务增长17.1%，好于国内；阀件在以旧换新政策下加速发展和结构升级 [1] - 2024年毛利率18.2%，同比-1.0pct，或受高毛利设备业务下滑影响；全年费用平稳优化，销售/管理/研发/财务费用分别为2.6%/3.1%/4.0%/0.0%，同比-0.5/+0.1/+0.2/-0.3pct；24Q1 - Q3累计有亿元级别减值，Q4确认减值后全年累计减值类科目规模较小，归母净利润同比增长42%至10.4亿元，盈利改善持续兑现 [2] - 比亚迪发布全民智驾战略以及闪充平台，新能源汽车行业快充深化和舒享配置上车，车用阀件市场有望快速扩容 [2] - 盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，拓展新能源车热管理赛道后打造新增长曲线，双板块发展向好，历史包袱逐渐出清，预计25 - 27年归母净利润11.9/13.8/15.7亿元（25 - 26年前值11.7/13.8亿元），对应25 - 27年PE 10.5x/9.0x/7.9x，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,382.45|12,678.36|14,484.06|16,318.06|18,165.68| |增长率(%)|12.21|11.39|14.24|12.66|11.32| |EBITDA(百万元)|1,676.97|1,764.78|1,474.41|1,693.23|1,912.07| |归属母公司净利润(百万元)|738.04|1,044.89|1,187.23|1,379.06|1,569.08| |增长率(%)|(12.03)|41.58|13.62|16.16|13.78| |EPS(元/股)|0.69|0.98|1.11|1.29|1.47| |市盈率(P/E)|16.80|11.87|10.45|8.99|7.90| |市净率(P/B)|2.81|2.25|1.84|1.53|1.28| |市销率(P/S)|1.09|0.98|0.86|0.76|0.68| |EV/EBITDA|7.63|5.30|6.78|4.58|3.82| [4] 基本数据 - A股总股本1,065.44百万股，流通A股股本916.31百万股，A股总市值12,401.68百万元，流通A股市值10,665.87百万元，每股净资产5.17元，资产负债率54.65%，一年内最高/最低13.75/9.55元 [6] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|3,002.94|3,200.29|2,939.97|5,056.91|5,392.10| |应收票据及应收账款|2,019.87|2,333.25|2,100.48|2,949.05|2,702.50| |预付账款|51.10|65.90|81.21|81.72|96.70| |存货|1,278.67|1,660.38|1,531.44|2,014.84|1,872.87| |其他|2,141.84|2,066.82|3,139.42|2,312.08|3,368.58| |流动资产合计|8,494.42|9,326.64|9,792.53|12,414.60|13,432.75| |长期股权投资|308.81|408.32|511.81|619.44|731.38| |固定资产|1,020.82|1,132.38|1,085.65|1,018.46|932.68| |在建工程|78.28|34.38|32.38|31.05|30.16| |无形资产|174.95|353.82|572.07|723.02|822.19| |其他|416.29|534.38|438.80|321.73|208.12| |非流动资产合计|1,999.15|2,463.27|2,640.71|2,713.70|2,724.53| |资产总计|10,782.98|12,153.29|12,433.24|15,128.30|16,157.28| |短期借款|649.34|444.23|333.17|249.88|187.41| |应付票据及应付账款|3,346.17|3,891.18|3,390.24|4,787.58|4,294.11| |其他|1,377.37|1,785.86|1,580.41|1,645.82|1,711.63| |流动负债合计|5,372.88|6,121.28|5,303.83|6,683.28|6,193.15| |长期借款|700.72|305.50|229.13|171.84|128.88| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|197.14|137.13|180.76|180.76|180.76| |少数股东权益|(31.13)|2.31|(3.00)|(9.16)|(16.18)| |股本|1,056.63|1,065.44|1,065.44|1,065.44|1,065.44| |资本公积|3,041.75|3,131.85|3,131.85|3,131.85|3,131.85| |留存收益|263.38|1,308.27|2,495.50|3,874.55|5,443.63| |其他|55.55|3.93|29.74|29.74|29.74| |股东权益合计|4,386.18|5,511.79|6,719.52|8,092.42|9,654.48| |负债和股东权益总计|10,782.98|12,153.29|12,433.24|15,128.30|16,157.28| [11] 利润表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|11,382.45|12,678.36|14,484.06|16,318.06|18,165.68| |营业成本|9,197.92|10,367.82|11,821.57|13,270.90|14,732.37| |营业税金及附加|59.23|53.41|61.01|68.74|76.52| |销售费用|353.83|332.08|376.48|420.88|464.90| |管理费用|340.12|387.11|432.10|481.92|531.04| |研发费用|433.71|502.59|579.97|658.30|738.29| |财务费用|33.20|(4.58)|(9.58)|(15.69)|(22.91)| |资产/信用减值损失|(128.80)|(1.07)|(33.00)|(25.00)|(25.00)| |公允价值变动收益|2.26|(2.88)|0.00|1.00|1.00| |投资净收益|28.14|16.36|20.00|20.00|20.00| |其他|93.58|(154.95)|(128.00)|(118.00)|(118.00)| |营业利润|969.25|1,182.49|1,337.51|1,547.01|1,759.48| |营业外收入|4.03|12.19|10.00|12.00|12.00| |营业外支出|117.00|26.32|20.00|17.00|17.00| |利润总额|856.28|1,168.35|1,327.51|1,542.01|1,754.48| |所得税|123.82|128.14|145.59|169.12|192.42| |净利润|732.46|1,040.22|1,181.92|1,372.89|1,562.06| |少数股东损益|(5.58)|(4.67)|(5.31)|(6.16)|(7.01)| |归属于母公司净利润|738.04|1,044.89|1,187.23|1,379.06|1,569.08| |每股收益（元）|0.69|0.98|1.11|1.29|1.47| [11] 现金流量表(百万元) |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|732.46|1,040.22|1,187.23|1,379.06|1,569.08| |折旧摊销|191.70|209.17|228.48|244.91|258.50| |财务费用|62.12|39.09|(9.58)|(15.69)|(22.91)| |投资损失|(28.14)|(16.36)|(20.00)|(20.00)|(20.00)| |营运资金变动|(858.39)|(350.41)|(817.69)|965.55|(1,110.14)| |其它|712.05|238.88|(5.31)|(5.16)|(6.01)| |经营活动现金流|811.80|1,160.59|563.12|2,548.66|668.51| |资本支出|341.17|769.76|354.36|327.34|271.01| |长期投资|26.01|99.51|103.49|107.63|111.94| |其他|(383.18)|(1,344.08)|(838.09)|(741.81)|(633.75)| |投资活动现金流|(16.00)|(474.81)|(380.24)|(306.84)|(250.81)| |债权融资|559.12|(317.80)|(469.01)|(124.89)|(82.52)| |股权融资|54.22|47.29|25.81|0.00|0.00| |其他|(202.66)|(136.12)|0.00|0.00|0.00| |筹资活动现金流|410.68|(406.64)|(443.20)|(124.89)|(82.52)| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|1,206.48|279.14|(260.32)|2,116.94|335.19| [11] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|12.21%|11.3