报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先海风海工龙头，海外占比快速提升，盈利能力上行，管桩出海厚积薄发，未来成长性确定 [7] - 欧洲海风规划持续加码，装机进入加速期，海外塔桩成长空间广阔，中国企业具备竞争优势 [7] - 考虑公司出口毛利率超预期，在手订单不断增加贡献26 - 27年交付量，上调25 - 27年盈利预测，给予26年20x估值，目标价38元/股 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司简介：出口塔桩领军企业，业绩持续释放 - 公司发展历程：2000年成立，前身是三维钢构，2010年在深交所上市，2006年切入国内陆风塔筒行业，2012年山东蓬莱海工基地投产，2019年在德国汉堡设立分公司，22年定增募资31亿元用于海工基地扩产，23年布局河北唐山、辽宁盘锦基地，23年起海外订单、业绩陆续释放 [14] - 财务数据：20 - 21年风电抢装促收入规模快速扩张，23年出口规模逐步起量，24年营业收入37.8亿元，同比 - 12.6%；20 - 21年归母净利润量利双升，24年实现归母净利4.74亿元，同比 + 11.5%；主营业务为风电塔筒管桩，23、24年分别实现收入41.5、35.1亿元，占总收入的97%、94%；海外业务收入占比提升，23、24年分别实现海外收入17.2、17.3亿元，收入占比达到40%、46%，海外毛利率显著提升 [21][23][27][29] 海上风电行业：欧洲海风规划持续加码，装机进入加速期 - 欧洲海风：能源危机背景下，欧洲沿海区域风能资源丰富，各国提出或上调海上风电装机长期规划，2030年累计海上风电装机量达到150GW + ；2024年初欧盟出台《欧洲风电行动计划》，2024 - 2025年欧洲主要海风发展国家陆续发布海风相关政策 [37][38][39] - 欧洲海风：24年欧洲海风装机2.6GW，从拍卖、FID、装机三个维度看，未来欧洲海风装机有望加速，预计25 - 30年年均复合增速达21%；2024 - 2033年期间，欧洲将贡献全球漂浮式风电新增装机总量的60%，浮式风电技术将自2028年进入商业化进程 [42][50][53] - 其他海外地区海上风电：日本2030年实现10GW海风累计装机量，2040年达到30 - 45GW，2021 - 2024年启动多轮海风项目拍卖；韩国到2030年近海风电装机容量将达到1430万千瓦 [56][58] - 我国海上风电：24年我国海风并网结果不及预期，预计海风装机4.0GW，同比下滑33%，25年有望迎来装机拐点，预计25年海风装机10 - 12GW；深远海启动在即，预计“十五五”期间年均装机达15 - 20GW [59][64][66] 塔筒管桩行业：海外塔桩成长空间广阔，中国企业具备竞争优势 - 市场规模：海外塔桩价格远超国内，考虑单桩单位价值量提升和单价提升，预计24年欧洲海风塔桩市场规模62亿元，25年提升至139亿元，2030年提升至734亿元，2024 - 2030年CAGR达47% [68][70] - 行业供需：欧洲海风单桩产能紧缺，26年预计实际可利用产能低于100万吨，需求约150万吨，订单有望外溢至中国企业，海外本土厂商SIF交付单桩单价和加工费边际上涨 [72][75] - 我国厂商优势：国内钢材价格较低，单桩厂商具备原材料成本、加工费优势；国内厂商交付效率高，欧洲本土厂商SIF伤病率高，盈利能力弱 [76][79] 公司优势：多年布局海外市场厚积薄发，产能/资质/交付业绩铸造核心竞争力 - 资金充裕布局出口海工基地，规模化扩张与全球网络协同增效：目前已形成100万吨塔筒及管桩设计产能，2022年定增募资31亿元用于海工装备产能升级，唐山曹妃甸海工基地预计2025年底建成后年产能增加约50万吨；同步规划欧洲、东南亚等海外生产基地，建立了覆盖全球海风主要开发地域的营销服务网络 [83] - 海港码头资源优良，三大基地差异化布局：蓬莱海工基地支持规模化制造与大规格产品出口；曹妃甸海工基地专注深远海技术与超大构件生产；盘锦海工基地聚焦全球化物流体系与运输能力提升 [84][85][86] - 特种船队构建 + DAP模式，构建全球化一站式交付体系：自建特种运输船队，2025年有望陆续交付2艘海上风电装备特种运输船，2026年启用自有船只执行海外航线；交货从FOB到DAP模式，实现服务升级，有利于海外业务拓展 [89][92] - 生产交付极高标准，优化技术降本增效：为莱茵集团在丹麦的Thor项目建造单桩实现500,000工时零LTI，实现“一站式服务”；采用TP - Less单桩技术，简化基础结构，降低成本，提升单位盈利 [93][94] - 积极布局第三增长曲线，多方发力浮式业务：完成产品转型和升级，多角度发力浮式业务，与BlueFloatEnergy合作，设立全球浮式业务中心，参与欧洲浮式基础项目投标 [97] - 国内唯一出海海工企业，海外客户优质，在手订单充足：进入5大欧洲业主的合格供应商名单，产品出口全球三十多个国家和地区；2023 - 2024年公司新增订单分别为30、5万吨，25年至今新增订单近9万吨，当前在手订单中明确项目的合同约40万吨、长期框架锁产协议40万吨，预计2025年迎来订单密集落地期 [99] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为57.57/75.22/89.33亿元，分别同比 + 52%/+31%/+19%，2025 - 2027年归母净利润分别为8.53/12.11/15.43亿元 [103]