报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 4月18日公司拟8.2亿元收购徐州徐工重型车辆51%股权，交易完成后其将成控股子公司并纳入合并报表范围，有助于建立矿山机械成套化、系列化产品竞争优势，整合相关产业，助力实现全球露天矿山机械装备行业前三战略目标 [1] - 徐工南汽承诺2025 - 2027年度徐工重型车辆经审计的归母净利润不低于1.44、1.61、1.81亿元，且累计不低于4.86亿元，未达承诺有现金补偿 [2] - 2024年公司上榜全球露天矿山挖运设备制造商第四名，连续六年上榜前五，2019 - 2023年矿机收入CAGR = 44%，2024H1矿机收入占比7.1%，毛利率24% [2] - 客户突破进展迅速，国际大单频频落地，后市场是开拓矿机业务关键，近日建成白音华备件库 [2] - 预计公司2024 - 2026年收入为909、1047、1279亿元，同比增长 - 2%、15%、22%；归母净利润为62、78、97亿元，同比增长16%、26%、25%，23 - 26年复合增速为22%，对应24 - 26年PE为17、14、11倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月18日公司拟8.2亿元收购徐州徐工重型车辆51%股权，交易对手方徐工南汽为徐工集团全资子公司，交易完成后徐工重型车辆将成控股子公司并纳入合并报表范围 [1] 业绩承诺 - 徐工南汽承诺2025 - 2027年度徐工重型车辆经审计的归母净利润不低于1.44、1.61、1.81亿元，且累计不低于4.86亿元，未达承诺按约定现金补偿 [2] 矿山机械情况 - 2024年公司上榜全球露天矿山挖运设备制造商第四名，连续六年上榜前五，2019 - 2023年矿机收入CAGR = 44%，2024H1矿机收入占比7.1%，毛利率24% [2] 客户突破与后市场 - 2024年8月徐工集团与Simfer公司签署几内亚矿山项目工作任务书，合同总金额近8亿元；2024年上海宝马展宣布与福德士河合作，签署30亿潜在绿色矿山设备供货合同；2025年3月徐工超大型液压挖掘机XE4000交付中煤平朔集团 [2] - 后市场收入在矿机业务中占比最高可达近七成，近日建成白音华备件库，形成“1小时响应圈”，储备47大类、近万种核心备件，配备服务工程师 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2024 - 2026年收入为909、1047、1279亿元，同比增长 - 2%、15%、22%；归母净利润为62、78、97亿元，同比增长16%、26%、25%，23 - 26年复合增速为22%，对应24 - 26年PE为17、14、11倍 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|92848|90919|104680|127917| |(+/-) (%)|-1%|-2%|15%|22%| |归母净利润（百万元）|5326|6189|7778|9739| |(+/-) (%)|24%|16%|26%|25%| |每股收益(元)|0.45|0.52|0.66|0.82| |P/E|20|17|14|11| |ROE|9%|10%|12%|13%| [4] 徐工重型车辆经营与资产状况 |项目|2025年1 - 3月 / 2025.3.31|2024年 / 2024.12.31| |----|----|----| |营业收入（万元）|66605.18|228849.01| |利润总额（万元）|3517.52|13768.79| |净利润（万元）|3367.52|12872.73| |总资产（万元）|311342.68|279158.03| |负债（万元）|266755.02|238064.02| |净资产（万元）|44587.65|41094.01| |资产负债率|85.68%|85.28%| [9] 关联交易协议主要内容 - 受让方为徐工集团工程机械股份有限公司，转让方为南京徐工汽车制造有限公司，标的公司为徐州徐工重型车辆有限公司 [10] - 交易对价为标的公司51%股权，价格82140万元人民币含税，非公开协议转让，资金现金出资，分阶段支付 [10] - 过渡期损益安排：盈利由全体股东按持股比例享有，重大经营变更亏损由转让方现金补足 [10] - 业绩承诺同前文，未达承诺徐工南汽现金补偿 [10] 重点公司估值表 |代码|公司|2023市值（亿元）|2023股价（元）|2023归母净利润（亿元）|2024A/E归母净利润（亿元）|2025E归母净利润（亿元）|2023PE|2024PE|2025PE|PB (LF/MRQ)|ROE (2023)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |600031.SH|*--重|1626|19.19|45.3|59.8|85.0|36|27|19|2.3|7%| |000425.SZ|*分机械|1052|8.90|53.3|61.9|77.8|20|17|14|1.8|10%| |601100.SH|*恒立液压|921|68.72|25.0|26.1|28.3|37|35|33|6.1|19%| |000157.SZ|*中联重科|639|7.36|35.1|35.2|50.0|18|18|13|1.1|6%| |000528.SZ|*柳川二|221|10.92|8.7|13.3|20.4|25|17|11|1.3|5%| |000680.SZ|*山推股份|129|8.63|7.7|10.5|14.5|17|12|/|2.2|15%| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2026年相关财务指标进行预测，包括流动资产、营业收入、营业成本等多项内容，还给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率预测 [12]