报告公司投资评级 - 行业为轻工制造/家居用品，6个月评级为增持（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 2024年东鹏控股业绩显著承压，除2023年同期基数较高外，地产链景气度低致建筑陶瓷行业需求受限，影响公司收入和利润增长；公司发布股权激励方案，最低行权比例下2025 - 2026年扣非净利润增长率目标较2023年分别不低于0%、10%、15%，看好公司中长期成长性和自身α逐步兑现 [1] - 考虑2024年业绩增长不及预期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.8、4.3、5.1亿元（2025 - 2026年前值为4.8、5.6亿元）；公司营销网络覆盖全国、渠道布局完善，若地产行业景气度回暖，业绩有增长基础，中长期市占率有望提升，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,772.76|6,469.49|6,757.28|7,395.43|8,216.68| |增长率(%)|12.16| - 16.77|4.45|9.44|11.10| |EBITDA(百万元)|1,755.19|1,259.44|1,210.38|1,316.89|1,456.58| |归属母公司净利润(百万元)|720.43|328.46|378.72|433.87|512.93| |增长率(%)|256.63| - 54.41|15.30|14.56|18.22| |EPS(元/股)|0.62|0.28|0.33|0.38|0.44| |市盈率(P/E)|10.04|22.02|19.09|16.67|14.10| |市净率(P/B)|0.93|0.95|0.91|0.88|0.84| |市销率(P/S)|0.93|1.12|1.07|0.98|0.88| |EV/EBITDA|3.16|3.10|2.27|1.53|0.93| [5] 盈利能力与业务情况 - 2024年实现营业收入64.69亿元，同比 - 16.77%，归母净利润3.28亿元，同比 - 54.41%，扣非归母净利润3.0亿元，同比 - 55.88%；Q4单季度营收17.86亿元，同比 - 12.54%，归母净利润0.20亿元，同比 - 78.23% [1] - 分业务看，2024年瓷砖、洁具收入分别为53.87、9.16亿元，同比分别 - 18.15%、 - 6.50%，毛利率分别为30.97%、22.52%，同比分别 - 2.51、 + 0.20pct，瓷砖毛利率承压或受行业价格战影响；2025Q1液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别 - 3.2%、 - 1.3%，环比分别 - 3.9%、 + 2.9%，原材料价格下探有望支撑2025年毛利率 [2] - 2024年毛利率为29.7%，同比 - 2.32pct，期间费用率为21.31%，同比 + 2.41pct，销售、管理、研发、财务费用率同比分别 + 0.22、 + 1.10、 + 0.63、 + 0.46pct；公司推进费用管控，销售、管理费用绝对值下降，但收入下降致费用未有效摊薄；2024年计提1.48亿元资产及信用减值损失，同比少损失0.62亿元，净利率为5.04%，同比 - 4.22pct [3] 渠道结构 - 2024年直销、经销收入占比分别为37.24%、61.44%，占比同比分别 - 2.01pct、 + 1.87pct，经销占比持续提升，渠道结构进一步优化 [2] 现金流情况 - 2024年CFO净额为8.59亿元，同比少流入9.07亿元，收现比同比 - 0.09pct至123.96%，付现比同比 + 11.58pct至119.15% [3] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|3,580.10|3,214.86|3,816.49|4,519.84|5,145.76| |应收票据及应收账款|1,129.59|913.74|1,150.99|1,231.98|1,369.97| |预付账款|60.97|56.85|67.06|63.94|83.62| |存货|1,675.27|1,685.33|1,587.01|1,549.83|1,614.57| |其他|305.00|397.69|354.25|437.06|408.44| |流动资产合计|6,750.93|6,268.47|6,975.81|7,802.66|8,622.35| |长期股权投资|77.34|73.83|73.83|73.83|73.83| |固定资产|3,784.92|3,543.85|3,261.08|2,868.06|2,421.65| |在建工程|85.53|299.66|133.87|63.55|29.42| |无形资产|889.41|865.45|904.28|957.36|1,014.24| |其他|971.08|955.18|936.75|935.79|935.79| |非流动资产合计|5,808.29|5,737.97|5,309.80|4,898.59|4,474.94| |资产总计|12,559.21|12,006.44|12,285.61|12,701.25|13,097.29| |短期借款|380.00|400.00|340.00|310.00|290.00| |应付票据及应付账款|3,019.02|2,697.65|2,799.87|2,903.47|2,792.44| |其他|831.29|689.94|995.06|1,037.88|1,211.21| |流动负债合计|4,230.31|3,787.59|4,134.93|4,251.35|4,293.65| |长期借款|0.00|95.00|0.00|0.00|0.00| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|260.87|240.53|240.53|240.53|240.53| |非流动负债合计|260.87|335.53|240.53|240.53|240.53| |负债合计|4,768.30|4,357.48|4,375.47|4,491.88|4,534.18| |少数股东权益|6.58| - 0.01| - 3.93| - 8.42| - 13.72| |股本|1,173.00|1,156.98|1,156.98|1,156.98|1,156.98| |资本公积|2,353.08|2,217.05|2,217.05|2,217.05|2,217.05| |留存收益|4,408.35|4,389.98|4,655.08|4,958.79|5,317.84| |其他| - 150.10| - 115.03| - 115.03| - 115.03| - 115.03| |股东权益合计|7,790.91|7,648.96|7,910.14|8,209.37|8,563.11| |负债和股东权益总计|12,559.21|12,006.44|12,285.61|12,701.25|13,097.29| [13] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|7,772.76|6,469.49|6,757.28|7,395.43|8,216.68| |营业成本|5,284.23|4,548.55|4,712.16|5,133.01|5,695.91| |营业税金及附加|87.16|76.41|79.81|87.35|97.05| |销售费用|890.29|755.21|777.09|843.08|920.27| |管理费用|426.04|425.53|425.71|443.73|468.35| |研发费用|230.10|232.58|192.58|210.77|234.18| |财务费用| - 77.02| - 34.58| - 38.85| - 5.16|34.98| |资产/信用减值损失| - 209.85| - 148.24| - 195.00| - 205.00| - 195.00| |公允价值变动收益| - 3.23| - 13.83| - 1.63|2.00|2.00| |投资净收益|25.57|14.50|26.33|22.13|20.99| |其他|302.38|241.71|0.00|0.00|0.00| |营业利润|817.08|371.66|438.49|501.80|593.94| |营业外收入|22.11|20.23|21.95|21.43|21.20| |营业外支出|19.47|20.05|21.47|20.33|20.62| |利润总额|819.71|371.84|438.96|502.90|594.52| |所得税|100.15|45.85|65.84|75.43|89.18| |净利润|719.57|325.99|373.12|427.46|505.34| |少数股东损益| - 0.87| - 2.47| - 5.60| - 6.41| - 7.58| |归属于母公司净利润|720.43|328.46|378.72|433.87|512.93| |每股收益（元）|0.62|0.28|0.33|0.38|0.44| [13] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|719.57|325.99|378.72|433.87|512.93| |折旧摊销|584.39|541.79|520.74|530.25|537.66| |财务费用|12.70|10.52| - 38.85| - 5.16|34.98| |投资损失| - 14.08| - 14.50| - 26.33| - 22.13| - 20.99| |营运资金变动|227.41| - 274.92|84.08|25.87| - 129.48| |其它|235.98|270.01| - 7.22| - 4.41| - 5.58| |经营活动现金流|1,765.97|858.90|911.13|958.29|929.51| |资本支出|161.40|489.38|111.00|120.00|114.00| |长期投资|0.12| - 3.51|0.00|0.00|0.00| |其他| - 110.28| - 1,258.06| - 192.42| - 221.87| - 211.01| |投资活动现金流|51.24| - 772.19| - 81.42| - 101.87| - 97.01| |债权融资| - 660.92|138.30| - 116.15| - 24.84| - 54.98| |股权融资| - 353.34| - 116.99| - 111.94| - 128.24