报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [2][10] 报告的核心观点 - 天润乳业2024年收入韧性较强但业绩表现承压，推进全品类乳品布局时牧业阶段性承压，疆外市场开发力度加大且新渠道拓展成效凸显，看好其疆内市场龙头地位巩固、疆外扩张持续及新品研发提升长期价值 [6][7][9][10] 根据相关目录分别进行总结 收入韧性较强，业绩表现承压 - 2024年总营收28.04亿元、归母净利润0.44亿元，分别同比+3%、-69%；2024Q4总营收6.49亿元、归母净利润0.21亿元，总营收同比+3%，归母净利润回正 [6] - 2024年毛利率/净利率分别为16.76%/0.53%，分别同比-2.4/-4.6pcts；2024Q4毛利率/净利率分别为12.15%/1.88%，分别同比-5.4/+2.8pcts [6] - 2024年销售/管理费用率分别为5.53%/3.78%，分别同比+0.1/+0.2pcts；2024Q4销售/管理费用率分别为3.61%/4.26%，分别同比-1.6/-0.5pcts [6] - 2024年经营净现金流/销售回款为6.52/31.47亿元，同比+89%/+9%，截至2024年末，合同负债0.73亿元（环比+0.21亿元） [6] 推进全品类乳品布局，牧业阶段性承压 - 2024年常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品营收分别为14.99/11.18/0.92亿元，分别同比-2%/+3%/+14%；毛利率分别为17.75%/24.17%/-36.52%，分别同比-1/+3/-33pcts [7] - 2024年乳制品销量/均价分别同比+5/-3pcts，2025年预计实现销量31万吨，同增4.23% [7] - 畜牧业营业成本大幅增加系富裕生鲜奶销量增加，而公牛及生鲜乳市场平均价格较上年降低 [7] 疆外市场开发力度加大，新渠道拓展成效凸显 - 2024年经销/直销营收分别为24.53/2.71亿元，分别同比+2%/-9%；毛利率分别同比+0.01/-7pcts至19.66%/8.87% [8] - 抖音等自营线上销售渠道收入达0.41亿元，增长24%；营收占比/毛利率分别为1.46%/55.82% [9] - 2024年疆内/疆外地区营收为13.59/13.65亿元，同比-6%/+9%；营收占比同比-4/+4pcts至49.90%/50.10% [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.39/0.59/0.76元，当前股价对应PE分别为29/19/15倍 [10] 公司盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|2,804|3,001|3,214|3,446| |增长率（%）|3.3%|7.0%|7.1%|7.2%| |归母净利润（百万元）|44|125|189|242| |增长率（%）|-69.3%|185.2%|51.4%|28.5%| |摊薄每股收益（元）|0.14|0.39|0.59|0.76| |ROE（%）|1.6%|4.6%|6.6%|8.0%|[12]