报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 看好公司轻资产扩张下出栏规模的增长，养殖效率提升有望继续驱动成本下降；考虑行业产能情况，下调2025 - 2026年生猪均价假设和盈利预测，新增2027年盈利预测；预计2025 - 2027年公司实现营业收入77.25/95.57/113.89亿元，同比+27%/+24%/+19%，实现归母净利润6.10/9.18/11.92亿元；给予头均市值估值溢价，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月21日收盘价21.82元，一年内最高/最低37.14/15.48元，市净率3.6，股息率-，流通A股市值111.3亿元，上证指数3291.43，深证成指9905.53 [1] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产6.03元，资产负债率61.91%，总股本/流通A股均为5.1亿股，流通B股/H股为0 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4041|6078|7725|9557|11389| |同比增长率（%）|1.8|50.4|27.1|23.7|19.2| |归母净利润（百万元）|-645|519|610|918|1192| |同比增长率（%）|-508.2|-|17.7|50.5|29.8| |每股收益（元/股）|-1.28|1.02|1.20|1.80|2.34| |毛利率（%）|-0.4|19.2|18.9|22.2|22.4| |ROE（%）|-21.0|15.7|17.0|20.4|20.9| |市盈率|-17|21|18|12|9| [5] 事件 - 公司公告2024年年度报告，实现营业收入60.78亿元，同比+50.43%，归属于上市公司股东的净利润5.19亿元，同比扭亏为盈，基本每股收益1.02元/股；同时公告2024年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利1.73元（含税） [7] 业绩驱动因素 - 生猪养殖量价齐升驱动业绩大幅扭亏为盈，2024年生猪业务营业收入55.74亿元，同比+60.94%，出栏量275.52万头，商品猪出栏268.38万头，同比+50.76%，全国外三元生猪均价16.75元/kg，同比+11.62%，公司生猪销售均价上升，头均盈利超190元/头；皮革业务营业收入同比增长50.0%（1.28亿元），但因下游需求疲软形成亏损，毛利率-29.48% [7] 成本情况 - 2024年公司养殖效率指标持续改善，成本管控领先，育肥完全成本约14元/公斤；2025年1月商品猪完全成本在13.50元/公斤以内，养殖成本12.26元/公斤；预计2025年养殖完全成本有望优化至13元/公斤以内 [7] 产能与出栏量 - 截止2024年末，公司生产性生物资产5.69亿元，同比大幅增加47.3%，环比+7.1%；已有18万头以上种猪场产能，种猪存栏26万头以上；预计2025年商品猪出栏有望达400万头，同比增速超45% [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|4041|6078|7725|9557|11389| |减：营业成本|4056|4913|6262|7431|8842| |减：税金及附加|10|11|18|21|24| |主营业务利润|-25|1154|1445|2105|2523| |减：销售费用|39|39|54|57|68| |减：管理费用|217|290|371|449|535| |减：研发费用|25|42|46|57|68| |减：财务费用|107|205|400|632|652| |经营性利润|-413|578|574|910|1200| |加：信用减值损失（损失以“-”填列）|-18|-6|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“-”填列）|-111|-43|0|0|0| |加：投资收益及其他|9|5|34|15|0| |营业利润|-630|482|608|923|1200| |加：营业外净收入|-9|46|0|0|0| |利润总额|-639|528|608|923|1200| |减：所得税|7|2|-11|-7|-8| |净利润|-646|525|618|931|1208| |少数股东损益|-1|7|8|12|16| |归属于母公司所有者的净利润|-645|519|610|918|1192| [9]