报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司利润业绩略超预期，工业板块与工业微生物板块增长亮眼，医美板块海外收入下滑但国内保持增长与盈利提升，在研管线储备丰富，仿创转型稳步推进，考虑产品集采及医美业务受消费环境影响，调整2025 - 2026年归母净利润预期，维持“买入”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|40,624|41,906|44,748|48,540|52,788| |同比（%）|7.71|3.16|6.78|8.48|8.75| |归母净利润（百万元）|2,839|3,512|4,014|4,539|5,048| |同比（%）|13.59|23.72|14.28|13.09|11.22| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.62|2.00|2.29|2.59|2.88| |P/E（现价&最新摊薄）|24.30|19.64|17.19|15.20|13.67| [1] 市场数据 - 收盘价39.33元，一年最低/最高价25.96/39.80元，市净率2.99倍，流通A股市值68,903.85百万元，总市值68,987.85百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产13.15元，资产负债率37.79%，总股本1,754.08百万股，流通A股1,751.94百万股 [6] 事件 - 2024年公司实现收入419.06亿元（+3.16%），归母净利润35.12亿元（+23.72%），扣非归母净利润33.52亿元（+22.48%）；2024Q4实现收入104.28亿元（+1.94%），归母净利润9.50亿元（+46.16%），扣非归母净利润8.79亿元（+50.88%），利润业绩略超预期 [7] 各板块情况 - 工业板块：2024年核心子公司中美华东销售收入（含CSO业务）138.11亿元，同比增长13.05%，扣非归母净利润28.76亿元，同比增长29.04%，净资产收益率25.33%，利拉鲁肽注射液等新品种形成商业化梯队 [7] - 工业微生物板块：2024年销售收入7.11亿元，同比增长43.12%，各细分板块均有增长，随着大客户拓展成果积极，销售趋势向好 [7] - 医美板块：2024年合计营业收入23.26亿元（剔除内部抵消因素），同比下降4.94%，海外收入约9.67亿元，同比下降25.81%，EBITDA - 1261万英镑，国内收入11.39亿元，同比增长8.32%，盈利能力提升，在研管线丰富 [7] 在研管线 - 公司聚焦肿瘤、内分泌及自身免疫三大核心治疗领域，已有全球首创新药上市，形成ADC、GLP - 1、外用制剂三大特色产品矩阵，创新药管线突破80项，自研产品进入验收期，BD引进产品开始商业化 [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|21,052|24,177|30,050|35,842| |非流动资产（百万元）|16,827|16,708|16,510|16,234| |资产总计（百万元）|37,879|40,886|46,560|52,076| |流动负债（百万元）|13,794|13,028|14,040|14,383| |非流动负债（百万元）|521|551|651|751| |负债合计（百万元）|14,315|13,579|14,691|15,134| |归属母公司股东权益（百万元）|23,060|26,783|31,322|36,370| |少数股东权益（百万元）|504|524|547|572| |所有者权益合计（百万元）|23,564|27,307|31,869|36,942| |负债和股东权益（百万元）|37,879|40,886|46,560|52,076| |营业总收入（百万元）|41,906|44,748|48,540|52,788| |营业成本(含金融类)（百万元）|27,989|29,881|32,002|34,231| |税金及附加（百万元）|251|246|267|290| |销售费用（百万元）|6,409|6,664|7,423|8,337| |管理费用（百万元）|1,397|1,470|1,594|1,892| |研发费用（百万元）|1,426|1,522|1,651|1,796| |财务费用（百万元）|22|18|10|20| |加:其他收益（百万元）|200|224|243|264| |投资净收益（百万元）|(129)|(134)|(146)|(158)| |公允价值变动（百万元）|0|0|0|0| |减值损失（百万元）|(153)|(48)|(58)|(68)| |资产处置收益（百万元）|(5)|(9)|(10)|(11)| |营业利润（百万元）|4,325|4,979|5,622|6,249| |营业外净收支（百万元）|(23)|(29)|(25)|(23)| |利润总额（百万元）|4,302|4,949|5,597|6,225| |减:所得税（百万元）|807|916|1,036|1,152| |净利润（百万元）|3,494|4,034|4,562|5,074| |减:少数股东损益（百万元）|(18)|20|23|25| |归属母公司净利润（百万元）|3,512|4,014|4,539|5,048| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|2.00|2.29|2.59|2.88| |EBIT（百万元）|4,505|5,233|5,901|6,571| |EBITDA（百万元）|5,370|5,932|6,629|7,327| |毛利率(%)|33.21|33.22|34.07|35.15| |归母净利率(%)|8.38|8.97|9.35|9.56| |收入增长率(%)|3.16|6.78|8.48|8.75| |归母净利润增长率(%)|23.72|14.28|13.09|11.22| |经营活动现金流（百万元）|3,749|4,530|4,649|6,608| |投资活动现金流（百万元）|(2,170)|(753)|(710)|(672)| |筹资活动现金流（百万元）|(750)|(62)|9|3| |现金净增加额（百万元）|782|3,716|3,948|5,939| |折旧和摊销（百万元）|865|699|728|756| |资本开支（百万元）|(1,708)|(588)|(534)|(484)| |营运资本变动（百万元）|(891)|(510)|(970)|421| |每股净资产(元)|13.15|15.27|17.86|20.73| |最新发行在外股份（百万股）|1,754|1,754|1,754|1,754| |ROIC(%)|14.75|15.13|14.84|14.35| |ROE - 摊薄(%)|15.23|14.99|14.49|13.88| |资产负债率(%)|37.79|33.21|31.55|29.06| |P/E（现价&最新股本摊薄）|19.64|17.19|15.20|13.67| |P/B（现价）|2.99|2.58|2.20|1.90| [8]