报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价9.36元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、归母净利、扣非净利分别为22.0亿、1.3亿、1.1亿，同比+4.2%、+46.5%、+48.3%；2024Q4营收6.6亿，同比+41.9%，归母净利/扣非净利扭亏为盈；Q4收入和利润表现亮眼，主力产品平稳增长，调味品主业收入因鸡精鸡粉等产品销售拉动同比增长28.9%，费用投放恢复平稳，归母净利率同比提升12.0pct；展望全年，公司以激励目标为导向，聚焦大单品，拓展外延产品，期待经营改善 [1] - 考虑公司规模效应和费效比提升，上调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2026年EPS为0.17/0.19元（较前次提升41%/35%），引入2027年EPS 0.21元；参考可比公司，给予2025年52x PE，目标价9.36元 [4] 根据相关目录分别进行总结 主力品类与外延品类情况 - 2024年调味品主业收入20.9亿，同比+0.7%；醋系列/酒系列/酱系列/其他产品营收分别为12.7/3.3/1.8/3.2亿元，同比-2.2%/+0.5%/-8.1%/+22.2%（2024Q4同比+9.4%/-5.9%/-1.1%/+135.7%）；醋酒酱平稳，其他产品增长亮眼 [2] - 2024年华东/华南/华中/西部/华北营收分别为10.5/3.5/3.6/2.1/1.2亿元，同比-1.9%/+5.4%/+5.1%/+6.5%/-9.3%；华东受竞争影响下滑，华南、华中、华北开拓有效 [2] 成本与费用情况 - 2024年毛利率34.7%，同比+1.7pct（Q4同比-2.4pct至31.3%）；全年受益大单品规模效应及成本红利，Q4非主力单品收入占比提升致毛利率下降 [3] - 2024年销售/管理费用率同比-0.8/+0.3pct至17.9%/5.2%（2024Q4同比-16.8/-0.9pct）；销售费率下降因市场促销费及广告费减少，管理费率提升因计提业绩激励基金；最终2024年归母净利率5.8%，同比+1.7pct（Q4同比+12.0pct） [3] 盈利预测调整情况 |项目|原预测（2025E/2026E）|现预测（2025E/2026E）|调整幅度（2025E/2026E）|调整原因| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入增速（%）|7.1%/7.2%|7.8%/7.4%|0.7pct/0.2pct|公司产能投放后增加多品类销售 [13]| |毛利率（%）|33.3%/33.4%|34.8%/34.5%|1.4pct/1.1pct|产能利用率提升较快、成本红利 [13]| |销售费用率（%）|18.0%/17.8%|17.9%/17.7%|-0.2pct/-0.2pct|规模效应 [13]| |归母净利率（%）|6.1%/6.7%|8.6%/8.7%|2.4pct/2.1pct|/ [13]| |归母净利润（百万）|138/161|194/216|40.6%/35.1%|/ [13]| 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入 (人民币百万)|2,106|2,196|2,367|2,543|2,724| |+/-%|(1.52)|4.25|7.79|7.45|7.11| |归属母公司净利润 (人民币百万)|86.90|127.34|193.87|216.00|234.98| |+/-%|(37.03)|46.54|52.24|11.41|8.79| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.08|0.11|0.17|0.19|0.21| |ROE (%)|2.39|3.35|5.02|5.46|5.78| |PE (倍)|98.01|66.88|43.93|39.43|36.24| |PB (倍)|2.58|2.57|2.50|2.43|2.35| |EV EBITDA (倍)|37.74|33.91|19.68|17.07|15.51| [6] 可比公司估值情况 |公司简称|市值(mn)（2025/4/21）|PE（倍）（23A/24A/E/25E/26E）|EPS（元）（23A/24A/E/25E/26E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |金龙鱼|171,322|60/69/51/39|0.53/0.46/0.62/0.82| |燕京啤酒|35,683|55/34/26/22|0.23/0.38/0.48/0.58| |海天味业|234,435|42/37/33/30|1.01/1.14/1.26/1.40| |平均值|/|57/46/37/30|0.38/0.42/0.55/0.70| |中间值|/|57/51/39/30|0.38/0.42/0.55/0.70| |恒顺醋业|8,517|98/67/44/39|0.08/0.11/0.17/0.19| [12]