报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 胜宏科技作为AI PCB全球核心厂商，进入营收业绩爆发期，高价值量产品订单规模大幅增长，盈利能力增强 [1] - 高阶HDI全球产能稀缺，公司有望凭借领先技术、高良率和快速交付能力在AI HDI浪潮中占据高份额 [2] - 高多层板产值高速增长，公司完善高多层板布局，绑定国际头部客户，实现产品+客户双轮驱动成长 [2] - 预计公司2025/2026/2027年营收分别为201.21/281.97/345.68亿元，归母净利润为56/85/106亿元，对应PE为12.7/8.4/6.7x [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩持续高增，在手订单饱满 - 2024年业绩高增，实现营业收入107.31亿元，同比增长35.31%；归母净利润11.54亿元，同比增长71.96%，得益于AI算力、数据中心产品布局及数字化智能运营平台 [14] - 2025Q1业绩亮眼，营收43.12亿元，同比增长80.31%；利润总额10.87亿元，同比增长327.96%，归母净利润9.21亿元，同比增长339.22%，扣非净利润9.24亿元，同比增长347.20%，预计二季度净利润环比增幅不低于30%，上半年净利润同比增长超360% [15] - 费用率稳中有降，2024年三费合计占营收5.7%，较上年6.0%略有下降；2025一季度三费合计占营收4.6%，同比下降1.8pct [17] - 研发投入增加，2024年累计研发投入4.5亿元，同比增长29.1%；2025Q1研发费用1.3亿元，同比增长43.7%，开展多个研究开发项目 [18] - 盈利水平提升，2024年综合毛利率22.7%，同比提升2pcts，归母净利率10.8%，同比提升2.3pcts；2025Q1毛利率33.4%，同比增加13.9pcts，归母净利率21.3%，同比增加12.5pcts [20] - PCB全品类覆盖，AI算力卡、AI Data Center UBB&交换机市场份额全球第一，具备多种高精密线路板量产及研发制造能力 [22] - 下游应用领域多点开花，服务器领域实现多阶HDI及高多层产品批量化作业，高阶数据传输领域实现部分产品产业化作业，车载电子领域是全球最大电动汽车客户TOP2供应商，其他领域也有产品实现批量化或产业化作业 [24][25] AI HDI量价齐升，胜宏科技核心受益 高阶HDI性能优异，产业趋势明确 - HDI PCB具有埋孔、盲孔互联结构等特征，高密度体现在孔、线路等方面，标准有顺序层压/积层和每层互连两种基本结构，根据盲孔PCB层堆叠次数可分为一阶、二阶、高阶、任意阶 [39][42][43] - HDI对比高多层PCB可降低层数、增加布线密度，减少面积和成本，提高信号传输速率和效率，满足AI高密度互联需求 [47][50][51] - 以GB200为例，HDI助力实现CPU与GPU高密度集成及高速互联，降低功耗和散热问题，AI算力硬件高速互联需求推动HDI产业趋势加速向上 [56][60][62] - 高阶HDI全球产能稀缺，胜宏科技具备多种HDI产品量产和研发制造能力，有望在AI HDI浪潮中占据高份额 [63][64] GB200服务器架构创新，HDI用量显著增长 - 八卡架构服务器PCB主要应用于GPU母板、加速卡等，AI系统、服务器是PCB下游需求增长主要动能，2023 - 2028年AI服务器相关HDI市场CAGR将达16.3% [67][68] - AI服务器升级驱动PCB价值量跃升，GB200服务器架构创新，集成度提升，带动HDI需求全面崛起，预计GB300 PCB规格及需求进一步提升 [70][77][84] - 胜宏科技在交换机、AI服务器等领域与多家全球顶级客户合作，AI高多层业务有望快速增长 [89] 大客户示范效应，胜宏科技AI业务全面开花 - 紧跟算力芯片大客户，5阶6阶HDI及高多层AI算力PCB产品持续大批量生产，高多层产品有望成成长亮点，优化工艺和技术能力提升产能及良率 [90] - 大客户示范效应推动北美云厂商AI产品合作，胜宏科技进入多家知名北美云巨头供应链，泰国工厂投产后有望导入更多北美客户AI产品 [91] - 国产算力快速发展，胜宏科技配合国内客户研发及生产，有望受益于国产算力建设热潮 [91] - HDI功能复合发展，胜宏科技凭借技术积累有望把握趋势，巩固行业地位 [92] - 胜宏科技管理水平高，产品良率由50%提升到80%以上，有望进一步提升支撑盈利水平 [93] 高多层板产值高速增长，胜宏科技产能布局完善 18层及以上高多层板保持高增速 - 多层PCB能提供更多走线层，满足高频高速传输需求，实现更好信号完整性和电磁兼容性，具有多种优势，但制造难点在于层叠压合工艺管控等 [94][95][96] - 与常规线路板相比，高层线路板有板件更厚等特点，导致制造难点增加，对PCB板厂制造工艺水平要求更高 [100]