报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6][10] 报告的核心观点 - 登康口腔2024A及2025Q1业绩符合预期，后续通过产品升级、品类布局和渠道完善，增长潜力充足 [1][10] 各部分总结 业绩表现 - 2024A公司实现营业收入15.6亿元，同比+13.4%，归母净利润1.6亿元，同比+14.1%，扣非后归母净利润1.4亿元，同比+27.1%；24Q4单季营收5.1亿元，同比+39.1%，归母净利润0.43亿元，同比+28.6%，扣非后归母净利润0.43亿元，同比+119.2%；25Q1营收4.3亿元，同比+19.4%，归母净利润0.43亿元，同比+15.6%，扣非后归母净利润0.36亿元，同比+27.3% [1] 产品与渠道 - 分产品，2024A成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷/电动牙刷/口腔医疗与美容护理等产品收入分别为12.47/1.61/0.72/0.30/0.10/0.38亿元，分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%/-14.3%/+35.5%，成人牙膏和口腔医疗与美容护理业务表现佳 [2] - 分渠道，2024A经销/直供/电商渠道收入分别为10.32/0.41/4.81亿元，分别同比+3.7%/-24.0%/+52.0%，线下经销稳健，电商渠道高增 [2] 毛利率与净利率 - 2024A综合毛利率为49.37%，同比+5.3pct；成人牙膏/成人牙刷毛利率分别为50.47%/35.33%，同比+5.5/+1.4pct；经销/电商渠道毛利率分别为46.59%/53.94%，同比+4.1/+8.0pct；24Q4/25Q1单季毛利率分别为49.62%/55.51%，同比+5.7/+7.1pct，产品结构优化驱动提升 [3] - 2024A归母净利率为10.33%，同比+0.06pct，24Q4单季归母净利率为8.53%，同比-0.70pct，25Q1归母净利率为10.03%，同比-0.32pct；24Q4下滑受政府补助减少影响，25Q1下滑受加大营销投入影响，25Q1销售费用率38.56%，同比+6.8pct [3] 现金流与合同负债 - 2024A经营活动现金流净额为1.81亿元，同比+20.1%，25Q1为0.65亿元，同比+35.4%，经营现金流健康 [4] - 2024A合同负债金额为0.50亿元，2025Q1为0.83亿元，较2024年末增长65.1% [4] 市场格局与份额 - 头部份额松动、国货崛起格局下，公司份额持续增长；2024A牙膏产品在线下销售渠道中零售份额排名行业第3、本土品牌第2；2022 - 2024年“冷酸灵”品牌在抗敏感细分领域线下零售市场份额占比分别为61.74%/64.41%/64.72%；4月至今抖音平台GMV同比+64% [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为18.67/22.72/28.00亿元，同比增长19.65%/21.73%/23.21%；归母净利润1.96/2.42/3.04亿元，同比增长21.75%/23.15%/25.62%，对应当前市值PE分别为38/31/24X [10]