报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 看好公司海外市场通过本土化运营体系构建形成第二增长曲线，以及中国市场依托全域运营能力升级，延续高质量发展态势 [5] 业绩简评 - 4月22日公司披露25Q1业务情况，25Q1收入同比+165%~170%（24Q1同比+40%~45%），其中中国收入同比+95%~100%（24Q1同比+20%~25%），海外收入同比+475%~480%（24Q1同比+245%~250%），Q1业绩超出预期 [2] 经营分析 国内市场 - 国内市场表现靓丽，验证“质效双升”战略成效，中国收入同比+95%~100%，预计主因受益于IP产品创新能力的持续兑现 [3] - 线下营收同比+85%~90%；新业态延展IP发展边界，小野全球首店2月落地上海，打造空间叙事重构消费体验创造潮流 [3] - 线上渠道营收同比+140%~145%，预计主要依托抖音渠道高增、线上创新玩法渗透，形成“体验强化+效率升级”的驱动模式 [3] 海外市场 - 25Q1海外业务延续爆发式增长，亚太营收同比+345%350%，东南亚市场延续高增长势头，The Monsters泰国限定系列、快闪店、概念主题店等多形式探索 [3] - 美洲营收同比+895%+900%，欧洲营收同比+600%~605%。欧美地区作为公司25年战略扩张重点，1Q业绩超预期增长验证其战略前瞻性，验证IP形象深入人心、本土化运营能力优秀，为后续门店加密提供坚实基础 [3] IP拓维变现与海外发展 - 公司发布全球组织架构升级，主题聚焦区域战略，在大中华区、美洲区、亚太区、欧洲区设置区域总部，提高集团管理和协同效率，将有效支撑中期全球开拓成长之路 [4] - 公司在越南设有供应链，有望后续有效对冲关税冲击，叠加强定价的IP消费品属性，整体向上趋势不改 [4] - 中期看好公司在新品类（卡牌/积木等）、创新业态（饰品/甜品等）的持续落地，立足优质IP，深挖IP价值，探索创新商业化变现空间 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年调整后归母净利分别为63.6/85.9/110.6亿元，同比增长86.8%/35%/28.9%，当前股价对应PE分别为36x/26x/20x [5] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,301|13,038|23,059|31,230|40,433| |营业收入增长率|36.46%|106.92%|76.86%|35.44%|29.47%| |归母净利润(百万元)|1,082|3,125|6,057|8,335|10,864| |归母净利润增长率|127.55%|188.77%|93.80%|37.60%|30.34%| |调整后归母净利润（百万元）|1191|3403|6357|8585|11064| |调整后归母净利润增长率|107.57%|185.85%|86.81%|35.04%|28.87%| |摊薄每股收益(元)|0.81|2.33|4.51|6.21|8.09| |每股经营性现金流净额|1.48|0.00|3.56|5.48|7.52| |ROE(归属母公司)(摊薄)|13.93%|29.26%|36.18%|33.60%|30.46%| |P/E|23.12|35.44|35.88|26.07|20.00| |P/B|3.23|10.37|14.11|9.52|6.62|[9] 附录：三张报表预测摘要 损益表 - 主营业务收入、毛利等指标呈现增长趋势，销售费用、管理费用等占比有一定变化 [11] 资产负债表 - 货币资金、应收款项、存货等资产项目和应付款项、其他流动负债等负债项目有相应变动 [11] 比率分析 - 包含利润率、所得税率、净资产收益率等多种比率指标的变化情况 [11]