报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价18.48元 [4][7] 报告的核心观点 - 公司24年年报和25年一季报显示，24年营收、归母净利、扣非净利分别为91.3亿、2.3亿、2.5亿，同比-13.8%、转正、转正；25Q1营收、归母净利、扣非净利32.6亿、2.8亿、2.8亿，同比-19.7%、-37.3%、-37.4% [1] - 24年白酒业务稳增，猪肉业务受产能回调影响营收下降但预计同比减亏，展望未来，中高档口粮酒需求释放需时间，猪肉业务短期减亏或增厚业绩 [1][2] - 考虑中高档口粮酒需求释放时间，下调25 - 26年盈利预测，引入27年EPS预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 24年白酒板块营收70.4亿，同比+3.2%，高档酒、中档酒、低档酒营收分别为9.7亿、10.9亿、49.7亿，同比-0.6%、-1.5%、+5.1%；珠三角、新疆销售同比增长50%、23%；经典二锅头系列、传统二锅头销售同比增长32%、37%；24H2白酒板块营收23.4亿，同比+3.2% [2] - 24年猪肉业务营收18.9亿，同比-27%，屠宰和种畜养殖分别收入16.9亿、2.0亿；24H2猪肉业务营收10.0亿，同比-20.0%，预计环比减亏 [2] 盈利情况 - 24年毛利率同比+4.2pct至36.0%，白酒毛利率同比-5.2pct至45.0%，猪肉毛利率同比+8.4pct至2.4%；24年销售、管理费用率同比-1.8、+0.2pct至9.6%、8.3%，主营业务税金及附加比率同比+0.2pct至11.0%，归母净利率同比+5.3pct至2.5% [3] - 25Q1毛利率同比-0.3pct至36.8%，销售、管理费用率同比+3.6、+0.3pct至9.0%、5.8%，归母净利率同比-2.4pct至8.7% [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|10,593|9,126|8,496|8,752|9,112| |+/-%|(9.30)|(13.85)|(6.90)|3.01|4.12| |归属母公司净利润(人民币百万)|(295.60)|231.17|206.90|262.76|317.94| |+/-%|56.09|178.20|(10.50)|27.00|21.00| |EPS(人民币，最新摊薄)|(0.40)|0.31|0.28|0.35|0.43| |ROE(%)|(4.39)|3.58|3.15|3.91|4.58| |PE(倍)|(41.23)|52.72|58.90|46.38|38.33| |PB(倍)|1.80|1.74|1.71|1.68|1.63| |EV EBITDA(倍)|16.08|11.23|12.64|11.56|9.29| [6] 盈利预测调整 - 下调25 - 26年营业收入增速25%、29%，下调归母净利润70%、68%，下调毛利率1.6、3.0pct，销售费用率调整后有所增加 [13] 可比公司估值 |公司简称|股票代码|2025/4/23股价(元)|PE（倍）（23A/24A/E/25E/26E）|EPS（元）（23A/24A/E/25E/26E）| |----|----|----|----|----| |天佑德酒|002646 CH|8.94|47/76/47/32|0.19/0.12/0.19/0.28| |酒鬼酒|000799 CH|44.61|26/197/90/70|1.69/0.23/0.49/0.64| |白酒业务平均值| - |26.78|37/136/69/51|0.94/0.17/0.34/0.46| |龙大美食|002726 CH|6.00|-4/65/32/23|-1.43/0.09/0.19/0.26| |得利斯|002330 CH|4.61|-87/122/62/41|-0.05/0.04/0.07/0.11| |猪肉业务平均值| - |5.31|-46/93/47/32|-0.74/0.07/0.13/0.18| |加权平均值| - | - |24/130/66/48|0.69/0.16/0.31/0.42| [12] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023 - 2027年相关财务指标进行预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金等 [20]