报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][17][18] 报告的核心观点 - 2024年业绩整体承压但Q4同比转增，分红率同比提升；有效购票客流回落，主景区与索道业务构成盈利核心，其他新景区与新业务尚有拖累；1 - 2月黄山景区客流增长良好，关注山上扩容增量与山下整合潜力；考虑2025 - 2026年新规影响下调归母净利润预测，维持“优于大市”评级 [1][2][3][4][9][11][14][17] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司营业收入19.31亿元，同比增长0.09%；归母净利润和扣非净利润分别为3.15亿元和3.17亿元，同比分别下降25.51%和18.95%；单Q4公司收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为5.19、0.30、0.45亿元，同比增长4.93%、100.28%、380.47%；公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.72元（含税），分红率为39.83%，同比提升3.78pct [1][9] 业务情况 - 景区业务：2024年黄山景区进山游客492.24万人次，同比增长7.60%；景区业务收入2.40亿元，同比下降9.22%，毛利率为39.40%，同比下降6.54pct；花山谜窟景区亏损5758.38万元，太平湖景区亏损1804.80万元 [2][11] - 索道业务：2024年索道及缆车游客981.49万人次，同比增长3.25%，收入7.18亿元，同比增长2.55%；毛利率87.56%，同比下降0.96pct [2][11] - 酒店业务：2024年酒店业务收入为4.56亿元，同比微降0.92%；毛利率为37.91%，同比下降2.01pct [2][11] - 其他业务：2024年徽商故里亏损3510万元，预计与新店爬坡有关 [2][11] 发展潜力 - 山上业务：2025年1 - 2月黄山景区客流增长36%，一季度预计客流突出；集团东黄山建设推进有望扩容景区容量，打开旺季接待瓶颈并丰富游客游览路线；山上北海宾馆预计2025年9月竣工 [3][14][17] - 山下业务：公司在太平湖景区、花山谜窟、徽菜餐饮等方面持续布局，受竞争影响存在拖累，需跟踪后续盈利改善情况 [3][17] 投资建议 - 下调2025 - 2026归母净利润至3.2/3.6亿元（此前为3.5/4.1亿元），2027年假设新规延续预计为3.9亿元，对应PE为27/25/23x；依托黄山优质资源，山上酒店改造落地与东黄山开发协同突破景区接待瓶颈，山下区域资源整合与多元业务布局待中线盈利潜力释放，维持“优于大市”评级 [4][17] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,929|1,931|2,138|2,266|2,395| |(+/-%)|141.2%|0.1%|10.7%|6.0%|5.7%| |净利润(百万元)|423|315|319|356|388| |(+/-%)|420.5%|-25.5%|1.2%|11.7%|8.8%| |每股收益（元）|0.58|0.43|0.44|0.49|0.53| |EBIT Margin|31.9%|27.2%|21.2%|22.8%|23.5%| |净资产收益率（ROE）|9.4%|6.8%|6.5%|6.9%|7.2%| |市盈率（PE）|20.7|27.8|27.5|24.6|22.6| |EV/EBITDA|12.7|14.2|16.3|13.6|12.4| |市净率（PB）|1.95|1.88|1.79|1.71|1.62| [5] 可比公司估值表 |代码|公司简称|股价（元）|总市值（亿元）|EPS（23A）|EPS（24E）|EPS（25E）|EPS（26E）|PE（23A）|PE（24E）|PE（25E）|PE（26E）|投资评级| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |600054.SH|黄山旅游|12|88|0.58|0.43|0.44|0.49|21|28|27|25|优于大市| |603136.SH|天目湖|13|34|0.54|0.39|0.47|0.55|23|33|27|23|优于大市| |603199.SH|九华旅游|38|42|1.58|1.68|1.95|2.18|24|23|20|18|优于大市| |000888.SZ|峨眉山A|14|75|0.43|0.49|0.55|0.62|33|29|26|23|优于大市| |603099.SH|长白山|34|90|0.52|0.59|0.73|0.85|65|58|46|40|优于大市| |002033.SZ|丽江股份|9|52|0.41|0.41|0.46|0.51|23|23|20|18|优于大市| |002159.SZ|三特索道|16|28|0.72|0.93|1.04|1.16|22|17|15|14|优于大市| [18] 财务预测与估值 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，包含现金及现金等价物、应收款项、营业收入、营业成本等多项指标 [19]