报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 锦波生物2024年全年及2025Q1业绩延续高增，盈利能力较强，费用率优化，手握国内全部3款重组胶原蛋白三类证，技术领先，完善激励机制，三大业务板块均高增，长期健康增长可期 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|780.26|1,442.83|2,170.77|3,039.36|3,876.84| |同比（%）|99.96|84.92|50.45|40.01|27.55| |归母净利润（百万元）|299.80|732.30|1,114.06|1,560.87|1,996.65| |同比（%）|174.60|144.27|52.13|40.11|27.92| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.39|8.27|12.59|17.63|22.56| |P/E（现价&最新摊薄）|113.86|46.61|30.64|21.87|17.10| [1] 市场数据 - 收盘价385.65元，一年最低/最高价142.60/420.00元，市净率20.04倍，流通A股市值17,996.70百万元，总市值34,134.58百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产19.25元，资产负债率24.74%，总股本88.51百万股，流通A股46.67百万股 [6] 业绩情况 - 2024全年营收14.43亿元（+84.92%），归母净利润7.32亿元（+144.3%），扣非归母净利7.12亿元（+149.2%）；2025Q1营收3.66亿元（同比+62.51%），归母净利润1.69亿元（+66.25%），扣非归母净利1.67亿元（+70.92%） [7] 盈利能力与费用情况 - 2024年毛利率/归母净利率92.02%/50.75%，同比+1.9/+12.3pct，2025Q1毛利率/归母净利率90.11%/45.99%，同比-1.8/+1.03pct；2024年期间费用率32.4%，同比-12.9pct，2025Q1期间费用率35.43%，同比-5.0pct [7] 产品与市场情况 - 手握国内全部3款重组胶原蛋白三类证，搭建全剂型产品矩阵，品牌端不断丰富产品；2025年4月凝胶填充类产品获批；2024年覆盖终端医疗机构约4,000家 [7] 激励机制情况 - 2025年拟推股票期权激励计划，向87名激励对象授予100万份股票期权，占总股本1.13%，业绩考核目标为2025 - 2027年净利润分别不低于10/14/18亿元，同增分别为37%/40%/29%，预计2025 - 2027年摊销股权激励费用分别为4307/4084/1686万元 [7] 业务板块情况 - 2024年医疗器械/功能性护肤/原料的营收分别为12.54/1.42/0.46亿元，分别同比+84.4%/+86.8%/+89.1%；毛利率分别为95%/70%/78%，同比分别+1.9/+2.6/+1.7pct [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|1,298|2,546|4,234|6,292| |非流动资产（百万元）|758|801|866|927| |资产总计（百万元）|2,056|3,347|5,100|7,219| |流动负债（百万元）|292|425|567|690| |非流动负债（百万元）|233|277|327|327| |负债合计（百万元）|525|702|894|1,017| |归属母公司股东权益（百万元）|1,535|2,649|4,210|6,207| |所有者权益合计（百万元）|1,531|2,645|4,206|6,203| |营业总收入（百万元）|1,443|2,171|3,039|3,877| |营业成本(含金融类)（百万元）|115|141|182|213| |净利润（百万元）|731|1,114|1,561|1,997| |归属母公司净利润（百万元）|732|1,114|1,561|1,997| |经营活动现金流（百万元）|767|1,089|1,547|1,982| |投资活动现金流（百万元）|(154)|(101)|(139)|(136)| |筹资活动现金流（百万元）|(190)|71|76|26| |现金净增加额（百万元）|423|1,059|1,484|1,872| |毛利率(%)|92.02|93.50|94.00|94.50| |归母净利率(%)|50.75|51.32|51.36|51.50| |收入增长率(%)|84.92|50.45|40.01|27.55| |归母净利润增长率(%)|144.27|52.13|40.11|27.92| |每股净资产(元)|17.34|29.93|47.57|70.12| |ROIC(%)|50.20|47.18|41.37|35.64| |ROE - 摊薄(%)|47.70|42.05|37.07|32.17| |资产负债率(%)|25.53|20.97|17.53|14.08| |P/E（现价&最新股本摊薄）|46.61|30.64|21.87|17.10| |P/B（现价）|22.23|12.88|8.11|5.50| [8]