报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩表现符合市场预期，军民两端放量叠加海外市场拓展使营收稳增，产品交付结构影响毛利率但盈利能力有提升空间，高效排产助力合同负债确收且存货高位反映行业景气，军民飞机齐放量有望快速发展，虽下调2025 - 2026E年盈利预测但维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年04月23日收盘价23.50元，一年内最高/最低32.64/21.06元，市净率3.1，股息率0.43%，流通A股市值65,159百万元，上证指数/深证成指为3,296.36/9,935.80 [2] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产7.56元，资产负债率71.52%，总股本/流通A股为2,781/2,773百万，流通B股/H股为 - / - [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|40,301|43,216|47,935|55,331|63,973| |同比增长率（%）|7.0|7.2|10.9|15.4|15.6| |归母净利润（百万元）|861|1,023|1,162|1,361|1,602| |同比增长率（%）|64.4|18.9|13.5|17.2|17.7| |每股收益（元/股）|0.31|0.37|0.42|0.49|0.58| |毛利率（%）|6.9|5.9|6.0|6.2|6.3| |ROE（%）|4.4|4.9|5.3|5.9|6.7| |市盈率|76|64|56|48|41| [6] 事件点评 - 公司2024年实现营收432.16亿元（yoy + 7.23%），归母净利润10.23亿元（yoy + 18.87%），扣非归母净利润9.21亿元（yoy + 13.78%）；单Q4实现营收143.95亿元（yoy + 21.09%，qoq + 69.52%），归母净利润0.80亿元（yoy + 39.14%，qoq - 72.20%），扣非归母净利润0.35亿元（yoy - 27.05%，qoq - 86.64%），业绩符合市场预期 [7] - 军民两端放量叠加海外市场拓展使2024年营收稳增，陕飞收入105.72亿元（yoy - 2.90%），单Q4营收同比增21.09%、环比增69.52%，军品订单交付、民品参与度深化且海外业务营收16.78亿元（yoy + 7.43%），有望驱动2025年营收增长 [7] - 2024年公司毛利率5.85%（-1.02pcts）、净利率2.37%（+0.23pcts），毛利率下滑因产品交付结构变化，净利率正增因收到增值税退税款和信用减值损失冲回，期间费用率3.43%（+0.02pcts），费用端可优化，后续盈利能力有望提升 [7] - 截至2024年末合同负债78.05亿元（较Q3末 - 14.95%），后续有望增加；存货226.92亿元维持高位，反映行业景气和下游需求旺盛，保障未来业绩稳增 [7] - 公司作为稀缺核心资产，受益于军机放量和民机需求释放，旗下飞机型号有战略意义，受益于“十四五”红利和国产大飞机机遇，西飞受益于减员增效等，未来利润率有望提高 [7] - 下调2025 - 2026E年归母净利润预测为11.62/13.61亿元（前值13.56/17.63亿元），新增2027E年预测为16.02亿元，2025E - 2027E年对应PE为56/48/41倍，可比公司2025E年平均PE为81倍，维持“买入”评级 [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|40,301|43,216|47,935|55,331|63,973| |营业成本|37,952|40,686|45,062|51,921|59,913| |税金及附加|306|304|288|308|384| |主营业务利润|2,043|2,226|2,585|3,102|3,676| |销售费用|54|56|29|44|59| |管理费用|910|1,294|1,216|1,365|1,611| |研发费用|244|266|249|346|409| |财务费用|-254|-132|-163|-221|-327| |经营性利润|1,089|742|1,254|1,568|1,924| |信用减值损失|-169|1|54|-47|-106| |资产减值损失|-11|-53|6|-1|3| |投资收益及其他|101|457|33|55|43| |营业利润|1,023|1,185|1,351|1,580|1,863| |营业外净收入|-2|10|7|7|7| |利润总额|1,021|1,195|1,358|1,587|1,870| |所得税|160|172|196|225|268| |净利润|861|1,023|1,162|1,361|1,602| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|861|1,023|1,162|1,361|1,602| [9]