报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报显示业绩增长，2024年营收609.5亿元同比-8.1%，归母净利润41.55亿元同比+24.0%；25Q1营收178.4亿元同比+19.2%，归母净利润12.5亿元同比+139.7%，增长主因产品销量增加及成本费用下降 [1] - 公司镍中间品产量同比大增，2024年出货量近23万金属吨，较上年同期增长近50%，镍价目前处于底部区间 [2] - 钴价中枢有望长期上移，2025年2月刚果金暂停钴出口四个月后价格反弹，公司钴业务增厚利润 [3] - 公司锂产品出货同比大增，正极材料出货下滑较多，其他产品产销有不同变化 [4] - 公司印尼项目逐步推进，冶炼与上游资源保障同步配置，海外加大布局下游锂电材料，一体化持续推进 [5][6] - 公司一体化优势凸显，上调2025 - 2027年归母净利润预测分别达55.5/65.5/83.7亿元，同比+33.6%/+18.0%/+27.8% [7] 财务摘要 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|60,946|67,614|73,218|79,800| |(+/-) (%)|-8.08%|10.94%|8.29%|8.99%| |归母净利润（百万元）|4,155|5,551|6,552|8,372| |(+/-) (%)|23.99%|33.59%|18.04%|27.79%| |每股收益(元)|2.44|3.26|3.85|4.92| |P/E|13.70|10.25|8.69|6.80| [15] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|54,099|64,341|77,130|92,732| |现金|19,452|26,857|37,407|50,345| |交易性金融资产|382|372|362|352| |应收账项|6,802|9,551|10,352|11,734| |其它应收款|275|376|407|443| |预付账款|2,950|3,336|3,583|3,805| |存货|17,297|18,436|19,706|20,839| |其他|6,942|5,414|5,314|5,214| |非流动资产|82,492|82,529|82,330|81,439| |金融资产类|183|188|193|198| |长期投资|12,358|13,358|14,358|15,358| |固定资产|51,098|48,813|48,018|46,730| |无形资产|4,918|5,118|5,318|5,518| |在建工程|9,902|9,306|8,590|7,676| |其他|4,033|5,745|5,852|5,959| |资产总计|136,591|146,870|159,460|174,171| |流动负债|52,343|55,549|60,248|64,794| |短期借款|20,754|23,754|26,754|29,754| |应付款项|16,251|17,763|19,076|20,258| |预收账款|0|0|0|0| |其他|15,337|14,031|14,418|14,783| |非流动负债|35,588|36,295|36,995|37,695| |长期借款|19,502|20,002|20,502|21,002| |其他|16,086|16,293|16,493|16,693| |负债合计|87,931|91,844|97,243|102,489| |少数股东权益|11,715|13,103|14,741|16,834| |归属母公司股东权益|36,946|41,924|47,476|54,848| |负债和股东权益|136,591|146,870|159,460|174,171| [16] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|60,946|67,614|73,218|79,800| |营业成本|50,446|55,607|59,717|63,416| |营业税金及附加|443|541|586|638| |营业费用|159|203|220|239| |管理费用|1,895|2,164|2,343|2,554| |研发费用|1,300|1,488|1,611|1,756| |财务费用|2,070|1,771|1,776|1,718| |资产减值损失|(509)|(98)|(98)|(98)| |公允价值变动损益|(62)|(20)|(20)|(20)| |投资净收益|1,362|1,350|1,500|1,700| |其他经营收益|225|276|318|0| |营业利润|5,659|7,368|8,686|11,081| |营业外收支|(74)|(65)|(65)|(65)| |利润总额|5,585|7,303|8,621|11,016| |所得税|426|365|431|551| |净利润|5,158|6,938|8,190|10,465| |少数股东损益|1,004|1,388|1,638|2,093| |归属母公司净利润|4,155|5,551|6,552|8,372| |EBITDA|11,208|14,748|16,500|19,229| |EPS（最新摊薄）|2.44|3.26|3.85|4.92| [16] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|12,431|12,680|14,431|16,472| |净利润|5,158|6,938|8,190|10,465| |折旧摊销|4,579|5,673|6,103|6,495| |财务费用|2,345|2,160|2,313|2,466| |投资损失|(1,158)|(1,350)|(1,500)|(1,700)| |营运资金变动|874|(905)|(839)|(1,418)| |其它|633|164|163|163| |投资活动现金流|(7,668)|(4,192)|(4,267)|(3,767)| |资本支出|(6,688)|(3,145)|(4,945)|(4,645)| |长期投资|(2,603)|(825)|(825)|(825)| |其他|1,622|(222)|1,503|1,703| |筹资活动现金流|25|(1,098)|387|234| |短期借款|5,705|3,000|3,000|3,000| |长期借款|602|500|500|500| |其他|(6,282)|(4,598)|(3,113)|(3,266)| |现金净增加额|4,990|7,406|10,550|12,938| [16] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入(+/-) (%)|-8.08%|10.94%|8.29%|8.99%| |营业利润(+/-) (%)|17.51%|30.22%|17.88%|27.58%| |归属母公司净利润(+/-) (%)|23.99%|33.59%|18.04%|27.79%| |获利能力| | | | | |毛利率|17.23%|17.76%|18.44%|20.53%| |净利率|6.82%|8.21%|8.95%|10.49%| |ROE|11.25%|13.24%|13.80%|15.26%| |ROIC|5.84%|7.63%|7.98%|8.83%| |偿债能力| | | | | |资产负债率|64.38%|62.53%|60.98%|58.84%| |净负债比率|75.56%|56.41%|38.88%|20.86%| |流动比率|1.03|1.16|1.28|1.43| |速动比率|0.56|0.68|0.82|0.98| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.47|0.48|0.48|0.48| |应收账款周转率|8.25|9.44|9.34|9.36| |应付账款周转率|4.20|4.42|4.39|4.36| |每股指标(元)| | | | | |每股收益|2.44|3.26|3.85|4.92| |每股经营现金|7.31|7.45|8.48|9.68| |每股净资产|21.71|24.64|27.90|32.23| |估值比率| | | | | |P/E|13.70|10.25|8.69|6.80| |P/B|1.54|1.36|1.20|1.04| |EV/EBITDA|7.71|5.96|4.92|3.74| [16]