报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收11.7亿元，同比增长66%，2025Q1营收11.1亿元，同比增长4230%，环比增长12%；2024年实现归母净利润 -4.5亿元，同比增长47%，2025Q1归母3.6亿元，同比增长257%，环比增长32%；2024Q4/2025Q1公司毛利率为56.99%/55.99%，净利率为27.45%/31.96%，净利率在毛利率环比略降时大幅提升，或体现规模效应 [7] - 2024Q2/2024Q3/2024Q4/2025Q1存货分别达2.4/10.2/17.7/27.6亿元，2024Q4/2025Q1货币资金分别达19.9/6.5亿元，假设产品毛利率对应2025Q1的55.99%，或对应62.7亿潜在营收贡献，全年营收有望逐季释放，规模效应有望逐季增强 [7] - 据2024年年报，前五大客户合计贡献11.1亿营收，占总营收比重达94.6%，第一大客户为长期合作伙伴，2024年贡献9.3亿营收，占总营收比重达79%，因智能芯片产品竞争力提升获客户认可增加采购，寒武纪占据客户资源优势，有望支撑营收上新台阶，凭借技术和产品布局，有望在新一轮增长周期获显著市场份额 [7] - 公司为国内AI芯片领军者，随AI芯片市场规模快速增长，有望依托产品布局和生态建设抢占市场，基于2024年&2025Q1季度业绩公告，上调2025 - 2026年归母净利润分别为13.1/22.1亿元（前值：2.1/4.1亿元），新增2027年归母净利润预测为30.6亿元，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|709.39|1,174.46|5,255.04|8,140.54|10,986.88| |同比（%）|(2.70)|65.56|347.44|54.91|34.97| |归母净利润（百万元）|(848.44)|(452.34)|1,313.01|2,212.81|3,056.45| |同比（%）|32.47|46.69|390.27|68.53|38.13| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(2.03)|(1.08)|3.15|5.30|7.32| |P/E（现价&最新摊薄）|(340.46)|(638.60)|220.00|130.54|94.51| [1] 市场数据 - 收盘价691.96元 - 一年最低/最高价153.20/818.87元 - 市净率49.56倍 - 流通A股市值288,863.37百万元 - 总市值288,863.37百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产13.96元 - 资产负债率15.97% - 总股本417.46百万股 - 流通A股417.46百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|5,800|7,375|10,260|13,717| |货币资金及交易性金融资产|2,747|1,654|2,031|3,231| |经营性应收款项|1,088|1,438|1,708|1,988| |存货|1,774|4,034|6,270|8,241| |合同资产|20|53|45|44| |其他流动资产|171|196|206|213| |非流动资产|917|957|944|917| |长期股权投资|247|247|247|247| |固定资产及使用权资产|247|196|164|137| |在建工程|150|150|150|150| |无形资产|183|213|233|233| |商誉|0|0|0|0| |长期待摊费用|15|15|15|15| |其他非流动资产|76|136|136|136| |资产总计|6,718|8,331|11,204|14,634| |流动负债|818|1,114|1,323|1,435| |短期借款及一年内到期的非流动负债|113|109|109|109| |经营性应付款项|515|776|995|1,099| |合同负债|1|3|4|5| |其他流动负债|190|227|216|222| |非流动负债|469|397|802|1,002| |长期借款|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0| |租赁负债|2|2|2|2| |其他非流动负债|467|395|800|1,000| |负债合计|1,287|1,511|2,126|2,437| |归属母公司股东权益|5,423|6,786|8,999|12,055| |少数股东权益|8|35|80|142| |所有者权益合计|5,430|6,821|9,079|12,197| |负债和股东权益|6,718|8,331|11,204|14,634| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|1,174|5,255|8,141|10,987| |营业成本(含金融类)|508|2,234|3,583|4,945| |税金及附加|3|13|19|24| |销售费用|70|84|90|97| |管理费用|181|200|228|253| |研发费用|1,216|1,682|2,117|2,582| |财务费用|(19)|(46)|(18)|(28)| |加:其他收益|220|231|252|286| |投资净收益|23|32|37|44| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|84|0|0|0| |资产处置收益|1|3|2|2| |营业利润|(456)|1,353|2,415|3,446| |营业外净收支|0|0|0|0| |利润总额|(456)|1,353|2,415|3,446| |减:所得税|1|14|157|327| |净利润|(457)|1,340|2,258|3,119| |减:少数股东损益|(5)|27|45|62| |归属母公司净利润|(452)|1,313|2,213|3,056| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|(1.08)|3.15|5.30|7.32| |EBIT|(479)|1,308|2,397|3,418| |EBITDA|(270)|1,524|2,594|3,610| |毛利率(%)|56.71|57.48|55.99|54.99| |归母净利率(%)|(38.51)|24.99|27.18|27.82| |收入增长率(%)|65.56|347.44|54.91|34.97| |归母净利润增长率(%)|46.69|390.27|68.53|38.13| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(1,618)|(841)|122|1,123| |投资活动现金流|(412)|(221)|(146)|(119)| |筹资活动现金流|48|(30)|401|196| |现金净增加额|(1,982)|(1,093)|377|1,200| |折旧和摊销|209|216|198|192| |资本开支|(366)|(192)|(183)|(163)| |营运资本变动|(1,264)|(2,367)|(2,299)|(2,146)| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|12.99|16.26|21.56|28.88| |最新发行在外股份（百万股）|417|417|417|417| |ROIC(%)|(8.50)|20.75|27.80|28.78| |ROE - 摊薄(%)|(8.34)|19.35|24.59|25.35| |资产负债率(%)|19.16|18.13|18.97|16.65| |P/E（现价&最新股本摊薄）|(638.60)|220.00|130.54|94.51| |P/B（现价）|53.27|42.57|32.10|23.96| [8]