文章核心观点 - 《第一财经》杂志推出的《公司的秘密》第七辑年度研报合集，核心在于“穿越热点，看到秘密”，通过深度挖掘财报、采访和公开数据中的细节，为读者呈现年度商业热点公司背后的真实故事与商业逻辑，而非复述新闻或放大情绪[5][6][9] - 第七辑的研报选择标准是公司是否足够“重要”和“有趣”，而非仅仅因为其声量，旨在打破前六辑更关注长线基本面的规律，围绕年度商业热点展开深度研究[8][9] - 该研报致力于将复杂的商业问题转化为清晰的结构、图表与视觉线索，让商业逻辑不再专属于公司和少数人，为读者提供愉悦的阅读体验和获取知识的快乐[14][15][20] 第七辑研报内容与特点 - **研报覆盖的年度热点公司案例**：包括市值一度超越茅台成为A股第一的寒武纪、出海业绩增长超400%的泡泡玛特、完成标志性IPO的霸王茶姬、地平线和Figma，以及因成分问题引发舆情大战的巨子生物等[7] - **研报探讨的核心商业议题**： - 探讨任天堂如何平衡“平台能力”与“IP逻辑”[12] - 分析泡泡玛特与霸王茶姬的案例，探讨“爆款”是长期主义的入口还是结构性风险的来源[12] - 审视寒武纪、地平线等公司，指出其真正的挑战可能并非来自“中国版XX”的对手，而是商业化节奏本身[12] - **研究方法与视角**：基于12家公司的财报与公开资料，不仅梳理现金流、营收、市场份额等关键指标，更将视角拉长，分析公司的发展历程、应对竞争、行业周期与全球化进程的策略[15] - **内容呈现形式**：除了主流数据图表，还提供上下游产业链分析、竞品对比一览、团队负责人解读等可视化图解，以增强理解深度[20] 具体公司案例分析摘要 - **寒武纪**：公司业务重心从云端智能芯片及软件业务（占比从99.09%降至15.49%）发生转变，其商业化道路比预期更漫长，尽管面临挑战，但创始人陈天石表示公司从第一天就知道要造自己的芯片[17] - **理想汽车的平台化战略**：作为造车新势力中较早启动平台化战略的公司，其平台化进程经历了从保守到激进的演变 - 第一代平台（NT 1.0）于2014年立项，本质是油改电架构[19] - 开发第二代平台（NT 2.0）时因供应商资源不足，设计上做出了妥协[19] - 到规划第三代平台（NT 3.0）时，设计更加彻底，将6个领域纳入统一体系，集成了900V架构、自研芯片等当下前沿技术[19] - 理想汽车采取的是“先产品、后平台”的模式，平台化起步晚于小鹏，且转型过程面临诸多挑战[19] - 平台化战略有助于降低成本，NT 3.0平台的目标是将成本降低人民币1000元[19]

科创板成长层首批企业业绩与退层动态 - 多家科创板成长层企业发布2025年度业绩快报，包括寒武纪、百济神州等在内的企业实现扭亏为盈，预计将在年报正式披露后摘除特殊标识并退出科创板成长层，这将是该板块自去年6月推出以来的首批“退层”企业 [1] 科创板成长层设立背景与构成 - 科创板成长层于去年推出，旨在服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大但尚未盈利的科技型企业，首批有32家未盈利企业被纳入 [2] - 截至当前，科创板成长层已纳入39家企业，其中超过90%的企业集聚于新一代信息技术和生物医药两大“硬科技”核心赛道 [5] - 该39家企业预计2025年整体营收同比增长36.7%，净利润同比减亏56.9% [5] 重点公司2025年度业绩表现 - **寒武纪**：2025年实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%；实现归母净利润20.59亿元，较上年同期扭亏为盈 [3] - **百济神州**：2025年实现营业总收入382.05亿元，同比增长40.4%；实现归母净利润14.22亿元，同比扭亏为盈 [3] - **北芯生命**：2025年实现营业收入5.42亿元，同比增长71.23%；实现归母净利润8062.19万元，较上年同期扭亏为盈 [3] - **精进电动**：2025年实现营业收入27.26亿元，同比增长108.93%；实现归母净利润1.62亿元，上年同期为净亏损4.36亿元 [3] - **奥比中光**：2025年实现营业总收入9.41亿元，同比增长66.66%；实现归母净利润1.27亿元，实现扭亏为盈 [3] 科创板成长层企业调出规则与影响 - 根据规则，未盈利科技型企业全部纳入科创成长层，调出条件实施新老划断 [4] - **新注册企业调出条件**：最近两年净利润均为正且累计净利润不低于5000万元，或最近一年净利润为正且营业收入不低于1亿元 [4] - **存量企业调出条件**：符合现行取消特殊标识条件（即上市后首次实现盈利）的，将被调出科创成长层 [4] - 北芯生命作为2026年2月新上市企业，符合新注册企业的调出条件 [4] - 寒武纪、百济神州、精进电动、奥比中光这4家存量企业，因在2025年首次实现盈利，预计在年报正式披露后也将被调出科创成长层 [4]

核心观点 - 晨会纪要涵盖三份最新报告，分别聚焦于两家半导体公司沐曦股份和寒武纪的业绩与前景，以及一周市场流动性策略分析 [2] - 沐曦股份2025年营收实现倍增，利润亏损显著收窄，其高性能GPU产品在单卡与多卡互联技术上取得突破，并有望在互联网和运营商客户拓展上取得进展 [3][4][5][6][7] - 寒武纪2025年营收与利润均实现大幅增长并扭亏为盈，其增长受益于算力需求攀升，并有望受益于国产大模型发展及中国模型API调用量出海带来的算力需求 [8][9][10][11][12][13] - 策略周报指出，近期宏观流动性边际收敛，股市资金供给端呈现结构性分化，宽基ETF流出放缓，资金需求端压力有所缓和 [13][14][15] 沐曦股份 (688802) 研究报告摘要 - **2025年业绩表现**：公司预计2025年实现营收16.44亿元，同比增长121.26% [3]；归母净利润为-7.81亿元，较上年同期的-14.09亿元亏损显著收窄 [3][4] - **2025年第四季度业绩表现**：2025Q4预计实现营收4.08亿元，同比下降21.54% [3]；归母净利润为-4.35亿元，较上年同期的-6.27亿元亏损收窄 [3][4] - **业绩驱动因素**：营收高增主要受益于产品拓展及GPU出货量显著增长 [4]；股份支付费用减少对利润端产生正向贡献，推动亏损收窄 [4] - **技术突破**：公司自主研发的MetaXLink高速互连技术性能已达行业先进水平，支持千卡集群商业化部署，并正在研发万卡集群 [5]；最新曦云C700系列产品性能对标英伟达H100，实现了全流程国产供应链闭环 [5] - **业务进展与客户拓展**：截至2025年3月底，公司产品已部署于10余个智算集群，覆盖国家平台、运营商及商业中心等多场景 [6][7]；公司已成功导入教科研、金融、能源等多个行业客户，并重点拓展互联网与运营商客户，已取得初步成效 [7] - **盈利预测**：预计公司2025年至2027年营收分别为16.44亿元、40.79亿元、79.79亿元 [7] 寒武纪 (688256) 研究报告摘要 - **2025年业绩表现**：公司2025年实现营收64.97亿元，同比增长453.21% [8]；实现归母净利润20.59亿元，归母扣非净利润17.70亿元，较上年同期（分别亏损4.52亿元和8.65亿元）全面扭亏为盈 [8][9] - **2025年第四季度业绩表现**：2025Q4营收18.9亿元，同比增长91.10% [8]；归母净利润4.54亿元，同比增长66.91% [8]；归母扣非净利润3.51亿元，较上年同期亏损249.83万元大幅扭亏 [8][9] - **业绩驱动因素**：业绩提升主要得益于算力行业需求攀升，公司产品在运营商、金融、互联网等重点行业完成规模化部署，支持多种大模型的训练与推理任务 [9] - **行业生态利好**：DeepSeek即将发布旗舰模型V4，并优先向华为、寒武纪等国内AI芯片厂商开放测试权限，以优化国产算力生态 [10][11] - **中国模型出海带动算力需求**：2026年2月16日至22日当周，中国模型的API周调用量达到5.16万亿Token，较三周前增长127%，并已超越美国模型 [12]；当周全球调用量前五的模型中中国占据四席，合计贡献Top5总调用量的85.7% [12] - **盈利预测**：预计公司2025年至2027年营收分别为64.97亿元、170.08亿元、244.88亿元；归母净利润分别为20.59亿元、68.39亿元、94.06亿元 [13] 策略周报摘要 - **宏观流动性**：本周（2026/02/23-2026/02/27）宏观资金面边际收敛，央行公开市场操作净回笼7274亿元，中期借贷便利净投放3000亿元 [13]；短端与长端利率均有所上行 [13] - **股市资金供给**：权益基金发行大幅回落，杠杆资金参与回暖，ETF净流出收窄 [14]；股票ETF整体净流出362.95亿元 [14]；宽基ETF中，资金主要流入中证2000、沪港深300等指数，净流出较多的是中证1000、中证500 [14] - **行业与主题ETF资金流向**：行业主题ETF中，电网设备、证券公司等板块净流入较多，细分化工、中证传媒等指数净流出较多 [14]；策略风格方面，标普中国A股大盘红利低波50净流入较多，红利指数净流出较多 [14][15] - **融资资金流向**：融资净流入较多的行业为农林牧渔、计算机，净流出的行业为美容护理、纺织服饰、医药生物 [14] - **股市资金需求**：股权融资规模下降至74.36亿元，限售解禁规模回落至459.5亿元，产业资本减持下降至57.34亿元 [15]

展会概况 - 展会名称：FINE 2026先进半导体产业大会暨2026未来产业新材料博览会 [2][19][21] - 举办时间：2026年6月10日至12日，布展时间为6月8日至9日 [1][5] - 举办地点：上海新国际博览中心 N1-N5馆 [1][5] - 展会规模：展览面积50,000平方米，预计吸引超过100,000名观众 [1][5][21] - 展会定位：由第十届国际碳材料产业博览会等三大展会升级而来，旨在打造以未来产业终端为引领、立足国际视野的新材料领域标杆展会 [21] 核心主题与背景 - 核心观点：在人工智能、新能源汽车、高性能计算、具身智能与航空航天等新兴产业驱动下，全球半导体产业正加速迈入后摩尔时代，产业发展路径转向以材料创新、器件架构、先进封装与异质集成为核心的系统级协同创新 [2] - 展会聚焦：后摩尔时代关键技术与产业趋势，重点围绕第三代与第四代半导体、先进封装与可靠性、晶圆键合与三维集成、超精密加工及先进热管理等方向，推动技术成果工程化与产业化 [2] - 展览重点：聚焦金刚石、碳化硅、氮化镓、氧化镓、氮化铝等半导体材料与先进封装技术，展示从晶体生长、外延到检测分析的全制造链条最新进展 [2] 参展与参会规模 - 企业参展：超过800家企业参展 [1][18] - 科研机构：超过200家科研院所参与 [1][18] - 主题论坛：举办超过30场主题论坛 [1][23] - 报告数量：预计有超过300场战略与前沿科技报告 [21][23] 主要议题与论坛设置 - **先进半导体产业大会**：下设金刚石前沿应用论坛、超精密加工论坛、第三代及第四代半导体晶体生长论坛（涵盖SiC、GaN、Ga2O3、AlN、金刚石） [7][24] - **AI芯片及功率器件热管理大会（付费）**：下设AI芯片先进封装热管理论坛、功率器件热管理论坛、晶圆键合与异质集成技术论坛、先进封装与可靠性论坛等 [8][24] - **热管理液冷产业大会（付费）**：下设AI数据中心液冷论坛、动力电池与储能热管理论坛、具身智能热管理论坛等 [9][24] - **未来产业新材料大会**：预计设立30多场垂直论坛，涵盖智算数据中心、具身智能、低空经济、智能汽车、AI消费电子、量子科技、6G、脑机接口等未来产业领域 [23][24] - **全体大会**：包括未来产业宏观论坛、高校科技成果路演、投融资论坛、人工智能赋能新材料论坛等 [24] 拟邀参会企业范围 - **半导体企业**：英特尔、英伟达、AMD、华为海思、台积电、中芯国际等国内外领先企业 [10] - **消费电子与通信企业**：华为、小米、苹果、三星、中国移动等 [10] - **数据中心企业**：腾讯、阿里、亚马逊、字节跳动等 [10] - **智能汽车企业**：比亚迪、特斯拉、蔚来、理想、小鹏等 [10] - **具身智能机器人企业**：宇树科技、优必选、智元机器人、追觅科技等 [11] 展品与关注领域 - 核心材料与器件：“金刚石+”材料与器件、第三代/第四代半导体材料与器件 [19] - 工艺与装备：晶体材料生长工艺与设备、超精密加工装备、超硬制品 [19] - 前沿应用领域：AI芯片、量子科技、6G、服务器、脑机接口相关器件与材料 [19] - 终端产业覆盖：全面呈现应用于人工智能、智算数据中心、具身智能、低空经济、航空航天、智能汽车、AI消费电子等产业的创新成果 [21] 参会注册信息 - 企业/高校早鸟价（付费论坛）：1,800元人民币，截止日期为2026年4月30日 [12][14] - 企业/高校标准价（付费论坛）：3,000元人民币 [12] - 学生早鸟价（付费论坛）：800元人民币 [12] - 其他免费论坛：报名费用为0元 [12] - 团体优惠：2人及以上成团报名享有更多优惠 [14]

投资评级 - 对寒武纪维持“买入”评级 [1][5][9] 核心观点 - 报告认为寒武纪2025年业绩实现全面扭亏为盈，主要受益于算力行业需求攀升及公司产品在重点行业的规模化部署 [6] - 报告指出DeepSeek即将发布旗舰模型V4并优先适配国产算力生态，已向寒武纪等国内芯片厂商开放测试权限，有望提振国产“模型-芯片”协同生态 [7][8] - 报告强调中国AI模型全球竞争力凸显，API调用量已超越美国，并带动国产算力需求进入指数级增长阶段，寒武纪作为核心AI芯片厂商有望受益 [9] 业绩表现与预测 - **2025年业绩快报**：2025年实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%；实现归母净利润20.59亿元，归母扣非净利润17.70亿元，同比均扭亏为盈（上年同期分别亏损4.52亿元、8.65亿元）[5][6] - **2025年第四季度业绩**：Q4单季营收18.9亿元，同比增长91.10%；归母净利润4.54亿元，同比增长66.91%；归母扣非净利润3.51亿元，同比扭亏（上年同期亏损249.83万元）[5][6] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年营收分别为64.97/170.08/244.88亿元，归母净利润分别为20.59/68.39/94.06亿元 [9] - **估值指标**：基于当前股价1，191.90元，对应2025-2027年预测PS分别为77.36/29.55/20.52X，预测PE分别为244.08/73.49/53.43X [9][10] 行业与市场动态 - **算力需求驱动**：业绩提升主要得益于算力行业需求持续攀升，公司产品已在运营商、金融、互联网等重点行业完成规模化部署，支持LLaMA、GPT等主流大模型训练与推理 [6] - **国产模型生态**：DeepSeek即将发布万亿参数级别的旗舰模型V4，并优先向华为、寒武纪等国内芯片厂商开放测试权限，以进行深度软件优化，构建自主可控供应链体系 [7][8] - **中国模型出海**：根据OpenRouter数据，2026年2月16日至22日当周，中国模型的周调用量达到5.16万亿Token，较三周前大幅增长127%，并首次超越美国模型（2.7万亿Token）[9] - **全球市场格局**：在同期全球调用量排名前五的模型中，中国占据四席（MiniMax M2.5、月之暗面Kimi K2.5、智谱GLM5、DeepSeek V3.2），合计贡献Top5总调用量的85.7% [9] 公司财务预测摘要 - **成长能力**：预测2025-2027年营业收入增长率分别为453%、162%、44%；归母净利润增长率分别为555%、232%、38% [10][11] - **盈利能力**：预测销售净利率从2024年的-39%改善至2025年的32%，并进一步提升至2026年的40% [11] - **每股指标**：预测摊薄每股收益（EPS）从2024年的-1.07元增长至2025年的4.88元、2026年的16.22元和2027年的22.31元 [10][11] - **市场数据**：截至2026年3月2日，公司当前股价1，191.90元，总市值502，606.55百万，52周价格区间为520.67-1，595.88元 [4]

核心策略与市场研判 - 稳定是中国经济和股市的底色，中东地缘冲突对指数冲击有限，短期情绪峰值或已显现[1][4] - 全国两会召开在即，财政发力前置，2026年1-2月新增专项债发行0.83万亿元，同比增长39.6%[4][12] - 春节后全国工地开复工率、资金到位率农历同比分别增加1.5%、3.7%，高炉开工率等指标高于2025年农历同期[4][12] 行业配置与投资主线 - 新兴科技主线聚焦自主可控和AI应用，推荐机械/电子/国防军工/计算机/港股互联网等[4][13] - 价值板块迎来春天，全球安全形势催生资源品“安全溢价”，推荐有色/油运/石化，同时看好受益于“投资止跌回稳”的建材/化工/地产等顺周期板块[4][13] - 大金融板块作为市场稳定器具有配置价值，推荐银行/非银[4][13] 重点公司数据与预测 - 腾讯控股2025年第三季度营收1929亿元，同比增长15.4%，经调整净利润706亿元，同比增长18.0%[19] - 寒武纪-U 2025年第三季度营收17.27亿元，同比大幅增长1332.52%，归母净利润5.67亿元[29] - 2026年1-2月国际油价持续上涨，布伦特原油价格较1月初上涨11.14%至67.52美元/桶[77] - 中国模型全球调用量显著增长，2月9-15日当周中国模型Token调用量达4.12万亿，首次超过美国模型的2.94万亿[43]

AI算力与半导体产业链 - 预计H公司新一代950系列算力芯片即将发布，2026年将是国产算力放量年[4] - AI Agent应用相比传统Chatbox模式，算力消耗可能提升3个数量级，从数千Token增至数十万甚至百万Token[7] - 大模型独立完成任务的能力高速成长，2024到2025年所需时长缩短到每4个月翻一番[7] - 北美CSP大厂的资本支出规划已印证AI应用对算力需求的推动，预计到2026年底Agent可独立完成等同于人类半周工作量的任务[7] - IC载板因上游玻纤布紧缺，预计供应瓶颈将持续至2027年[5] - AI需求拉动MLCC（多层陶瓷电容）产能，超高容产品需做到约1000层，大量挤占产能[10] 投资标的与市场趋势 - 推荐国产算力核心标的包括寒武纪、中芯国际、华虹半导体及H公司产业链供应商华丰科技[4] - 应用光电因北美产能布局，单日股价大涨57%，公司对2027年业绩给出强劲指引[8][9] - AI通胀蔓延，电子行业上游环节出现提价，功率器件、MLCC及模拟器件（如PMIC、DC-DC）量价齐升[10] - 先进封装产业链产能逐步满产并开始涨价，海外需求旺盛及国内先进制程释放将带动景气周期[11]

量化因子与构建方式 1. **因子名称：融资净买入额** [32][52][54] * **因子构建思路：** 衡量特定时间段内（本月）市场或个股通过融资业务净流入的资金量，反映融资客的买入意愿和看多情绪 [32][52]。 * **因子具体构建过程：** 计算本月内每日融资买入额与融资偿还额的差值，然后对本月所有交易日的差值进行求和。对于个股或行业，即为该标的在统计期内的总融资净流入金额。 $$融资净买入额 = \sum_{t=1}^{T}(融资买入额_t - 融资偿还额_t)$$ 其中，t 代表交易日，T 代表统计期内的总交易日数。 2. **因子名称：融券净卖出额** [35][56] * **因子构建思路：** 衡量特定时间段内（本月）市场或个股通过融券业务净增加的卖空量，反映融券客的卖出意愿和看空情绪 [35]。 * **因子具体构建过程：** 计算本月内每日融券卖出量与融券偿还量的差值，然后对本月所有交易日的差值进行求和。对于个股或行业，即为该标的在统计期内的总融券净卖出金额。 $$融券净卖出额 = \sum_{t=1}^{T}(融券卖出额_t - 融券偿还额_t)$$ 其中，t 代表交易日，T 代表统计期内的总交易日数。 3. **因子名称：融资买入额占成交额比例** [39][40][53][54] * **因子构建思路：** 衡量融资买入交易在整体市场或个股成交中的活跃度与占比，比值越高说明融资交易对该标的成交的贡献越大，市场关注度或杠杆情绪可能越高 [39]。 * **因子具体构建过程：** 将统计期内（本月）的总融资买入额除以同期的总成交金额。通常以百分比形式表示。 $$融资买入额占成交额比例 = \frac{统计期内融资买入总额}{统计期内成交总额} \times 100\%$$ 4. **因子名称：融券卖出额占成交额比例** [42][43] * **因子构建思路：** 衡量融券卖出交易在整体市场或个股成交中的活跃度与占比，反映卖空交易在市场中的参与程度 [42]。 * **因子具体构建过程：** 将统计期内（本月）的总融券卖出额除以同期的总成交金额。通常以百分比形式表示。 $$融券卖出额占成交额比例 = \frac{统计期内融券卖出总额}{统计期内成交总额} \times 100\%$$ 5. **因子名称：融资余额占流通市值比例** [39][40] * **因子构建思路：** 衡量未偿还的融资负债相对于标的可流通市值的规模，是评估杠杆水平或融资盘压力的指标 [39]。 * **因子具体构建过程：** 取期末（如2月27日）的融资余额，除以当日的标的流通市值。通常以百分比形式表示。 $$融资余额占流通市值比例 = \frac{期末融资余额}{期末流通市值} \times 100\%$$ 6. **因子名称：融券余额占流通市值比例** [42][43] * **因子构建思路：** 衡量未偿还的融券负债（即未平仓的卖空头寸）相对于标的可流通市值的规模，是评估卖空压力或看空情绪的指标 [42]。 * **因子具体构建过程：** 取期末（如2月27日）的融券余额，除以当日的标的流通市值。通常以百分比形式表示。 $$融券余额占流通市值比例 = \frac{期末融券余额}{期末流通市值} \times 100\%$$ 因子的回测效果 1. **融资净买入额因子**，行业层面取值：传媒行业融资净买入额较多[32]，医药生物、通信和食品饮料行业融资净买入额较少[32]；个股层面取值：寒武纪融资净买入额141,244.09万元[54]，金山办公融资净买入额138,991.15万元[54]，厦门钨业融资净买入额92,675.63万元[54]，电科蓝天融资净买入额90,117.62万元[54]，昆仑万维融资净买入额85,085.88万元[54] 2. **融券净卖出额因子**，行业层面取值：医药生物、机械设备和传媒行业融券净卖出额较多[35]，有色金属、食品饮料和电子行业融券净卖出额较少[35]；个股层面取值：云天化融券净卖出额1,850.91万元[56]，亨通光电融券净卖出额1,352.08万元[56]，东方财富融券净卖出额1,230.56万元[56]，中集集团融券净卖出额1,126.24万元[56]，万丰奥威融券净卖出额1,088.31万元[56] 3. **融资买入额占成交额比例因子**，行业层面取值：非银金融行业占比11.72%[40]，通信行业占比10.71%[40]，电子行业占比9.72%[40]，纺织服饰行业占比3.91%[40]，轻工制造行业占比4.34%[40]，建筑材料行业占比6.04%[40]；个股层面取值：吉贝尔占比26.06%[54]，光明肉业占比22.63%[54]，振德医疗占比21.11%[54]，安联锐视占比20.78%[54]，悦达投资占比19.48%[54] 4. **融券卖出额占成交额比例因子**，行业层面取值：食品饮料行业占比0.08%[43]，煤炭行业占比0.08%[43]，石油石化行业占比0.06%[43]，轻工制造行业占比0.01%[43]，纺织服饰行业占比0.02%[43]，环保行业占比0.02%[43] 5. **融资余额占流通市值比例因子**，行业层面取值：计算机行业占比4.04%[40]，传媒行业占比3.32%[40]，通信行业占比3.31%[40]，石油石化行业占比0.64%[40]，煤炭行业占比0.82%[40]，银行行业占比0.86%[40] 6. **融券余额占流通市值比例因子**，行业层面取值：传媒行业占比0.02%[43]，钢铁行业占比0.01%[43]，有色金属行业占比0.01%[43]，银行行业占比0.00%[43]，石油石化行业占比0.00%[43]，纺织服饰行业占比0.00%[43]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：券商金股组合（全部金股、新进金股、重复金股）**[1][12] * **模型构建思路**：汇总多家券商每月初发布的十大金股，构建投资组合，以捕捉分析师集体的研究观点[12]。 * **模型具体构建过程**： 1. 数据收集：统计全市场37家券商发布的月度金股[13]。 2. 样本处理：对金股去重，得到股票池（例如3月份为269只）[13]。 3. 组合分类：根据金股是否在上月出现，将全体金股分为“新进金股”和“重复金股”两类[13]。“全部金股”即为两者的合集。 4. 组合构建：在每类组合内部，按照各只金股获得的券商推荐次数进行加权，构建组合[18]。 5. 回测处理：只保留A股，剔除港股[18]。 2. **模型名称：开源金工优选金股组合**[23] * **模型构建思路**：基于历史研究发现新进金股收益更优，且业绩超预期因子（SUE）在其中具有选股能力，因此在新进金股样本中，结合SUE因子和券商推荐热度构建优选组合[23]。 * **模型具体构建过程**： 1. 样本选择：以每月的新进金股作为初始股票池[23]。 2. 因子筛选：计算新进金股池中每只股票的业绩超预期因子（SUE）[23]。 3. 股票筛选：选择SUE因子排名前30的金股[23]。 4. 组合构建：对筛选出的30只金股，按照其获得的券商推荐家数进行加权，构建“优选金股组合”[23]。 3. **因子名称：业绩超预期因子（SUE因子）**[23] * **因子构建思路**：用于识别公司业绩超出市场预期的程度，通常与股价正向表现相关[23]。 * **因子具体构建过程**：报告中未提供SUE因子的具体计算公式和构建细节，仅提及该因子在新进金股组合中具有优异的选股能力[23]。 模型的回测效果 1. **全部金股组合**：2月收益率2.9%，2026年以来收益率8.9%，年化收益率14.7%，年化波动率23.2%，收益波动比0.63，最大回撤42.6%[21]。 2. **新进金股组合**：2月收益率3.5%，2026年以来收益率10.7%，年化收益率17.5%，年化波动率23.8%，收益波动比0.73，最大回撤38.5%[21]。 3. **重复金股组合**：2月收益率2.4%，2026年以来收益率7.4%，年化收益率12.3%，年化波动率23.4%，收益波动比0.52，最大回撤45.0%[21]。 4. **开源金工优选金股组合**：2月收益率4.4%，2026年以来收益率15.5%，年化收益率24.4%，年化波动率25.1%，收益波动比0.97，最大回撤24.6%[26]。2026年相对中证500超额收益为-0.5%[23][26]。

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 核心观点 - 国产算力逻辑在春节后得到全面夯实，核心驱动力包括中国AI模型Token调用量首次超越美国、国产芯片业绩出现拐点验证、以及政策与基建的双轮驱动 [1][6][9][11] - 尽管短期面临地缘冲突和海外AI投资节奏扰动等不确定性，但国内市场需求具有韧性，国产模型的成本与生态优势提供对冲，国产算力全链条有望持续稳健提升 [1][12] - 当前市场对AI发展的关注点聚焦于成本效益比率，预计市场将保持震荡，对板块建议相对谨慎，进行中性配置 [2][13] - AI发展仍处于Scale up（纵向扩展）和Scale out（横向扩展）的关键加速期，底层算力基建仍在扩张，坚定看好光升级、电源/液冷国产替代、国产算力硬件需求放量以及算力租赁市场机遇 [2][13] 国产算力逻辑夯实的具体表现 Token调用量爆发式增长 - 根据OpenRouter数据，2026年2月9日至15日当周，中国AI模型周调用量达**4.12万亿Token**，首次超越美国同期的**2.94万亿Token**；2月16日至22日进一步冲高至**5.16万亿Token**，三周内大涨**127%** [6] - 在OpenRouter平台2026年2月的调用量排名中，前五的模型中有四款来自中国，分别为MiniMax的M2.5、月之暗面的Kimi K2.5、智谱的GLM-5以及DeepSeek的V3.2，这四款模型合计贡献了Top5总调用量的**85.7%** [6] - Token调用量的反超标志着国产大模型凭借高效架构和成本优势实现用户端“集群式崛起”，直接驱动推理侧算力需求指数级爆发，并为国产算力产业链提供确定性放量基础 [7] - AI Agent等技术普及推动Token消耗量迅速攀升，其角色正从“问答工具”进化为“生产工具”，Token成为AI时代生产的“燃料”，将持续放大对算力及电力的需求 [8] 国产芯片业绩拐点验证 - 主要国产芯片公司2025年业绩显著改善： - 寒武纪2025年营业收入**64.97亿元**，同比大幅增长**453.21%**；归母净利润**20.59亿元**，同比扭亏为盈（上年亏损4.52亿元） [9] - 摩尔线程2025年营业收入**15.06亿元**，同比增长**243.37%**；归母净利润亏损**10.24亿元**，同比收窄**36.70%** [9] - 沐曦股份2025年营业收入**16.44亿元**，同比增长**121.26%**；归母净利润亏损**7.81亿元**，亏损同比有所收窄 [9] - 国内AI芯片业绩拐点验证了“政策+需求+生态”三重驱动的影响，头部厂商在国内AI需求拉动下形成有效闭环，增强了行业成长的确定性 [11] 政策与基建双轮驱动 - 2026年1月，工信部等7部门联合印发《“人工智能+制造”专项行动实施意见》，明确支持突破高端训练芯片、端侧推理芯片、人工智能服务器等关键核心技术，并有序推进高水平智算设施布局 [10] - 工信部印发《工业互联网和人工智能融合赋能行动方案》，目标到2028年推动不少于**50000家**企业实施新型工业网络改造升级 [11] - 政策对“人工智能+制造”场景的落地推动，叠加算力基建驱动，进一步增强了国产算力订单的确定性 [11] 投资机会与推荐方向 算力基础设施与租赁 - 受益于国内算力需求拉动硬件设备和算力租赁市场景气度 [1][12] - **相关标的**：算力租赁和第三方数据中心厂商，如光环新网、数据港、润泽科技、奥飞数据、网宿科技、宝信软件等 [1][13] - **相关标的**：运营商（中国移动、中国电信、中国联通）、设备商（中兴通讯、紫光股份）、配套服务商（英维克、新雷能） [13] 国产芯片与昇腾生态 - 国产算力芯片、交换机、服务器等需求放量 [2][13] - **相关标的**：寒武纪、海光信息、华胜天成等 [1] 光网络升级 - 坚定看好Scale up过程中的柜内光升级 [2][13] - **相关标的**：光模块及光放大器厂商，如光迅科技、华工科技、天孚通信、中际旭创、新易盛、德科立；激光器厂商如源杰科技、长光华芯 [13][14] - 海外共振与国产推理放量受益的光联接领域 [1] 边缘算力 - 边缘端算力分发受益 [1][12] - **相关标的**：边缘安全厂商网宿科技，边缘节点厂商优刻得、首都在线，混合云青云科技，边缘AI模组厂商移远通信、美格智能等 [13][17] 商业航天与低空经济 - 重点推荐低轨卫星相关的各组件及芯片供应商 [2][13] - **相关标的**：涵盖5G-A通感一体化、短波通信、低轨卫星通信、北斗产业链、IMU及激光雷达等多个环节，如中兴通讯、海格通信、华测导航、炬光科技等 [17] 产业智能制造 - 贴合“人工智能+制造”趋势 [18] - **相关标的**：数字孪生（能科科技、赛意信息）、工业交换机（三旺通信、映翰通）、能源互联网（金卡智能、威胜信息）、控制器（拓邦股份）等 [18] 信息安全 - **相关标的**：综合型安全厂商（奇安信、深信服）、硬件厂商（星网锐捷）、专网通信设备商（海能达、七一二）等 [18]