行业或公司 * **行业**：算力板块、国产算力、AI芯片 * **公司**：HongKey、Tom基、货物经费 核心观点和论据 * **算力需求增长**：随着AI技术的发展，算力需求持续增长，尤其是训练算力需求显著增加[1]。 * **国产算力发展**：国内国产算力发展迅速，有望在2025-2026年开始获得一定兑现[2]。 * **HongKey公司**：HongKey作为国产算力的领军企业，深耕AI芯片领域，拥有良好的技术基础和研发团队[3][4]。 * **业绩增长**：HongKey公司业绩预计将持续增长，2024年营收不低于8.8亿，2025-2026年累计不低于20.8亿[9][10]。 * **行业前景**：全球GPU芯片市场规模持续增长，预计2029年将达到接近3000亿美元[10]。 其他重要内容 * **供应链**：2023年HongKey公司受供应链影响，销售部有所调整，导致营收下降2.7%[6]。 * **产品优势**：HongKey公司拥有自研的智能芯片加速卡、基础系统软件平台和管理软件，具备产品优势[17]。 * **政策支持**：国内政府出台政策支持国产算力中心建设，加速各地算力中心的建设[14]。 * **云商需求**：国内云商对国产芯片的需求旺盛，中国移动等云商的招标情况以国产芯片为主[14]。 * **芯片迭代**：HongKey公司持续迭代芯片，掌握AI芯片的核心技术[15]。 * **软件生态**：HongKey公司打造了云边端统一的ARM开发生态，方便进行开发建议和调优[16]。

投资评级 - 报告对寒武纪-U的评级为"增持"，并维持该评级 [32] 核心观点 - 寒武纪是我国稀缺的AI算力芯片厂商，随着自主可控升级以及国产算力需求景气度持续向上，互联网大厂等下游厂商的国产算力采购需求有望进一步增加，公司营收有望迎来快速放量，业绩有望扭亏为盈 [12] - 预付账款与存货大幅增长展现公司供应链逐渐好转，预期未来公司交付能力有望持续提升，带来业绩持续向好 [12] - 上调公司24-26年营收预测至19/44/58亿元，较上次预测+4%/+65%/+75%；上调公司24-26年归母净利润预测至-1.97/-0.02/3.76亿元，较上次预测亏损缩窄/亏损缩窄/+59% [12] 财务数据与预测 - 2024年Q3单季度营收高速增长，实现营业收入1.21亿元，同比增长285%，实现归母净利润-1.94亿元，亏损同比收窄26% [21] - 2024年Q3末公司预付账款和存货均创公司上市以来历史新高，预付款项为8.54亿元，环比增长3.04亿元，存货为10.15亿元，环比增长约7.80亿元 [21] - 2024年Q3单季度研发投入占营收的比例同比减少了574个百分点，2024年前三季度，研发投入占营收的比例同比减少136个百分点 [21] - 预计2024-2026年营业收入分别为1,872/4,437/5,804百万元，同比增长163.83%/137.05%/30.81% [28] - 预计2024-2026年归母净利润分别为-197/-2/376百万元，2026年归母净利润同比增长18900% [28] 行业背景 - 美国半导体出口管制继续升级，新增140个实体清单企业，利好自主可控 [19] - 互联网、运营商、智算中心驱动国产算力需求加速成长 [12] 公司业务 - 寒武纪成立于2016年，专注于人工智能芯片产品的研发与技术创新，致力于打造人工智能领域的核心处理器芯片 [21] - 公司主营业务是各类云服务器、边缘计算设备、终端设备中人工智能核心芯片的研发、设计和销售，主要产品为云端智能芯片及加速卡、训练整机、边缘智能芯片及加速卡、终端智能处理器IP以及上述产品的配套软件开发平台 [21]

投资评级 - 报告给予寒武纪-U“买入”评级，合理价值为671.98元/股 [55][68] 核心观点 - 寒武纪-U申请25亿元综合授信额度，反映其对下游需求的信心充足，尤其是互联网和智算中心等客户对AI芯片的需求 [1][5][60] - 公司24年三季报显示，存货和预付款项分别增加9.2亿元和7.1亿元，表明其积极备货以应对下游旺盛需求 [5][57] - 寒武纪的AI芯片产品在商业客户业务系统中实现大规模应用，进一步增强了公司对下游需求的信心 [61] 财务预测 - 预计24-26年公司营收分别为11.8亿元、35.1亿元和59.4亿元，同比增长66.6%、196.7%和69.5% [35] - 预计24-26年归母净利润分别为-3.0亿元、1.9亿元和8.3亿元，每股收益分别为-0.72元、0.45元和1.98元 [35] - 24-26年EBITDA预计分别为-1.18亿元、3.98亿元和10.84亿元，显示公司盈利能力逐步改善 [2] 业务分析 - 云端产品线：24年上半年受供应链影响，营收同比下降43.9%，但预计24-26年营收增速将恢复至333.3%、294.2%和82.1%，毛利率有望提升至53%、56%和58% [62] - 智能计算集群系统业务：23年营收6.0亿元，同比增长31.9%，预计24-26年营收增速为29.4%、149.8%和59.7%，毛利率保持在72%-74% [31] - 边缘产品线：24年上半年营收同比下降34.6%，预计24-26年营收增速为-36.1%、-20.9%和-12.5%，毛利率维持在50%左右 [32] 行业与竞争 - 寒武纪的思元系列AI芯片在国内商业化落地较早，具备一定的领先优势，潜在市场空间较大 [67] - 英伟达高端AI芯片限制出口中国，改善了国内竞争格局，寒武纪产品竞争力相对优势更加凸显 [11] - 可比公司澜起科技和景嘉微的估值显示，寒武纪在AI芯片领域的市场地位较高，远期市场份额较大 [10][12] 估值与投资建议 - 参考可比公司估值，给予寒武纪25年80倍PS估值，对应合理价值671.98元/股，维持“买入”评级 [68] - 公司行业地位、竞争优势、下游需求前景以及独立第三方平台的稀缺性是其估值溢价的主要支撑 [68]

行业与公司分析 - 卡倍亿预计2024-26年归母净利润分别为1.9/2.5/3.1亿元，同比增长13%/24%[1] - 曼恩斯特预计2024-26年归母净利润为1.13/2.46/3.37亿元，同比变动-66.92%/+117.99%/+36.89%[3] - 星德胜预计2024-26年归母净利润分别为2.06/2.51/3.13亿元，同比增长5.5%/21.8%/24.8%[4] - 虹软科技预计2024-2026年净利润1.50/2.61/3.51亿元，同比增长69.6%/73.9%/34.5%[6] - 云意电气预计24-26年归母净利润分别为4.2/5.5/6.9亿元[7] 市场趋势与策略 - 新规下创业板和科创板因分红不达标而可能被纳入ST的公司共有105家，较前期测算大幅下降95家[5] - 潜在涉及重大违法类强制退市公司共19只标的，较4月统计的29家大幅下降[5] - BAT 2024年前三季度总资本开支为867.21亿元，同比增长119.80%[13] - 全球服务器资本开支约为2290亿美金，其中字节跳动资本开支约为80亿美金，腾讯约为60亿美金，阿里巴巴约为30亿美金[13]

寒武纪增资上海子公司相关 - 寒武纪拟以2亿元增资上海子公司 其中1500万元为募集资金 1.85亿元为自有资金 增资后上海寒武纪注册资本由24亿元增加至26亿元 仍为寒武纪全资子公司且不改变合并报表范围 不构成关联交易与重大资产重组[1][2] - 寒武纪2022年完成A股股票发行 募集资金净额16.49亿元 2024年9月调整募集资金使用计划 将原本用于"稳定工艺平台芯片项目"的拟投入募集资金由约7亿元调整到4.50亿元 调减的2.5亿元用于永久补充流动资金[2] - 此次增资的再融资项目为面向新兴应用场景的通用智能处理器技术研发项目 计划总投资2.33亿元 项目建设包括5个阶段[2] 行业相关 - 今年是AI应用落地大年 新兴应用场景的各类芯片成为IC设计厂商重要业务方向[3] - 黑芝麻智能、紫光国微、成都华微在新兴应用场景芯片方面有相关布局或储备[4] - 寒武纪董事长称AIGC及大语言模型发展催生更多市场需求和空间 对智能算力提出更高要求 公司下半年将加大市场开拓力度探索新场景算力需求 但暂未透露具体投入哪类新场景[4][5][6] 寒武纪经营情况相关 - 今年前三季度寒武纪实现营业收入1.85亿元 同比增长27.09% 净利润亏损7.24亿元[7] - 截至今年三季度末寒武纪存货为10.15亿元 较上半年末暴增331.18% 预付款项达8.54亿元 较上半年末增长54% 创历史新高[7] - 长江证券分析师观点称寒武纪存货增幅及绝对值达历史高位原因或是核心AI芯片产品完成生产 后续有望支撑业绩增长 从资金流及预付款变化看 公司在供应链核心环节做了较多储备工作 产品新增供应可期[8] - 本周寒武纪股价创历史新高为525元/股 11月22日收盘股价收报492.0元/股 市值超2000亿元[8] 寒武纪过往业务相关 - 去年寒武纪大规模裁撤数家子公司人员 2023年年报显示公司去年底研发人员数量为752 较2022年减少37.59% 外界认为其面向新能源汽车等新场景业务拓展经历阶段性失败[6] - 寒武纪此次增资子公司加码芯片研发 是"新瓶装旧酒"还是技术研发或供应链取得突破仍需时间检验[6]

【政策相关】 - 国常会强调要进一步加强对平台经济健康发展的统筹指导加大政策支持力度包括壮大工业互联网平台体系等多方面内容[2] - 上海推进低空飞行服务管理能力建设按三个阶段进行到2027年年底前累计划设低空飞行航线不少于400条[3] - 国家数据局计划2024 - 2026年开展数据基础设施技术路线试点试验到2029年基本建成国家数据基础设施主体结构[4] - 广州规定智能网联汽车运营主体在国内外测试时间不少于24个月且测试里程不少于100万公里[6] 【公司处罚相关】 - 快手公司因短视频存在违法信息等问题被公安机关警告处罚包括未及时处置禁传信息落实青少年模式不到位等[5] 【公司运营相关】 - 寒武纪拟使用募集资金1500万元及自有资金1.85亿元向全资子公司上海寒武纪增资2亿元[8] - 精进电动股东拟减持公司股份不同股东减持比例有不同限制[9] - 有方科技已研发2款国产芯V2X模组车联网模组应用于多品牌汽车暂未用于特斯拉[10] - 胜科纳米科创板IPO过会拟募资2.97亿元用于苏州检测分析能力提升建设项目[11] 【投资相关】 - 上海首宝智业投资基金发布规模约5亿元[12] - 摇橹船科技获A轮逾亿元融资加速全国市场拓展布局[13] - 模拟感知完成数千万元A轮融资资金用于产品研发等方面[14]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入维持[8] 报告的核心观点 - 寒武纪 - U发布2024年三季报，2024年前三季度营收1.85亿元同比增长27.09%，归母净利润 - 7.24亿元2024Q3营收1.21亿元同比增长284.59%，归母净利润亏损1.94亿元同环比大幅减亏，目前AI产业浪潮下AI硬件需求扩张，中国对国产AI芯片需求提升，公司作为国内头部AI芯片企业，订单逐步落地，未来业绩有望显著成长[2][6] 根据相关目录分别进行总结 财务情况 - 2024年前三季度营业总收入、营业成本、毛利等数据呈现一定变化，如营业总收入2023A - 2026E有不同数值，毛利在2023A为491等，且各项指标占营业收入的百分比也有相应数据，如％营业收入在不同年份和项目下有69%、71%等不同数值，同时利润表、资产负债表、现金流量表等各表中的各项指标如货币资金、应收账款等在2023A - 2026E期间有不同数值[15] 公司运营情况 - 公司备货显著提升，2024年三季度末存货金额达10.15亿元，2024Q3存货相比中报大增7.8亿元，资金流显示积极在供应链做储备，2024Q3货币资金减少、预付款项增长、购买商品等支付现金环比大幅增加，收入结构变化影响毛利率，2024Q3毛利率为51.20%环比 - 14.88pct，研发支出得到有效控制[6][7]

政策相关 - 上交所将推动科创板八条落地加大并购重组支持力度[1] 行业趋势 - 半导体三季报收入增速中位数好于电子和全部A股[1][2][4] - 半导体板块公司净利润增速中位数明显提升[1][2] 创新机遇 - 美国管制下中国科技产业需自主创新突破[1][2][3] 投资相关 - 新开户可通过ETF间接参与科创板创业板[1][2][4] - 权重较大的科创板股票将受益于ETF规模增长[1][2][4] 风险因素 - 本土发展不及预期[1] - 投资者申购科创板ETF不及预期[1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予寒武纪“买入”评级[1]。 报告的核心观点 - 寒武纪是国产算力核心企业，专注于人工智能芯片研发与创新，提供云边端一体的智能芯片产品和平台化基础系统软件，产品广泛应用于多个领域，推动人工智能赋能产业升级[1]。 - 自ChatGPT爆火后，全球算力需求大增，美国限制中国进口高端AI芯片，倒逼国产芯片加速发展，寒武纪作为国内少数具有先进集成电路工艺下复杂芯片设计经验的企业之一，有望受益于国产算力建设[1]。 - 当前寒武纪类似于2013 - 2015年的东方财富，营收已初步放量，存货、付现等指标表现良好，即将进入收入快速放量周期，有望成为本轮AI浪潮下的主角[1]。 根据相关目录分别进行总结 一、国产算力底座，24Q3预付与存货表现亮眼 - 寒武纪专注于人工智能芯片产品研发，提供云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的系列化智能芯片产品和平台化基础系统软件，其芯片产品为公司核心业务支撑，以思元370芯片为例，具有多种先进技术和高性能表现[11][12][13]。 - 2023年公司实现营业收入7.09亿元，yoy - 2.70%，归母净利润为 - 8.48亿元，yoy + 32.47%；2024年前三季度，公司实现营业收入1.85亿元，yoy + 27.09%，归母净利润为 - 7.24亿元，yoy + 10.31%[13]。 - 公司研发投入持续保持高位，管理效率正在持续提升，2023年研发费用率达到157.53%，管理费用率为21.65%，相较2022年有明显下降，销售费用率为11.57%，相比2022年有小幅上升[16]。 - 公司整体毛利率始终保持较高水平，2023年为69.16%，相较2022年有明显提升；净利率受费用端支出影响仍有待改善，2023年为 - 123.78%，较2022年有收窄[18]。 - 2024Q3预付账款和存货表现亮眼，截至2024Q3，公司预付款项为8.54亿元，yoy + 543.95%，存货为10.15亿元，yoy + 310.85%，反映公司供应链端出现明显改善[19]。 - 实控人产业积淀深厚，中科系基因提供支持，公司通过激励完成核心员工绑定，高营收目标彰显公司信心[20][21]。 二、国产算力发展正当时，优质芯片厂商显著受益 - 2022年ChatGPT爆火出圈拉开本轮算力大增长序幕，全球科技龙头纷纷大幅增长算力投入[23]。 - Scaling - law助推参数量、数据量高速扩张，训练需求持续攀升，推理侧“Scaling - law”或将成立，算力需求空间再抬升[24][26]。 - 预计2029年全球GPU市场将突破2000亿美元[27]。 - 美国持续限制中国进口高端AI芯片，倒逼国产芯片加速发展，国内智算中心建设加速推进，运营商大单接连落地，部分地区国产化要求比例2025年达到50%、2027年达到100%[30][31][32][33][34]。 - 海外厂商仍占据绝对主导，国内算力企业可替代空间广阔，寒武纪能为云端、边缘端、终端提供全品类系列化智能芯片和处理器产品，具备多种优势[35][37]。 三、当前的寒武纪：类似2013 - 2015年的东方财富 - 2013 - 2015年的东方财富是互联网金融时代主角，收入与利润同步大幅放量，市值快速增长[40]。 - 寒武纪24Q3收入端小幅放量，存货、付现等收入前瞻指标提升显著，24Q3寒武纪单季度营收创历史新高，实现营收1.21亿，同比 + 285%，购买商品、接受劳务支付的现金和存货均达到新高，有望进入收入快速增长周期[40][42]。 四、盈利预测与投资建议 - 预计寒武纪2024 - 2026年营业收入分别为17.07/49.75/64.48亿元，对应同比增速分别为140.61%/191.48%/29.61%，归母净利润分别为 - 5.12/2.08/7.51亿元，对应EPS分别为 - 1.23/0.50/1.80元[47][48]。 - 分业务对寒武纪的营收和毛利率进行了预测，智能计算集群系统业务预计增长较快且毛利率将改善，云端、边缘端智能芯片及加速卡业务预计营收先下滑或平稳后增长，终端智能处理器IP业务收入占比较低且增速平稳，其他业务增速平稳[47][48]。 - 选取海光信息、龙芯中科作为可比公司，结合可比公司2025年平均PS为40x，考虑寒武纪处于收入突破阶段给予适当溢价，给予寒武纪2025年50x目标PS，对应目标市值2488亿元，首次覆盖给予“买入”评级[50]。