报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 嘉友国际发布2024年年报及2025年一季报，业绩略低于预期，蒙煤业务受钢焦产业链景气度影响阶段性增速放缓，但看好未来公司物贸一体化业务市占率提升，多式联运板块保持高增，基础设施板块先发优势尽显，结合情况下调盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年04月24日收盘价14.11元，一年内最高/最低为29.90/13.16元，市净率2.5，息率5.67，流通A股市值137.88亿元，上证指数/深证成指为3297.29/9878.32 [1] 基础数据 - 2025年03月31日每股净资产5.99元，资产负债率26.50%，总股本/流通A股为977/977百万股，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|8754|2295|9563|10773|12256| |同比增长率（%）|25.1|15.0|9.2|12.7|13.8| |归母净利润（百万元）|1276|262|1410|1595|1949| |同比增长率（%）|22.9|-14.8|10.5|13.1|22.2| |每股收益（元/股）|1.31|0.27|1.44|1.63|1.99| |毛利率（%）|20.5|16.4|18.6|18.8|18.3| |ROE（%）|22.8|4.5|20.1|18.6|18.5| |市盈率|11|/|10|9|7| [5] 事件情况 - 2024年公司实现营业收入87.54亿元，同比增长25.14%；归母净利润12.76亿元，同比增长22.88%；其中第四季度营业收入22.09亿元，同比增长16.63%；归母净利润1.88亿元，同比减少33.88%。2025年一季度公司实现营业收入22.95亿元，同比增长15.02%；归母净利润2.62亿元，同比减少14.77% [6] 业务情况 - 蒙煤业务受钢焦产业链景气度影响阶段性增速放缓，2024年甘其毛都口岸进出口货运量及进口煤炭量同比增长，2025年焦钢产业链供需格局有望改善，公司多式联运重资产壁垒强，有望提高市占率 [6] - 受益于陆锁国贸易景气度，2024年公司跨境多式联运业务收入同比增长22%，毛利率提升2.17pct，蒙古对我国进出口贸易总额创新高，非洲多式联运业务受益于铜钴矿产能投放和区域居民物资需求改善 [6] - 基础设施板块先发优势尽显，2024年公司非洲刚果（金）卡萨陆港项目通车量较好，陆港项目服务收入同比增长16.42%，毛利率为57.46%，中亚及南美市场复制“中蒙模式”，跨境多式联运业务逐步落地 [6] 评级依据 - 结合公司2024年年报及2025年一季报，考虑公司中蒙主焦煤业务量增速放缓、跨境多式联运业务板块及非洲业务稳健增长，下调25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计2025E - 2027归母净利润分别为14.10、15.95、19.49亿元（原25E - 26E归母净利润预测为17.79、20.10亿元），对应PE分别为10/9/7倍。选取顺丰控股及密尔克卫作为可比公司，2025年两家可比公司平均PE估值倍数为15x，高于嘉友国际25年估值倍数，维持嘉友国际“买入”评级 [6]