报告公司投资评级 - 行业为建筑材料/装修建材，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 24年公司营收24.9亿同比-13.08%，归母、扣非归母净利润为1.69、1.32亿，同比+5.03%、-10.75%；25年一季度营收5.21亿同比-19.08%，归母、扣非净利润为0.43、0.38亿，同比-17.78%、-22.96% [1] - 公司作为全球最大复合管道制造商深耕市场拓展新领域，有望提升市占率，预计25 - 27年净利润为2、2.4、2.9亿，维持“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 产品销售情况 - 24年PE/钢丝/防腐/保温/PVC管道产品收入分别为3.8、2.9、14、0.9、0.5亿元，同比+7.7%、-24.9%、+8.7%、-44.1%、-55.4%；均价分别同比-2.4%、+5.8%、-3.4%、+0.7%、-5.6%；销量分别为3.5、2、23.1、1.3、0.6万吨，同比+10.4%、-29%、+12.5%、-44.4%、-52.8%；毛利率分别为22.8%、31.2%、19.1%、10.9%、15.4%，同比-0.7、-0.01、-2.6、-6.2、-5.1pct [2] 毛利率与净利率情况 - 24年综合毛利率为18.67%同比-0.71pct，25Q1毛利率为21%同比+5.16pct [3] - 24年公司期间费用率为12.23%同比+1.45pct，财务费用受利息支出和手续费增加影响同比增长14.25% [3] - 24年资产+信用减值合计冲回453万，投资收益同比增加2001万元，净利率同比提升0.97pct至6.8% [3] - 2024年CFO净额为0.94亿同比少流入0.97亿 [3] 行业投资情况 - 24年全国水利建设完成投资1.35万亿元，连续三年超1万亿元创历史新高，今年一季度水利建设完成投资同比增长2.9% [4] - 25Q1全国水利建设落实地方政府专项债券同比+37%，银行贷款同比+38.5%，社会资本同比+33.2% [4] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,864.07|2,489.53|2,775.21|3,036.80|3,409.18| |增长率(%)|0.44|(13.08)|11.47|9.43|12.26| |EBITDA(百万元)|395.83|335.65|316.80|370.19|452.50| |归属母公司净利润(百万元)|161.13|169.24|196.40|235.44|289.85| |增长率(%)|7.99|5.03|16.05|19.88|23.11| |EPS(元/股)|0.57|0.60|0.70|0.83|1.03| |市盈率(P/E)|19.50|18.57|16.00|13.35|10.84| |市净率(P/B)|1.40|1.34|1.25|1.16|1.07| |市销率(P/S)|1.10|1.26|1.13|1.03|0.92| |EV/EBITDA|8.04|9.16|10.48|8.72|6.80| [5] 基本数据 - A股总股本282.06百万股，流通A股股本256.41百万股 [7] - A股总市值3,142.10百万元，流通A股市值2,856.46百万元 [7] - 每股净资产9.20元，资产负债率40.34% [7] - 一年内最高/最低12.94/9.71元 [7] 财务预测摘要 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |非流动负债合计|67.88|343.46|342.34|292.13|238.55| |负债合计|1,312.47|1,346.57|1,180.74|1,158.73|1,068.34| |股本|256.90|256.41|282.06|282.06|282.06| |股东权益合计|2,246.04|2,351.82|2,520.89|2,709.96|2,949.40| [11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|394.27|365.38|222.02|242.94|272.73| |应收票据及应收账款(百万元)|1,244.88|1,310.68|1,414.78|1,483.23|1,528.21| |预付账款(百万元)|56.32|60.57|63.78|71.80|79.50| |存货(百万元)|321.56|304.32|317.40|346.93|364.17| |流动资产合计(百万元)|2,405.35|2,442.29|2,503.57|2,664.80|2,816.14| |长期股权投资(百万元)|24.30|29.02|34.67|41.46|49.60| |固定资产(百万元)|648.20|613.83|684.95|724.34|749.53| |在建工程(百万元)|14.31|179.47|109.48|71.09|48.05| |无形资产(百万元)|124.15|144.60|143.36|142.04|140.63| |非流动资产合计(百万元)|1,057.46|1,201.37|1,198.06|1,203.88|1,201.60| |资产总计(百万元)|3,558.51|3,698.40|3,701.63|3,868.69|4,017.74| |短期借款(百万元)|560.10|586.04|228.87|207.68|132.22| |应付票据及应付账款(百万元)|121.25|138.32|141.46|150.03|152.56| |流动负债合计(百万元)|1,176.06|950.60|838.40|866.60|829.79| |长期借款(百万元)|0.00|247.30|245.00|200.00|150.00| |负债和股东权益总计(百万元)|3,558.51|3,698.40|3,701.63|3,868.69|4,017.74| |营业收入(百万元)|2,864.07|2,489.53|2,775.21|3,036.80|3,409.18| |营业成本(百万元)|2,309.03|2,024.86|2,238.20|2,440.41|2,723.37| |营业税金及附加(百万元)|18.92|16.81|17.25|20.35|23.86| |销售费用(百万元)|104.19|104.98|108.23|112.36|119.32| |管理费用(百万元)|96.98|90.79|91.03|97.18|102.28| |研发费用(百万元)|88.03|86.46|88.81|94.14|98.87| |财务费用(百万元)|19.50|22.28|20.45|13.67|20.93| |资产/信用减值损失(百万元)|(64.29)|4.53|4.00|1.00|1.00| |投资净收益(百万元)|0.74|20.75|10.00|11.49|13.78| |营业利润(百万元)|184.60|193.41|225.24|271.19|335.32| |营业外收入(百万元)|4.25|2.45|2.57|3.09|2.20| |营业外支出(百万元)|0.56|0.21|0.76|0.51|0.49| |利润总额(百万元)|188.28|195.65|227.06|273.77|337.03| |所得税(百万元)|21.50|26.41|30.65|38.33|47.18| |净利润(百万元)|166.78|169.24|196.40|235.44|289.85| |少数股东损益(百万元)|5.65|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属于母公司净利润(百万元)|161.13|169.24|196.40|235.44|289.85| |每股收益（元）|0.57|0.60|0.70|0.83|1.03| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|0.44|-13.08|11.47|9.43|12.26| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|4.19|4.77|16.46|20.40|23.65| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|7.99|5.03|16.05|19.88|23.11| |获利能力 - 毛利率(%)|19.38|18.66|19.35|19.64|20.12| |获利能力 - 净利率(%)|5.63|6.80|7.08|7.75|8.50| |获利能力 - ROE(%)|7.19|7.22|7.81|8.71|9.85| |获利能力 - ROIC(%)|7.45|7.70|8.22|9.10|10.98| |偿债能力 - 资产负债率(%)|36.88|36.41|31.90|29.95|26.59| |偿债能力 - 净负债率(%)|18.92|19.92|15.94|11.69|5.58| |偿债能力 - 流动比率|2.01|2.49|2.99|3.08|3.39| |偿债能力 - 速动比率|1.75|2.19|2.61|2.67|2.95| |营运能力 - 应收账款周转率|2.14|1.95|2.04|2.10|2.26| |营运能力 - 存货周转率|7.53|7.96|8.93|9.14|9.59| |营运能力 - 总资产周转率|0.76|0.69|0.75|0.80|0.86| |每股指标 - 每股收益（元）|0.57|0.60|0.70|0.83|1.03| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.68|0.33|0.63|0.78|1.09| |每股指标 - 每股净资产（元）|7.94|8.32|8.92|9.59|10.43| |估值比率 - 市盈率|19.50|18.57|16.00|13.35|10.84| |估值比率 - 市净率|1.40|1.34|1.25|1.16|1.07| |估值比率 - EV/EBITDA|8.04|9.16|10.48|8.72|6.80| |估值比率 - EV/EBIT|9.57|11.24|13.68|11.33|8.64| [12]