报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年业绩高增，2025Q1盈利受成本上涨影响；2025Q1业绩同比增长因铝价及氧化铝价格高于去年同期且物流及财务费用同比下降，环比下滑或与铝土矿价上涨有关；2024年业绩增长因铝价及氧化铝价格上涨 [8] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为286/297/309亿元，归母净利润分别为51.93/58.21/64.91亿元，同比+17%/+12%/+12%；EPS分别为1.12/1.25/1.40元，对应当前股价PE为6.78/6.05/5.43倍；公司产业链一体化经营，受益新疆能源价格低，成本优势明显，未来仍有多个项目投产，成长性可期，维持“买入”评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月23日，天山铝业发布2025年一季度报告，2025年一季度公司实现营业收入79.25亿元，同比+16.12%，环比+8.65%；归母净利润10.58亿元，同比+46.99%，环比-22.85%；扣非后归母净利润10.38亿元，同比+47.14%，环比-22.98% [6] - 2024年公司实现营业收入280.89亿元，同比-3.06%，归母净利润44.55亿元，同比+102.03%，扣非后归母净利润43.09亿元，同比+128.80% [6] - 2024年第四季度，公司实现营业收入72.94亿元，同比+9.99%，环比+4.04%；归母净利润13.71亿元，同比+141.43%，环比+35.72%；扣非后归母净利润13.48亿元，同比+143.42%，环比+34.83% [6] 投资要点 业绩与产销 - 2025Q1业绩同比增长因铝价及氧化铝价格高于去年同期且物流及财务费用同比下降，环比下滑或与铝土矿价上涨有关；2024年业绩增长因铝价及氧化铝价格上涨 [8] - 2024年电解铝生产平稳，氧化铝进一步增量；铝锭产量117.59万吨，同比+0.89%，外销量107.25万吨，同比-4.3%；高纯铝产量2.81万吨，同比-34.35%，销量2.56万吨，同比+50.59%；氧化铝产量227.89万吨，同比+7.55%，销量208.71万吨，同比+21.9%；铝锭贸易量3.23万吨，同比-90.54% [8] 价格成本 - 2024年氧化铝价格大幅上涨，盈利明显提升；自产铝锭均价为17493元/吨，同比+5.7%，平均成本13582元/吨，同比+3.6%，单位毛利3912元/吨，同比+13.8%；高纯铝均价23123元/吨，同比-0.6%，平均成本16639元/吨，同比+1.1%，单位毛利6484元/吨，同比-4.6%；氧化铝均价3505元/吨，同比+39.5%，平均成本2488元/吨，同比+2.0%，单位毛利1016元/吨，同比+1314% [8] 成本与分红 - 2025Q1几内亚进口铝土矿价上涨较多，平均达到100美元/吨，可能对公司氧化铝生产成本有较大影响；截至4月24日，矿价已下跌至83美元/吨，随着铝土矿价下跌，公司氧化铝成本有望明显回落 [11] - 2024年全年分红41%；公司拟每10股派发现金红利2元（含税），共计分红9.2亿元，考虑中期分红后，全年累计现金分红18.45亿元，分红比例达到41.42%；以4月24日收盘价计算，股息率为5.3% [11] 项目与盈利预测 - 未来公司仍有20万吨左右电解铝指标正在推进落地；印尼的200万吨氧化铝项目中，首期100万吨已取得环评，正在推进前期建设，配套铝土矿将在2025年逐步进行开采；几内亚的铝土矿进入开采阶段，并陆续运回国内；多个项目推进顺利，公司仍具备较高成长性 [11] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为286/297/309亿元，归母净利润分别为51.93/58.21/64.91亿元，同比+17%/+12%/+12%；EPS分别为1.12/1.25/1.40元，对应当前股价PE为6.78/6.05/5.43倍 [11] 市场数据 - 截至2025年4月24日，当前价格7.57元，52周价格区间6.08 - 9.88元，总市值35214.77百万，流通市值31264.14百万，总股本465188.54万股，流通股本413000.55万股，日均成交额394.66百万，近一月换手1.44% [4] 相对表现 - 天山铝业近1M、3M、12M相对沪深300表现分别为-16.8%、-16.4%、12.5%，沪深300近1M、3M、12M表现分别为-3.8%、-1.3%、7.5% [4] 盈利预测表 |财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28089|28608|29696|30896| |增长率(%)|-3|2|4|4| |归母净利润（百万元）|4455|5193|5821|6491| |增长率(%)|102|17|12|12| |摊薄每股收益（元）|0.96|1.12|1.25|1.40| |ROE(%)|17|17|17|17| |P/E|8.20|6.78|6.05|5.43| |P/B|1.36|1.18|1.05|0.94| |P/S|1.30|1.23|1.19|1.14| |EV/EBITDA|5.59|5.06|4.57|4.02|[10][12]