报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 66.22 元 [1][8] 报告的核心观点 - 24 年公司收入和归母净利大幅增长，25Q1 延续增长态势，伴随光伏行业电池技术迭代和海外市场拓展，在手现金韧性有望保持 [1] - 25Q1 货币资金与交易性金融资产合计超 105 亿元，公司通过加强回款，未来现金流韧性有望延续 [2] - 25Q1 毛利率与净利率环比改善，费用管控能力提升 [3] - 公司光伏设备技术路线全覆盖，在锂电、半导体领域拓展完善平台化布局，看好未来平台化发展 [4] - 考虑光伏行业阶段性供需错配可能拖累新签订单，下调 25 - 26 年归母净利润预测 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24 年收入 188.87 亿元，同比 +116.26%；归母净利 27.64 亿元，同比 +69.18%；扣非归母净利 25.66 亿元，同比 +68.23%。25Q1 收入 40.99 亿元，同比 +58.95%；归母净利润 7.08 亿元，同比 +22.42%；扣非归母净利 6.37 亿元，同比 +15.49% [1] - 24 年/25Q1 资产 + 信用减值损失合计 14.29/1.75 亿元，收入占比 7.57%/4.27%，同比 +2.83pp/+2.48pp。24 年/25Q1 经营活动净现金流 29.51/8.08 亿元，同比 -16.11%/+710.03% [2] - 24 年毛利率 26.46%，同比 -2.49pp，净利率 14.65%，同比 -4.12pp。25Q1 毛利率 27.52%，同比/环比 -5.42pp/+3.60pp，净利率 17.28%，同比/环比 -5.21pp/+2.64pp [3] - 24 年销售/管理/研发/财务费率为 0.88%/1.14%/3.44%/-0.73%，同比 -1.75pp/-0.93pp/-1.91pp/+1.41pp；合计期间费用率 4.73%，同比 -3.18pp [3] 业务布局 - 光伏设备实现 TOPCon/HJT/XBC/钙钛矿等技术路线全覆盖布局 [4] - 半导体领域，24 年子公司创微微电子中标碳化硅整线湿法设备订单，具备国产替代能力 [4] - 锂电领域，24 年自主研发的双面卷绕铜箔溅射镀膜设备成功下线，并交付相关镀膜设备 [4] 盈利预测与估值 - 下调 25 - 26 年归母净利润（-27.85%/-50.76%）为 20.92/14.52 亿元，预计 27 年归母净利为 13.01 亿元 [5] - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PE11 倍，给予公司 25 年 11 倍 PE，目标价为 66.22 元（前值 91.74 元，对应 25PE11 倍） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|8,733|18,887|15,069|9,150|8,278| |+/-%|45.43|116.26|(20.22)|(39.28)|(9.53)| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,634|2,764|2,092|1,452|1,301| |+/-%|56.04|69.18|(24.28)|(30.62)|(10.35)| |EPS(人民币, 最新摊薄)|4.70|7.95|6.02|4.17|3.74| |ROE (%)|18.73|24.95|16.41|10.53|8.87| |PE (倍)|12.28|7.26|9.59|13.82|15.42| |P/B (倍)|2.30|1.81|1.57|1.45|1.37| |EV/EBITDA (倍)|7.65|3.15|3.71|4.76|4.44| [7] 盈利预测调整表 |项目|调整后| |调整前| | |----|----|----|----|----| |单位:百万元|2025E|2026E|2025E|2026E| |总收入|15069.14|9149.53|16814.05|18313.83| |调整幅度|-10.38%|-50.04%|/|/| |总毛利率|25.50%|24.70%|27.50%|25.70%| |调整幅度|-2.00pp|-1.00pp|/|/| |归母净利润|2092.48|1451.69|2900.23|2948.16| |调整幅度|-27.85%|-50.76%|/|/| [15]