报告公司投资评级 - 维持增持评级，目标价9.86元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 沪农商行24年营收、归母净利润同比+0.9%、+1.2%略高于预期，25Q1营收增速下滑因去年同期房产处置收入致高基数，扣非后营收、归母净利润同比+0.05%、+12.6%，公司经营质量稳健、分红回报提升 [1] - 鉴于经济复苏节奏待观察，预测25 - 27年归母净利润124/127/131亿元，同比增速0.8%/2.3%/3.4%，25E BVPS13.69元，对应PB0.62倍，可比同业25E PB 0.53倍，公司业务经营稳健、分红回报提升，应享一定估值溢价，给予25年目标PB0.72倍，目标价9.86元 [5] 根据相关目录分别进行总结 规模扩张与业务特色 - 25Q1末资产、贷款、存款同比+6.8%、+6.6%、+5.7%，较24年末分别持平、+0.5pct、+0.4pct，24年全年新增贷款437亿元，25Q1新增贷款159亿元，科创特色持续深耕，25Q1末科技型企业贷款余额1202亿元，较24年末增加52亿元，24年末活期率30.6%，较24H1提升0.5pct [2] 负债与非息收入 - 24年净息差1.50%，较24H1 - 6bp，较23年 - 17bp，负债成本改善，24年计息负债成本率、存款成本率为1.91%、1.78%，较23年 - 14bp、 - 17bp，25Q1零售端人民币存款付息率较年初 - 21bp，预计负债成本优化效应持续显现，25Q1中收、其他非息分别同比 - 6.3%、 - 14.4%，中收降幅收窄，一季度债市波动下其他非息有所波动 [3] 资产质量与分红 - 25Q1末不良率、拨备覆盖率较24年末持平、 - 13pct至0.97%、339%，不良走势平稳，24年末公司对公、零售不良率分别较24H1 - 1bp、持平至1.02%、1.32%，对公不良改善，零售不良走势趋稳，测算25Q1年化不良生成率0.50%，环比 - 0.41pct；年化信用成本0.23%，同比 - 0.24pct，24年拟每股派息0.43元，分红率33.91% [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|26,414|26,641|26,391|26,766|27,556| |+/-%|3.07|0.86|(0.94)|1.42|2.95| |归母净利润(人民币百万)|12,142|12,288|12,386|12,665|13,089| |+/-%|10.64|1.20|0.79|2.25|3.35| |不良贷款率(%)|0.99|0.97|0.97|0.97|0.97| |核心一级资本充足率(%)|13.32|14.86|14.57|14.58|14.56| |ROE (%)|11.34|10.35|9.68|9.29|9.03| |EPS(人民币)|1.26|1.27|1.28|1.31|1.36| |PE (倍)|6.70|6.62|6.57|6.43|6.22| |PB (倍)|0.72|0.66|0.62|0.58|0.55| |股息率(%)|4.49|5.12|5.16|5.28|5.45| [7] 盈利预测 利润表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|26,414|26,641|26,391|26,766|27,556| |利息收入净额|20,700|20,107|19,906|20,304|21,116| |手续费收入净额|2,268|2,042|2,083|2,104|2,125| |总营业费用|8,942|9,176|9,044|9,101|9,318| |拨备前利润|17,472|17,465|17,324|17,641|18,212| |所得税费用|2,399|2,366|2,634|2,694|2,784| |减值损失|3,207|2,469|1,828|1,796|1,836| |归母净利润|12,142|12,288|12,386|12,665|13,089| [31] 资产负债表 |会计年度 (人民币百万)|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |总资产|1,392,214|1,487,809|1,591,947|1,693,557|1,801,678| |贷款净额|684,879|731,185|780,707|834,578|892,155| |投资|434,836|472,483|469,598|500,122|532,630| |总负债|1,275,855|1,359,828|1,455,520|1,548,426|1,647,502| |总存款|1,037,738|1,092,918|1,196,030|1,273,143|1,355,375| |银行间负债|133,757|178,308|158,510|168,730|179,628| |权益合计|116,358|127,982|136,427|145,130|154,176| [31] 业绩指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |增长率 (%)| | | | | | |贷款|6.36|6.76|6.77|6.90|6.90| |存款|7.94|5.32|9.43|6.45|6.46| |利息收入净额|(0.26)|(2.86)|(1.00)|2.00|4.00| |手续费收入净额|5.23|(9.97)|2.00|1.00|1.00| |总营业费用|10.62|2.61|(1.44)|0.63|2.38| |归母净利润|10.64|1.20|0.79|2.25|3.35| |盈利能力比率(%)| | | | | | |ROA|0.88|0.88|0.77|0.74|0.72| |ROE|11.34|10.35|9.68|9.29|9.03| |成本收入比|32.56|33.24|33.00|32.70|32.50| |营业收入结构(%)| | | | | | |净利息收入/营业收入|78.37|75.47|75.42|75.86|76.63| |净手续费收入/营业收入|8.59|7.67|7.89|7.86|7.71| |成本收入比|32.56|33.24|33.00|32.70|32.50| |减值损失/营业收入|12.14|9.27|6.93|6.71|6.66| |资产质量(人民币百万)| | | | | | |贷款减值准备|28,050|25,705|25,606|26,854|28,403| |不良贷款|6,780|7,092|7,573|8,095|8,654| |不良贷款率(%)|0.99|0.97|0.97|0.97|0.97| |不良贷款拨备覆盖率(%)|404.98|352.35|338.13|331.71|328.21| |贷款拨备率(%)|4.10|3.52|3.28|3.22|3.18| |信用成本(%)|0.50|0.36|0.25|0.23|0.22| |资本 (人民币百万)| | | | | | |核心一级资本净额|112,967|125,816|132,056|140,521|149,316| |一级资本净额|113,217|126,080|132,302|140,768|149,563| |资本净额|133,518|146,311|154,303|163,478|173,006| |风险加权资产|848,309|846,842|906,116|963,951|1,025,492| |核心一级资本充足率(%)|13.32|14.86|14.57|14.58|14.56| |一级资本充足率(%)|13.35|14.89|14.60|14.60|14.58| |资本充足率(%)|15.74|17.28|16.99|16.99|16.97| [32] 估值指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |PE (倍)|6.70|6.62|6.57|6.43|6.22| |PB (倍)|0.72|0.66|0.62|0.58|0.55| |EPS (人民币)|1.26|1.27|1.28|1.31|1.36| |BVPS (人民币)|11.66|12.84|13.69|14.57|15.48| |每股股利(人民币)|0.38|0.43|0.44|0.45|0.46| |股息率(%)|4.49|5.12|5.16|5.28|5.45| [33]