报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司24年业绩符合预期，25Q1超预期，上调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，维持增持评级 [7] - 24年乳业主业表现稳健，低温引领增长，西部地区表现较弱，华东地区延续较好增长 [7] - 成本红利叠加产品结构优化提升盈利能力，净利率改善兑现 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月25日收盘价17.57元，一年内最高/最低18.26/7.88元，市净率4.8，股息率1.05%，流通A股市值14,947百万元，上证指数3,295.06，深证成指9,917.06 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产3.69元，资产负债率62.24%，总股本/流通A股861/851百万，流通B股/H股无 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|10,665|2,625|10,894|11,391|11,871| |同比增长率（%）|-2.9|0.4|2.1|4.6|4.2| |归母净利润（百万元）|538|133|687|839|974| |同比增长率（%）|24.8|48.5|27.8|22.1|16.2| |每股收益（元/股）|0.62|0.15|0.80|0.97|1.13| |毛利率（%）|28.4|29.5|29.2|29.8|30.2| |ROE（%）|17.6|4.1|18.4|18.3|17.5| |市盈率|28|/|22|18|16|[6] 公司点评 - 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，24年业绩符合预期，25Q1超预期 [7] - 投资评级与估值：上调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，维持增持评级 [7] - 24年业务表现：液体乳/奶粉/其他业务营收分别为98.36/0.71/7.58亿元，同比+0.83%/-9.63%/-34.27%；西南/华东/华北/西北区域营收分别为38.29/30.66/9.23/12.66亿，同比-6.51%/+1.52%/-16.78%/-11.12%；液体乳及乳制品销售量114.61万吨，同比增长4.77%，测算吨价/吨成本分别为8644.61/6058.93元/吨，同比-3.84%/-5.36%；直销业务收入62.25亿，同比增长11.4%，收入占比达58% [7] - 盈利能力：2024年毛利率28.36%，同比+1.49pct，归母净利率5.04%，同比提高1.12pct，扣非归母净利率5.42%，同比提高1.19pct；2025Q1毛利率/销售费用率/管理费用率分别为29.50%/17.01%/3.54%，分别同比+0.12/-0.07/-1.57pct，归母净利率5.08%，同比提升1.64pct [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|10,987|10,665|10,894|11,391|11,871| |营业成本|8,035|7,641|7,709|8,000|8,281| |税金及附加|52|53|54|57|59| |主营业务利润|2,900|2,971|3,131|3,334|3,531| |销售费用|1,678|1,659|1,716|1,785|1,858| |管理费用|470|381|380|375|370| |研发费用|47|49|50|51|54| |财务费用|162|101|98|102|86| |经营性利润|543|781|887|1,021|1,163| |信用减值损失| -9|9|0|0|0| |资产减值损失| -17| -98|0|0|0| |投资收益及其他|70|51|56|53|55| |营业利润|508|680|863|1,045|1,208| |营业外净收入|1| -37| -37| -37| -37| |利润总额|509|643|826|1,009|1,172| |所得税|71|94|124|152|176| |净利润|438|549|702|857|995| |少数股东损益|7|12|15|18|21| |归属于母公司所有者的净利润|431|538|687|839|974|[9]