投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 公司主营业务经营稳健，战略规划明晰坚定，25年继续按照五年战略规划方向推进 [1] - 东部子公司低温业务增势良好，西部地区常温业务占比更高，25年经营表现有望修复 [1] - 核心业务依托低温鲜奶和低温特色酸奶，D2C渠道可加强与消费者的联系，增厚竞争壁垒 [1] - 结构优化带来毛利率提升，24Q3公司毛利率同比提升2.4pct [1] - 公司整合并购及投后管理能力强，多品牌运作保留原有品牌，逐步统一产品/包装 [1] - 低温品类运作能力和研发创新能力突出，24Q3公司新品维持双位数以上收入占比 [1] 盈利预测与估值 - 上调2024-2026年归母净利润至5.64/6.71/7.68亿元，较前次分别上调2.47%/1.25%/3.44% [1] - 2024-2026年对应EPS分别为0.65/0.78/0.89元，当前股价对应PE分别为22X/19X/16X [1] - 2024-2026年营业收入预计为11,077/11,668/12,305百万元，增长率分别为0.82%/5.34%/5.46% [10] - 2024-2026年净利润预计为564/671/768百万元，增长率分别为30.82%/19.11%/14.34% [10] - 2024-2026年ROE（归属母公司）预计为15.22%/15.98%/16.14% [10] 市场数据 - 总股本8.61亿股，总市值126.60亿元 [3] - 一年最低/最高股价为7.88/16.38元，近3月换手率69.83% [3] 财务数据 - 2024E毛利率预计为28.9%，EBITDA率预计为12.9% [5] - 2024E销售费用率预计为15.98%，管理费用率预计为4.63% [5] - 2024E资产负债率预计为62%，流动比率预计为0.65 [5] - 2024E每股红利预计为0.20元，每股经营现金流预计为1.41元 [5] 股价表现 - 1M/3M/1Y相对收益分别为10.15%/23.44%/14.86%，绝对收益分别为12.20%/31.11%/34.37% [12]

公司概况 - 报告研究的具体公司是一家以低温产品为主导的区域性乳制品龙头企业，坚持"鲜立方战略"，主要经营区域市场份额持续稳定提升[104] - 报告研究的具体公司通过三轮并购实现全国化布局，收购了多家区域乳企，逐步深化全国市场[121] - 报告研究的具体公司股权结构稳定，第一大股东为Universal Dairy Limited，持股65.07%，刘永好先生持股15.61%[3] 财务状况 - 报告研究的具体公司2024年前三季度实现营业收入81.50亿元，同比下降0.54%，归母净利润4.74亿元，同比增长24.37%[131] - 报告研究的具体公司2024年前三季度毛利率/净利率为29.09%/5.97%，同比提升1.67pct/1.20pct[8] - 报告研究的具体公司2024年上半年液体乳、奶粉、其他产品营收占比分别为90.30%、0.65%、9.05%[115] 战略规划 - 报告研究的具体公司提出2023-2027五年战略规划，目标实现营收复合增速双位数，净利率翻一番[10] - 报告研究的具体公司以"鲜立方战略"为核心，聚焦低温鲜奶和低温酸奶，推动规模复合年均双位数增长[136] - 报告研究的具体公司未来增长以内生增长为主，投资并购为辅，计划未来五年降低负债率10个百分点[11] 竞争优势 - 报告研究的具体公司低温产品对主营业务的贡献超过50%，其中低温鲜奶和低温酸奶在2024前三季度保持高个位数增长[151] - 报告研究的具体公司注重新品研发和推广，2024年新品收入占营收比重保持在双位数以上[25] - 报告研究的具体公司DTC渠道取得较好增长，助推低温品类的较快增长[26] 行业概况 - 2024年申万乳品行业营收整体承压，2024Q1-Q3实现营业收入1407.04亿元，同比下滑8.77%[105] - 2025年中国乳制品产量预计达到3270万吨，CAGR为2.3%，其中液体乳产量占比94%[143] - 2024年原奶价格从最高4.32元/公斤下跌至3.12元/公斤，下跌幅度38%，主要由于供大于求[20] 盈利预测 - 预计报告研究的具体公司2024-2026年实现营业收入112.03亿元、120.49亿元、130.26亿元，同比增长1.97%、7.55%、8.11%[184] - 预计报告研究的具体公司2024-2026年归母净利润5.53亿元、6.64亿元、7.99亿元，同比增长28.42%、20.06%、20.22%[184] - 报告研究的具体公司2024-2026年对应EPS为0.64元、0.77元、0.93元，PE为22.1X、18.4X、15.3X[184]

公司战略与业务发展 - 公司按照五年战略规划持续推进，专注于核心区域和市场，提升市场份额和品牌影响力 [1] - 通过产品结构升级、产品创新、成本和费用优化，多措并举，进一步提升净利润率 [1] 低温产品市场表现 - 低温产品对主营业务的贡献超过50%，其中低温鲜奶和低温酸奶在前三季度保持高个位数增长 [2] - 公司长期看好低温品类增长，消费者对“鲜”品类的价值认知和对“新鲜”食物的诉求不断提升 [2] 品牌运营与管理 - 公司采取双品牌策略，即母品牌+地方品牌，同时打造以“24小时”“活润”“初心”为代表的全国性大单品 [2] - 低温乳品的消费者有较强的品牌粘性，公司通过历史上的三轮并购，地方品牌在当地深耕多年 [2] 上游供应链与奶源管理 - 公司奶源结构相对稳定，自有牧场占比约30%，战略投资参股牧场占比约30%，规模化养殖的社会牧场和合作社占比约40% [2] - 未来希望稳定在该比例水平以保障“鲜立方战略”的执行 [2] 毛利率与成本优化 - 公司毛利率提升的主要原因包括产品结构调整（低温持续增长和新品牵引）和成本端的优化 [2] - 未来公司将通过做大做强核心业务，持续提升毛利率 [2]

行业或公司 * 新乳业 [2] 核心观点和论据 * **终端动销情况**：10月和11月终端动销未见显著复苏，全年目标仍为收入正增长和净利率提升 [2]。 * **原奶价格复苏**：预计至少到明年下半年原奶价格才能回暖，上游去产能速度不及预期 [2][4]。 * **奶源控制**：奶源自控率超过60%，收奶政策相对稳定，仅10%奶源来自临时需求调配 [2][5]。 * **毛利率提升**：三季度毛利率提升显著，主要源于产品结构优化和成本贡献 [2][7]。 * **华东地区表现**：华东地区子公司收入增长显著，低温鲜奶增长接近三位数 [2][11]。 * **产品结构优化**：低温鲜奶和特色酸奶是公司产品结构优化的重要抓手 [2][12]。 * **渠道结构变化**：新兴零食量贩渠道和社区团购业务兴起，公司积极适应这些变化 [21]。 其他重要内容 * **三季度毛利率提升原因**：产品结构优化贡献最大，其次是成本红利和制造费用优化 [13]。 * **明年收入和利润率展望**：努力保持收入持续正增长，并加速提升净利率，重点发力低温产品 [14]。 * **产能利用率**：整体产能利用率较高，未来将继续保持稳健的资本支出水平 [19]。 * **竞争优势**：在低温乳制品领域具有战略坚持、供应链配合和新品研发等竞争优势 [20]。 * **渠道结构变化**：传统商超逐渐没落，新兴零食量贩渠道和社区团购业务兴起 [21]。 * **应对行业压力**：新乳业将立足于做好自身工作，努力实现五年规划目标和年度目标 [25]。

股东户数变化 - 公司股东户数为17580户 较上期减少1697户 环比降幅为8.80% [1] - 股东户数连续第4期下降 累计降幅达19.62% 筹码呈持续集中趋势 [1] 股价表现 - 公司最新股价为13.63元 上涨2.87% [1] - 筹码持续集中以来股价累计上涨10.45% [1] - 具体到各交易日 15次上涨 11次下跌 其中跌停1次 [1]

股东户数情况 - 新乳业11月10日股东户数为17580户较10月31日减少1697户环比降幅8.80%且已连续第4期下降 [1] 股价情况 - 新乳业最新股价13.63元上涨2.87%本期筹码集中以来股价累计上涨10.90% [1] - 具体到各交易日6次上涨2次下跌 [1]

报告投资评级 - 投资评级为买入维持[8] 报告核心观点 - 新乳业2024Q1 - 3营业总收入81.5亿元（同比 - 0.54%）归母净利润4.74亿元（同比 + 24.37%）扣非净利润5.07亿元（同比 + 29.5%）2024Q3营业总收入27.85亿元（同比 - 3.82%）归母净利润1.77亿元（同比 + 22.92%）扣非净利润1.93亿元（同比 + 19.73%）主业增长稳健盈利改善趋势不改[3][4] - 结构优化叠加成本下行2024Q1 - 3归母净利率同比提升1.16pct至5.81%毛利率同比 + 1.67pct至29.09%期间费用率同比 + 0.38pct至21.49%2024Q3归母净利率提升1.38pct至6.36%毛利率同比 + 2.4pct至28.83%期间费用率同比 + 1.01pct至20.58%[5] - 公司持续聚焦鲜立方战略股东回报增强预计2024/2025年归母净利润5.51/6.85亿元对应EPS分别为0.64/0.80元对应PE估值21/17倍[6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据方面 - 2024Q1 - 3营业总收入81.5亿元（同比 - 0.54%）归母净利润4.74亿元（同比 + 24.37%）扣非净利润5.07亿元（同比 + 29.5%）2024Q3营业总收入27.85亿元（同比 - 3.82%）归母净利润1.77亿元（同比 + 22.92%）扣非净利润1.93亿元（同比 + 19.73%）[3][4] - 2024Q1 - 3归母净利率同比提升1.16pct至5.81%毛利率同比 + 1.67pct至29.09%期间费用率同比 + 0.38pct至21.49%2024Q3归母净利率提升1.38pct至6.36%毛利率同比 + 2.4pct至28.83%期间费用率同比 + 1.01pct至20.58%[5] - 预计2024/2025年归母净利润5.51/6.85亿元对应EPS分别为0.64/0.80元对应PE估值21/17倍[6] 公司战略方面 - 公司持续聚焦鲜立方战略股东回报增强首次进行中期分红金额达3012.35万元[6]

投资评级 - 买入(维持) [1] 核心观点 - 主业保持增长，盈利能力提升 [1] - 低温产品增速稳定，唯品增长环比加速 [1] - 盈利预测调整，看好公司五年奋斗目标 [1] 财务数据 - 2024Q1-Q3实现营收81.50亿元，同减1%，归母净利润4.74亿元，同增24%，扣非归母净利润5.07亿元，同增30% [1] - 2024Q3营收27.85亿元，同减4%，归母净利润1.77亿元，同增23%，扣非归母净利润1.93亿元，同增20% [1] - 2024Q3毛利率同增2pct至28.83%，净利率同增2pct至6.54% [1] - 2024Q3低温鲜奶和低温酸奶收入同比增长10%左右 [1] - 2024Q3常温产品收入同比中低个位数下降，但表现优于市场平均 [1] - 唯品2024Q1-Q3保持双位数增长，鲜奶增速保持稳健，酸奶占比逐渐提升 [1] 盈利预测 - 2024-2026年EPS分别为0.63/0.76/0.87元，当前股价对应PE分别为20/17/15倍 [1] - 2024-2026年主营收入预测为11,104/11,816/12,467百万元，增长率分别为1.1%/6.4%/5.5% [3] - 2024-2026年归母净利润预测为541/651/751百万元，增长率分别为25.6%/20.3%/15.4% [3] - 2024-2026年ROE预测为18.5%/20.0%/20.6% [3] 财务指标 - 2024-2026年毛利率预测为27.3%/27.6%/27.8% [4] - 2024-2026年净利率预测为5.0%/5.6%/6.1% [4] - 2024-2026年资产负债率预测为68.8%/66.6%/64.1% [4] - 2024-2026年EPS预测为0.63/0.76/0.87元 [4] 行业分析 - 公司坚持以低温鲜奶、低温特色酸奶为核心品类的战略，策略落地执行效率提升 [1] - 新品占比持续提升，优化产品结构，叠加订奶入户出现转变，DTC渠道快速增长 [1] - 公司促销政策一直较为平稳，三季度以来部分竞对收缩低温产品促销活动，公司品牌优势逐渐显现 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 低温引领收入增长，净利率提升趋势明确[1] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入81.5亿元，同比下滑0.5%；实现归母净利润4.7亿元，同比增长24.4%；实现扣非归母净利润5.1亿元，同比增长29.5%。其中24Q3实现营业收入27.9亿元，同比下滑3.8%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长22.9%[1] 业务表现 - 公司坚持"鲜立方战略"，以"鲜酸双强"作为品类发展策略，Q3低温鲜奶、低温酸奶实现双位数增长，常温品类中低个位数下滑。新品收入占比保持双位数以上，活润、初心、唯品等保持增速领先。DTC业务整体营收持续增长[2] - 分区域看，华东区域整体表现较好，Q3华东子公司收入实现双位数增长，西部整体有所承压[2] - 受子公司重庆瀚虹（一只酸奶牛）出表调整，收入端短期承压[2] 财务表现 - 2024年前三季度毛利率29.1%，同比提升1.7pp，主要由于原奶价格下降、产品结构优化[2] - 前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为15.8%（+0.8pp）、4.3%（持平）、0.4%（持平）、1%（-0.4pp）。其中Q3销售费用率15.3%（+1.3pp），毛销差13.6%（+1.1pp）[2] - 前三季度净利率6%，同比提升1.2pp，净利率延续提升趋势[2] 战略规划 - 公司坚定新五年战略规划，目标做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增。将通过做强低温、科技创新、内生为主、并购为辅、分布经营、区域深耕路径以实现目标[3] - 奶源端，公司自有和参股奶源供应占公司需求总量的60%，与鲜立方战略适配，进一步巩固了在区域低温乳制品市场的领先地位[3] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.4亿元、6.4亿元、7.6亿元，EPS分别为0.63元、0.75元、0.88元，对应动态PE分别为20倍、17倍、14倍，维持"买入"评级[3] 财务预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为111.19亿元、120.92亿元、130.51亿元，增长率分别为1.20%、8.75%、7.93%[4] - 预计2024-2026年归母净利润分别为5.41亿元、6.44亿元、7.60亿元，增长率分别为25.66%、19.00%、17.93%[4] - 预计2024-2026年EPS分别为0.63元、0.75元、0.88元，净资产收益率分别为15.12%、16.29%、17.30%[4] - 预计2024-2026年PE分别为20倍、17倍、14倍，PB分别为3.05、2.76、2.48[4]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级。[9] 报告的核心观点 1. 低温产品加速增长,华东区表现较佳。公司低温鲜奶和低温酸奶营收同比实现双位数左右增长,常温品类表现相对疲软。高端品牌唯品前三季度营收同比双位数增长。公司在战略上坚持以低温鲜奶和低温特色酸奶为核心品类,重视新品研发和推广,DTC渠道成长较快,助推低温品类快速增长。华东区域Q3表现较佳,西部公司受整体消费环境以及产品结构的影响,营业收入有所承压。[7] 2. 产品结构优化和成本下降带动盈利能力提升。2024Q3公司净利率和毛利率同比均有提升,主要受益于原奶价格下行以及产品结构调整的影响。销售费用率小幅提升,管理效率提升,利息支出下降。随着公司产品结构和成本端的持续优化,以及费用端的改善,公司盈利能力有望持续提升。[8] 3. 公司发布2024年中期利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金股利0.35元(含税),预计派发现金股利总额3012.35万元(含税),不断提升股东回报。[8] 财务数据总结 1. 2024年前三季度实现营业收入81.5亿元,同比减少0.54%;实现归母净利润4.74亿元,同比增加24.37%。2024Q3实现营业收入27.85亿元,同比下降3.82%,实现归母净利润1.77亿元,同比增长22.92%。[6] 2. 预计2024-2026年归母净利润分别为5.63/6.45/8.11亿元,EPS分别为0.65/0.75/0.94元,对应PE估值为19/17/13倍。[9] 3. 2024年前三季度,公司毛利率为28.83%,同比提升2.4个百分点;销售费用率为15.27%,同比提升1.3个百分点;管理费用率为3.95%,同比下降0.24个百分点;财务费用率为0.89%,同比下降0.12个百分点。[8] 4. 2024年前三季度,公司经营活动现金流量净额为3.17亿元,同比增长4.28%。[8]