报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营业收入和归母净利润同比增长，业绩增长主要系煤炭、电解铝量价齐升 [1] - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润59/61/64亿元，对应PE为7.1X、6.9X、6.5X [10] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩情况 - 2024年实现年营业收入298.59亿元，同比增长11.23%；归母净利润53.42亿元，同比增长17.15%；24Q4实现营业收入80.5亿元，同比增长13.13%，环比增长4.78%；归母净利润9.42亿元，同比减少3.37%，环比下降35.28% [1] 煤炭业务 - 核定产能4800万吨/年，是东北地区褐煤销售龙头企业，2025年煤炭长协价与2024持平，产/销量计划为4800/4824万吨 [3] - 2024年生产原煤4800万吨，同比+3.1%，商品煤销量4776万吨，同比+2.8%；24H2生产原煤2532万吨，同比+9.6%，环比+11.7%，商品煤销量2554万吨，同比+9.5%，环比+15.0% [8] - 2024年吨煤综合售价222元/吨，同比+8.6%；吨煤成本90元/吨，同比-8%，吨煤毛利131元/吨，同比+16.3%；24H2吨煤综合售价234元/吨，同比+12.1%，环比+12.9%；吨煤成本94元/吨，同比-3.7%，环比+9.5%，吨煤毛利140元/吨，同比+26.0%，环比+15.2% [8] 电解铝业务 - 2024年生产电解铝90万吨，同比+2.9%，销量90万吨，同比+2.7%；24H2产量45万吨，同比+1.4%，环比+0.9%；销量45万吨，同比+1.5%，环比+1.2% [8] - 2024年吨铝售价17654元/吨，同比+6.2%，吨铝成本14539元/吨，同比+4.0%，吨铝毛利3114元/吨，同比+17.5%；24H2吨铝售价17771元/吨，同比+5.7%，环比+1.3%，吨铝成本15841元/吨，同比+11.0%，环比+19.8% [8] - 拥有年产86万吨电解铝生产线，扎铝二期35万吨绿电铝项目投产后绿电占比达79%，将成国内首条“绿电铝”生产线，建成后形成121万吨产能，绿电消纳占比突破40%，2025年产/销量计划为90/90万吨 [8] - 2025年初以来中国氧化铝价格大幅下跌，电解铝成本有望受益，业务有望贡献超预期弹性 [8] 绿电业务 - 2024年发电量1155445万千瓦时，同比+32.8%，其中煤电发电量552784万千瓦时，同比-1.4%，新能源发电量602660万千瓦时，同比+94.7%；售电量1099159万千瓦时，同比+34.6%，其中煤电售电量503404万千瓦时，同比-1.5%，新能源售电量595755万千瓦时，同比+95.0% [4][9] - 2024年度电售价0.3079元/千瓦时，同比-9.8%，度电成本0.2086元/千瓦时，同比-6.5% [9] - 拥有2×600MW火电装机，向内蒙古东部、辽宁、吉林、黑龙江、山东及华北地区售电，有大量优质风光资源储备，风电装机规模和发电量当地领先，突泉县44.5万风电项目2024年底全容量投产，通辽市110万千瓦项目有序推进，“十四五”新能源装机规模将提升 [12] - 2025年计划发电量270.26亿千瓦时（含自备电厂发电量133.79亿千瓦时），计划销售电量131.87亿千瓦时 [12] 股东回报 - 2024年拟按每10股派8元现金（含税），派发现金红利17.9亿元（含税），2024年累计现金分红总额19.05亿元（含半年度分红），占归母净利润35.67%，截至4月24日收盘，股息率约4.5% [10] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|26846|29859|30443|30703|32480| |增长率yoy（%）|0.2|11.2|2.0|0.9|5.8| |归母净利润（百万元）|4560|5342|5858|6056|6422| |增长率yoy（%）|14.4|17.1|9.7|3.4|6.0| |EPS最新摊薄（元/股）|2.03|2.38|2.61|2.70|2.86| |净资产收益率（%）|14.8|15.4|15.3|14.3|13.8| |P/E（倍）|9.2|7.8|7.1|6.9|6.5| |P/B（倍）|1.4|1.2|1.1|1.0|0.9| [11]