报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024 年和 2025 年 Q1 业绩基本符合预期，因锂价底部震荡、铜冶炼业务阶段性亏损，下调 2025 - 2026 年盈利预测，但考虑铜锗即将放量、铯铷维持稳定增速，小金属利润将增厚业绩，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 收盘价 28.92 元，一年最低/最高价 25.21/42.60 元，市净率 1.70 倍，流通 A 股市值 20568.71 百万元，总市值 20865.55 百万元 [5] - 每股净资产 17.06 元，资产负债率 30.50%，总股本 721.49 百万股，流通 A 股 711.23 百万股 [6] 业绩情况 - 2024 年营收 53.6 亿元，同比 - 11%，归母净利润 7.6 亿元，同比 - 66%；2024Q4 营收 17.9 亿元，同环比 + 78％/+56％，归母净利润 2.1 亿元，同环比 + 53%/+190％；2025 年 Q1 营收 15.4 亿元，同环比 + 36％/-14％，归母净利润 1.3 亿元，同环比 - 47%/-36％，扣非归母净利 0.4 亿元，同环比 - 81%/-77%，非经主要为非流动性资产处置和政府补助 [7] 各业务情况 - 锂盐业务：2024 年销量 4.3 万吨，同增 145%，自有矿实现锂盐销量 3.9 万吨，同增 164%，2024Q4 销量 1.2 万吨左右，环比略增；2025Q1 销量 8964 吨，同增 13%，环减 25%，受检修影响，预计 2025 全年销量有望达 4.5 万吨。2024 年含税均价约 8.3 万元，单吨营业成本约 6 万元，成本逐季下降；2025Q1 销售均价约 7.5 万元，单吨生产成本约 5.5 万元，含税全成本 7 万元 +，环比持平，基本盈亏平衡 [7] - 铯铷业务：2024 年铯盐销量 844 吨，同减 16%，甲酸铯销量 2320bbl，同减 21%，营收 14 亿元，同增 24%，贡献归母净利约 4.5 亿元。2025Q1 铯盐销量 265 吨，同增 78%，营收 3.5 亿元，同增 94%，毛利 2.3 亿元，同增 92%，预计贡献归母净利 1.5 亿元左右，环比持平，2025 全年铯铷利润将维持 10 - 20%增速 [7] - 铜冶炼业务：2025Q1 纳米比亚 Tsumeb 铜冶炼业务受全球铜精矿供应紧张、加工费下降影响，净利润亏损 1 亿元，预计 Q2 亏损幅度缩小。Tsumeb 锗业务预计 2025Q4 开始放量，形成新的利润增长点 [7] 现金流与开支情况 - 2024Q4 费用率 4%，同环比 - 10/-19pct，2025Q1 费用率 9.6%，同环比 - 10/+6pct；2024Q4 经营性现金流 6.7 亿元，同环比 + 81%/+1193%，2025Q1 经营性现金流 - 8 亿元，同环比 - 652%/-219%；2024Q4 资本开支 4.2 亿元，同环比 - 42%/+215%，2025Q1 资本开支 0.4 亿元，同环比 - 86%/-90%；2025Q1 末存货 31 亿元，较年初 + 47% [7] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润 6.0/12.1/21.2 亿元（2025 - 2026 年原预测为 15.1/19.3 亿元），同比 - 20%/+100%/+75%，对应 PE 为 34x/17x/10x [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务与估值指标对 2024A、2025E、2026E、2027E 进行了预测，如 2025E 营业总收入 6611 百万元，同比 23.26%等 [8]