报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2025年是公司产品结构升级和客单价提升的重要驱动，充分受益以旧换新补贴活动拉动，会员体系服务强化、老客户占比高，渠道变革优化+产品组合升级，智能床潜力较大，持续看好 [5] 业绩一览 - 2024年实现收入56亿（同比+0.43%），归母净利7.67亿（-4.36%），扣非净利7.24亿（-7.67%） [1] - 24Q4单季收入17.25亿（-2.72%），归母净利2.45亿（-13.7%），扣非净利2.33亿（-17.24%），Q4利润率下降主要系毛利率同比-0.77pct、期间费用率同比+1.37pct [1] - 25Q1收入11.21亿（-6.66%），归母净利1.18亿（-16.43%），扣非净利1.19亿（-10.9%） [1] 收入驱动 - 全力推进AI睡眠，2024年3月推出AI智能床垫T11PRO，至12月销售额突破亿元；11月下旬培训经销商卖智能床，智能床功能&技术成熟、定价亲民，叠加高端品牌形象，2025年将驱动产品结构升级和客单价提升 [2] - 电商渠道逆势增长，加大天猫、京东、抖音资源投入，电商收入达10.93亿，同比+6%，占总收入提升至19.51%（24年为18.48%） [2] - 线下渠道优化升级，2024年专卖店5400余家（23年5700余家），淘汰低效门店，重装老店，经销收入41.53亿（同比-0.3%），直营收入0.72亿（-51%）、推动直营转经销所致 [2] - 打造会员社区，年度新增注册会员148.37万人（23年为71万人，同比翻倍），累计达314万人，提升客户忠诚度与口碑传播效能 [2] - 加速品牌出海，完成Maxcoil品牌新加坡销售总部100%股权及其生产基地核心资产交割并表，优化东南亚供应链建设、提高产品质量及供货效率 [3] 25Q1实际经营利润率较优 - 24A期间费用率同比+0.91pct，24Q4期间费用率同比+0.37pct，25Q1期间费用率同比+0.64pct [4] - 25Q1毛利率同比+1.69pct、销售费用率同比-0.99%，利润承压主要系财务费用同比增加约0.12亿、公允价值变动损益增加0.1亿、所得税增加0.1亿，若还原上述影响预计Q1利润端表现更优 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入60.02亿/64.34亿/69.46亿元，分别同比+7.13%/+7.2%/+7.95%，归母净利润8.03亿/8.76亿/9.56亿，分别同比+4.67%/+9.03%/+9.14%，对应当前PE 15.58X/ 14.29X/13.09X [5]