报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年水处理技术解决方案业务放缓，中长期业务收入高增；2025Q1业绩同增33%，B端业务收入同比大增153%；截至2025Q1在手订单同增3%至7.09亿元，B端订单稳健增长；推出AI智能体“水萝卜”提升产品力，新水岛项目工业应用场景持续拓展；考虑订单拓展及执行进展，下调2025 - 2026年归母净利润预测，预计2027年归母净利润为1.25亿元，对应2025 - 2027年PE 22/18/15倍，维持“买入”评级 [8] 各部分总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|572.76|617.11|711.33|816.73|934.36| |同比（%）|(14.63)|7.74|15.27|14.82|14.40| |归母净利润（百万元）|70.77|66.79|85.55|103.54|124.53| |同比（%）|(7.83)|(5.62)|28.08|21.03|20.28| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.57|0.54|0.69|0.84|1.01| |P/E（现价&最新摊薄）|27.02|28.63|22.35|18.47|15.35| [1] 市场数据 - 收盘价15.53元；一年最低/最高价10.27/18.30元；市净率1.70倍；流通A股市值1,912.04百万元；总市值1,912.04百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产9.15元；资产负债率47.04%；总股本123.12百万股；流通A股123.12百万股 [6] 2024年业务情况 按业务类型分类 - 水处理技术解决方案营收3.37亿元（-10.94%），占总收入54.60%，毛利率32.28%（-8.96pct）；中长期业务营收2.79亿元（+43.90%），占总收入45.22%，其中污废水资源化产品生产与销售营收1.07亿元（-0.17%），毛利率30.61%（-2.90pct），运维技术服务营收1.72亿元（+98.74%），毛利率46.88%（+10.35pct） [8] 按服务行业分类 - To B业务收入1.51亿元（-51.38%），占总收入24.53%（-29.83pct）；To G业务收入4.65亿元（+78.16%），占总收入75.31%（+29.77pct） [8] 按服务领域分类 - 污废水资源化收入3.89亿元（-16.94%），占总收入63.10%（-18.75pct），高品质饮用水收入2.26亿元（+119.06%），占总收入36.70%（+18.65pct） [8] 2025Q1业务情况 按业务类型 - 水处理技术解决方案收入0.57亿元（+13.16%），占总收入44.17%；中长期业务营收0.72亿元（+20.53%），占总收入55.82% [8] 按服务行业 - To B业务收入0.88亿元（+153.48%），占总收入67.74%；To G业务收入0.42亿元（-44.98%），占总收入32.25% [8] 按服务领域 - 污废水资源化收入1.14亿元（+60.15%），占总收入87.74%，饮用水深度处理收入0.16亿元（-59.91%），占总收入12.25% [8] 在手订单情况 - 截至2024年底公司在手订单合计6.71亿元（-8.84%），截至2025Q1在手订单7.09亿元（+3.06%） [8] 2025Q1按业务类型分类 - 水处理技术解决方案/污废水资源化产品/运维技术服务在手订单2.87/2.51/1.71亿元，分别同比+3.51%/+8.82%/-5.02% [8] 2025Q1按服务行业分类 - To B、To G业务在手订单分别为3.71亿元（+8.54%）、3.38亿元（-2.36%） [8] 2025Q1按业务领域分类 - 污废水资源化、高品质饮用水在手订单5.98亿元（+2.68%）、1.11亿元（+5.16%） [8] 产品与订单拓展 - 公司自主研发水萝卜AI智能体，以无锡区域运营项目为例，上线后运维团队精简60 - 70%，药耗和电耗降低15%，设备故障率下降10%，综合运营成本减少35%，且通过工信部工业文化发展中心“AI产业创新场景应用案例”评估；2024年应用新水岛2.0的订单持续落地，包括无锡龙亭、舟山、开封兰考、太原阳曲等项目 [8] 财务预测 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|1,368|1,422|1,559|1,738| |非流动资产|935|1,014|1,078|1,128| |资产总计|2,303|2,436|2,637|2,866| |流动负债|684|770|856|958| |非流动负债|456|466|476|476| |负债合计|1,140|1,236|1,331|1,433| |归属母公司股东权益|1,115|1,151|1,254|1,379| |少数股东权益|48|50|52|54| |所有者权益合计|1,163|1,200|1,306|1,433| |负债和股东权益|2,303|2,436|2,637|2,866| [9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|617|711|817|934| |营业成本(含金融类)|394|458|521|591| |税金及附加|4|5|6|7| |销售费用|24|26|30|34| |管理费用|77|85|98|112| |研发费用|23|26|30|34| |财务费用|7|10|11|11| |加:其他收益|7|8|10|11| |投资净收益|2|2|3|2| |公允价值变动|0|0|0|0| |减值损失|(11)|(10)|(11)|(12)| |资产处置收益|0|0|0|0| |营业利润|87|101|122|147| |营业外净收支|(1)|0|0|0| |利润总额|85|101|122|147| |减:所得税|12|14|16|20| |净利润|73|87|106|127| |减:少数股东损益|7|2|2|3| |归属母公司净利润|67|86|104|125| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.54|0.69|0.84|1.01| |EBIT|97|124|147|175| |EBITDA|136|166|195|227| |毛利率(%)|36.17|35.56|36.18|36.79| |归母净利率(%)|10.82|12.03|12.68|13.33| |收入增长率(%)|7.74|15.27|14.82|14.40| |归母净利润增长率(%)|(5.62)|28.08|21.03|20.28| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|95|114|122|283| |投资活动现金流|(260)|(120)|(109)|(100)| |筹资活动现金流|68|(54)|(5)|(15)| |现金净增加额|(97)|(60)|8|169| |折旧和摊销|40|43|48|52| |资本开支|(259)|(119)|(109)|(99)| |营运资本变动|(34)|(38)|(54)|80| [9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股净资产(元)|9.06|9.34|10.19|11.20| |最新发行在外股份（百万股）|123|123|123|123| |ROIC(%)|5.31|6.51|7.39|8.21| |ROE - 摊薄(%)|5.99|7.44|8.26|9.03| |资产负债率(%)|49.49|50.73|50.48|50.00| |P/E（现价&最新股本摊薄）|28.63|22.35|18.47|15.35| |P/B（现价）|1.71|1.66|1.52|1.39| [9]