报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/白酒Ⅱ，6个月评级为增持（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 24Q4阶段性降速去库，25Q1业绩符合预期，受益于百元价位带宴席市场放量和结构升级态势延续，公司改革红利有望加速释放，净利率提升逻辑持续兑现，看好公司潜在业绩弹性 [1][4] 业绩情况 - 24年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为53.58/7.87/7.38亿元，同比增长1.91%/18.19%/20.12%；2024Q4分别为12.70/2.31/2.20亿元，同比下降10.03%/6.79%/3.79%；2025Q1分别为11.68/1.52/1.42亿元，同比增长3.36%/11.91%/13.22% [1] 产品结构 - 24Q4公司100元以上/100元以下产品收入分别为6.60/6.03亿元，同比下降17.66%/增长3.08%，占比分别同比变动-5.55/+5.55pct至52.28%/47.72%；24Q4+25Q1分别为13.21/11.04亿元，同比下降0.55%/6.36%，占比分别同比变动+1.50/-1.50pct至54.47%/45.53% [2] 市场与渠道 - 市场方面，24Q4河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外营收分别为7.75/0.68/0.92/2.92/0.29/0.07亿元，同比变动-13.08%/26.92%/-15.95%/+9.53%/-51.60%/+38.51%；25Q1分别为7.21/0.41/1.31/2.07/0.60/0.02亿元，同比变动+8.01%/+7.93%/+2.45%/+9.67%/-36.58%/-48.61% [3] - 渠道方面，25Q1经销商较2024年末净增加83家至11560家，其中河北/山东/安徽/湖南/其他区域/境外分别+13/+73/+7/-22/+12/0家至1930/8492/220/191/723/4家 [3] 费用与盈利预测 - 25Q1公司毛利率/净利率较上年同期变动+5.86/+1.00个百分点至68.58%/13.05%，销售费用率/管理费用率/财务费用率同比变动+4.59/-0.05/-0.04个百分点至27.51%/8.88%/-0.43%；25Q1末合同负债环比/同比变动+4.80/-4.87亿元至18.77亿元；25Q1公司经营性现金流为1.78亿，同比下降56.64% [4] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为8.87/10.27/12.51亿元，对应增速分别为13%/16%/22% [4] 财务数据和估值 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 5,257.27 | 5,357.50 | 5,625.38 | 6,019.16 | 6,500.69 | | 增长率(%) | 12.98 | 1.91 | 5.00 | 7.00 | 8.00 | | EBITDA(百万元) | 1,005.73 | 1,186.54 | 1,227.00 | 1,404.22 | 1,692.11 | | 归属母公司净利润(百万元) | 665.94 | 787.10 | 887.12 | 1,027.34 | 1,250.70 | | 增长率(%) | -5.89 | 18.19 | 12.71 | 15.81 | 21.74 | | EPS(元/股) | 0.73 | 0.86 | 0.97 | 1.12 | 1.37 | | 市盈率(P/E) | 24.48 | 20.71 | 18.37 | 15.87 | 13.03 | | 市净率(P/B) | 3.39 | 3.07 | 2.86 | 2.58 | 2.30 | | 市销率(P/S) | 3.10 | 3.04 | 2.90 | 2.71 | 2.51 | | EV/EBITDA | 17.96 | 13.98 | 10.41 | 8.93 | 6.68 | [5] 基本数据 - A股总股本914.75百万股，流通A股股本904.27百万股，A股总市值16,300.80百万元，流通A股市值16,114.12百万元，每股净资产5.97元，资产负债率44.65%，一年内最高/最低25.54/15.81元 [7]