报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，2025年目标价84.41元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司2024年收入16.1亿元，同比-3.9%；归母净利润1.29亿元，同比-2.3%，基本符合快报；1Q25收入1.1亿元，同比-55.5%，归母净利润-0.15亿元，同比+5.1%，收入下滑系城市治理板块需求未恢复及项目确收有季节性波动 [1] - 看好公司低空信息化业务区域拓展延续，“8+N”、机场信息化等增量有望逐步兑现；2025年公司或将巩固主业并推进全维度智联 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 各板块业务情况 - 2024年民航空管收入6.26亿元，同比+14%，业务占比提升6pct，包括民航“8+N”中标哈尔滨、呼和浩特首批次主用项目，机场信息化泊位引导产品落地省级机场，低空落地首个省级低空平台（江苏）并与20余省市谋划合作；城市交管收入6.71亿元，同比+33%，系多个省级交运项目持续突破；城市治理收入2.69亿元，同比-47%，系政府客户需求下行 [2] 毛利率与费用率情况 - 2024年综合毛利率为29.5%，同比+1.3pct，系收入结构向毛利率较高的民航空管业务倾斜，2025年该趋势有望延续；细分来看，2024年民航空管/城市交管/城市治理业务分别实现毛利率37.2%/20.9%/28.8%，同比分别-1.4/-0.1/+9.9pct [3] - 2024年公司销售费率/管理费率/研发费率分别为4.77%/6.89%/9.04%，分别同比-1.39/-0.01/+1.37pct，持续加码研发 [3] 2025年展望 - 公司持续挖掘民航大型区管“8+N”建设机遇，测算2024 - 2027年“8+N”新建区管累计空间可达15亿元；机场信息化业务有望在已有标杆基础上突破客户，预计2025 - 2027年中小机场信息化年化空间约9亿元 [4] - 公司推进低空智联+地面交通智联体系建设，“天牧”、“智核”等重点产品需求有望不断涌现 [4] 盈利预测与估值 - 采用SOTP估值法，预计2025年民航空管收入8.94亿元，考虑到公司低空平台业务卡位优势明显，2024 - 2026年板块收入CAGR领先可比公司，给予2025年9x PS（可比平均6.11x） [5] - 预计2025年其余业务净利润0.85亿元，由于政府端回款存在压力，给予2025年68x PE（可比平均69x） [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|1,676|1,610|1,876|2,284|2,641| |+/-%|6.35|(3.94)|16.51|21.75|15.66| |归属母公司净利润 (人民币百万)|132.09|129.04|167.06|230.19|280.65| |+/-%|47.60|(2.31)|29.46|37.79|21.92| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.81|0.79|1.02|1.41|1.72| |ROE (%)|10.05|6.81|8.31|10.42|11.39| |PE (倍)|97.33|99.63|76.96|55.85|45.81| |PB (倍)|6.89|6.67|6.14|5.53|4.94| |EV EBITDA (倍)|76.36|79.61|65.17|45.36|36.79|[7] 估值分析 - 民航空管业务采用PS估值法，2024年民航空管业务收入为6.26亿元，预计2025 - 2026年分别为8.94/12.47亿元（前值：9.57/15.08，调整幅度-7%/-17%），2024 - 2026年民航空管业务收入CAGR为31.34%，可比公司2025年PS一致预期平均值为6.11x（前值：7.59x），可比公司2024 - 2026年收入CAGR平均值为22.76%，给予公司民航空管业务2025年PS 9x（前值：15.2x），对应市值80.47亿元（前值：145.49亿元） [22] - 其余板块采用PE估值法，预计2025年城市交管、城市治理和企业信息化业务合计收入为9.82亿元（前值：11.74亿元，调整幅度-16%），参考可比公司2025年归母净利率一致预期均值8.62%，对公司其余三项业务的净利率预期为8.62%，计算得到公司2025年其余三项业务归母净利润为0.85亿元（前值：0.86亿元），可比公司2025年PE一致预期平均值为69x（前值：73x），给予公司该板块2025年PE为68x（前值：68x），对应市值57.51亿元（前值：58.77亿元） [23] 盈利预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据预测，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等主要财务比率预测 [30]