报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 五粮液2025年开局平稳，期待营销改革成效显现，考虑需求恢复节奏，下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年总营收891.75亿元、同比增加7.09%，归母净利润318.53亿元、同比增加5.44%；2025年一季度总营收369.4亿元、同比增加6.05%，归母净利润148.6亿元、同比增加5.8% [1] - 2024年拟每10股派发现金红利31.69元（含税），年度累计现金分红总额223亿元（含税）、对应分红比例约70% [1] - 2024年/2025年一季度毛利率77.05%/77.74%，同比+1.26/-0.69pct；税金及附加项占营收比重14.62%/14.63%，同比-0.43/+0.68pct；销售费用率11.99%/6.52%，同比+2.63/-1.01pct；管理及研发费用率4.44%/3.11%，同比较为平稳；归母净利率35.72%/40.23%，同比-0.56/-0.09pct [3] - 2024年/2025年一季度销售现金回款1018.69/382.34亿元，同比-3.30%/+75.64%；截至2025年一季度末合同负债101.66亿元、同比增加51亿元/环比减少15亿元 [3] 产品与渠道 - 2024年五粮液主品牌/其他酒营收为678.75/152.51亿元，同比+8.07%/+11.79%，主品牌销量/均价同比+7.06%/+0.94%，其他酒销量/均价分别同比+0.12%/+11.65% [2] - 2024年主品牌上新45/68度五粮液、经典五粮液10/20/30/50产品系列等新品，生肖酒等差异化产品有贡献，其他酒产品持续向中高价位聚焦，均价提升明显 [2] - 2024年宴席市场精准发力，全年主品牌/浓香酒宴席活动同比增长30%/52% [2] - 公司持续优化传统渠道商家结构，将原27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部 - 区域中心 - 终端”的垂直管控体系 [2] - 2025年一季度公司加大对普五的控货挺价，积极推进销售架构改革，2025年一季度及2024年四季度总营收合计同比增长4.73% [2] 盈利预测与估值 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测为336.91/358.96亿元（较前次预测下调6.7%/8.6%），新增2027年归母净利润预测为382.83亿元，折合EPS为8.68/9.25/9.86元，当前股价对应P/E为15/14/13倍 [4]