报告公司投资评级 - 行业为家用电器/白色家电，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 2024年归母净利321.85亿，同比+10.91%；扣非归母301亿，同比+9.19%；2025Q1归母净利59亿，同比+26%；扣非归母57亿，同比+26% [2] - 2024Q4经营性净现金流167亿，环比大幅度改善；2025Q1经营性净现金流高达110亿，大幅超越归母净利润 [2] - 2025Q1合同负债升至182亿，连续两个季度实现回升；其他流动负债（返利蓄水池）2025Q1升至615亿元，环比提升 [2] - 分红率从45%提升至52%，未来仍有提升空间 [2] - 海外业务2024年升至282亿，占比消费电器业务比例近19%，比例进一步上升，预计2025年仍会进一步提升，且销售区域主要是新兴市场为主 [2] - 新总裁上任，管理团队年轻化明显，预计将带领公司主要聚焦在空调出海，国内业务多元化，2B业务发展等方向实现突破 [2] 各部分总结 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|205,018.12|190,038.07|200,809.59|211,333.86|221,832.68| |增长率(%)|7.82| -7.31|5.67|5.24|4.97| |EBITDA(百万元)|46,038.24|45,162.53|43,742.67|45,898.22|47,667.35| |归属母公司净利润(百万元)|29,017.39|32,184.57|34,686.94|36,832.71|38,696.53| |增长率(%)|18.41|10.91|7.78|6.19|5.06| |EPS(元/股)|5.18|5.75|6.19|6.58|6.91| |市盈率(P/E)|8.99|8.10|7.52|7.08|6.74| |市净率(P/B)|2.23|1.90|1.69|1.52|1.37| |市销率(P/S)|1.27|1.37|1.30|1.23|1.18| |EV/EBITDA|1.14|2.22|2.61|2.48|2.42| [6] 收入端情况 - 2024年消费电器/其他业务收入同比-4.29%/-33.88%，若参考2024H1的比例，2024A空调收入同比-4.7%，生活电器收入同比+11.3%；2024H2消费电器/其他业务收入同比-17.9%/-19.3% [3] - 2024Q4主营业务/其他业务收入同比-18.6%/+71.8%，预计其他业务2024Q4的高速增长与终端零售较旺，及原材料成本上行带来的提前备货有关 [3] - 分地区看，2024A主营业务内/外销收入同比-5.45%/+13.25%，其中2024H2收入同比-17.8%/+10.7%，海外业务表现较好 [3] 2025Q1情况 - 2025Q1收入业绩表现亮眼，格力空调线上/线下销售同比+9%/+14%，核心主营业务终端销售表现出色，受益于以旧换新拉动，公司产品结构显著提升，业绩增速表现亮眼 [4] 毛利率和净利率情况 - 2024年公司毛利率为29.75%，同比-1.17pct，净利率17.03%，同比+3.51pct；其中2024Q4毛利率为27.02%，同比-8.04pct，净利率为26.17%，同比+9.52pct；2025年Q1毛利率为27.59%，同比-1.4pct，净利率为14.27%，同比+1.59pct [4] - 24A/24Q4/25Q1销售费用率分别同比-3.22/-8.77/-1.91pct，公司毛利率同比下降主要由于会计准则变动所致，净利率水平显著提升主要是以旧换新拉动产品结构提升所致 [4] 投资建议 - 四季度随着以旧换新推进，国内空调行业零售增速显著提升，公司空调业务迎来拐点，2025Q1收入业绩受益于国补的产品结构提升而呈现较快增长 [5] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为347/368/387亿元（前值2025 - 2026年329/347亿元），对应PE为7.5x/7.1x/6.7x，维持"买入"评级 [5]